2009低買高賣年 曹仁超

12 月28日，周日。2008年仲有三個交易天就結束。由去年11月至今年聖誕節前，全球股票市場失去32萬億美元市值。「泡沫年」雖然快要結束，但人們對風 險已感到懼怕。如今十年期國庫券孳息只有2.17厘；反之，道指息率卻有3.64厘（一年前嘅10月道指息率為2.26厘，十年期債息則有4.02厘）！
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2008 年對中國而言亦係災難年，既有雪災又有四川大地震，最悽慘係仲有股市雪崩。中國人第一次經歷超級大熊市！2009年又如何？A股現階段估值已重返理性水 平，但中國2009年GDP增長率將回落到6％左右，牛市能否就此誕生？每一個熊市之後係牛市，正如每一個牛市之後係熊市道理一樣。九十年代美股牛市由科 技股引發，2003年牛市由商品價格上升引發，下一個牛市由邊個行業引發？目前仍無頭緒。tvb now,tvbnow,bttvb,tv series,tv drama,movie,bt,download `' L. X7 V3 F7 f! E/ q, ]7 f

6 M' H" d- N2 G+ ]4 V4 h1 ]tvboxnow.com上 周領先指數係106.6（或 -30.1％），代表經濟短期仍向下。12月份股市已從11月份嘅驚嚇中平靜下來。聖誕過去，除夕快來臨，又到展望2009年嘅時刻。相信2009年上半 年股市繼續令人失望，股市波幅漸漸收窄，恒指應喺2008年10月27日低點之上牛皮。2008年係持盈保泰年、2009年係低買高賣年，愈接近 10600點愈可買，愈接近250天移動平均線愈要賣，利用波幅去賺錢。
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( H9 @: T) N( S% E公仔箱論壇呢次衰退呈U形嘅機會甚大， 亦有可能係L形或者W形，但一定唔係V形（1981至84年香港嗰次衰退就係W形，1997至2003年上次衰退亦係W形）。投資者2009年應勇敢聽從 財富的呼喚，同時小心腳下踩空；不要忘記膽大、心細、臉皮厚嘅投資策略。市場係無法估計嘅，因為太複雜及太混亂。經濟係一個十分複雜嘅系統，甚至專家亦 無法處理（雖然有人認為自己有預測能力）。唯一可信嘅方法就係追隨趨勢、止蝕唔止賺。2009年生存已成為最主要關鍵，請唔好追隨群眾，並學習反向思維。 各位仲記得2007年道指睇36000點嘅言論嗎？又或今年7月油價睇200美元一桶嘅分析嗎？美國同歐洲大銀行、中東同唔少國家主權基金，响2008 年都成為咗大輸家，例如花旗虧損200億美元、瑞銀140億美元、美林98億美元、大摩78億美元……。展望2009年，ARM 因唔少樓按首三年低息供款期結束，令供樓利息一下子急升，我老曹擔心ARM市場將出問題。tvboxnow.com: t" ?! a2 O: \* v9 D
奧巴馬上台或係最後好消息
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2009 年1月22日奧巴馬正式上台，但可能係最後一個好消息（1月效應），之後股市又會再回落。九十年代日本政府無法搞好經濟，2009年美國政府一樣無法搞好 經濟，因七千八百萬戰後嬰兒正開始步入退休期，卻發現乜嘢都水瓜打狗，退休金唔見咗三分一、樓價唔見20％、美元購買力……（國會報告指過去十五個月美國 退休金虧損達萬億美元！）。2008年係信貸周期改變方向期（Credit Cycle' Bust），情況同1990年日本接近，即使利率降至零，經濟仍然萎縮。由1971年美國唔再兌現黃金開始產生嘅信貸膨脹期喺2007年 10月爆破，未來調整將以年為單位。美國正重返六十年代humble life，情況有如今天嘅日本人。日經平均指數已重返1982年水平，過去十八年日本投資者共失去15萬億美元財富；上述情況喺美國重演。
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標普五百連續五季純利出現負增長，係大蕭條後首次；2008年純利跌幅亦係1931年以來最大。雖然2008年聯儲局已盡一切努力去阻止經濟下滑，但係如果聯儲局唔做嘢，情況會否可能反而好Ｄ（庸醫治病只能加速死亡）？
$ T! \. y! \! n; r9 T* B1 ntvboxnow.comTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。* Q3 z$ D1 _7 O d2 N9 Z/ ?
雖然美國政府bailed out房利美及房貸美，但美國住房售價仍在下跌、失業率繼續上升、製造業在萎縮，各原材料價格都在下跌，包括能源、食物及衣服。專家指出，呢次衰退可能較1981至82年嗰次更嚴重。( ?2 e0 h+ h) M6 ]' F& E# Y$ ?

貨幣流速減慢難挺樓價tvb now,tvbnow,bttvb,tv series,tv drama,movie,bt,download) g; v' D2 t% P
公仔箱論壇% d' n( W' j% E* I7 D
美國M2過去三個月以年率19％嘅速度上升，或每天110億美元，上述係令國庫券價格大升、息率大跌嘅理由。1984年佛利民已指出，1980至82年列 根總統時代貨幣供應大升，但通脹率仍跌，理由係貨幣流速（money velocity）大幅下降，令通脹壓力不升反降。貨幣學派理論亦可用作分析2008年情況，即雖然貨幣供應大增，但貨幣流速下降，因而無法產生通脹壓 力，亦無法支撑樓價（因樓價除需要本金外，亦需負債才能撑得起；當投資者不願增加負債，樓價便無法上升，只會下跌）。
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英國皇家特許測量師學會話，雖然英鎊兌美元大跌，但英國樓價仍可能由最高峰回落30％；如再計入英鎊兌美元回落30％，即英國物業以美元計將回落 55％，2009年最少再回落 10％（相信2009年1月8日英鎊將再減息半厘）。美國11月份房屋銷售下跌10.6％，只有四百四十九萬間（年率計）；價格下跌13.2％，至每間 181000美元，為1968年以來最大跌幅。11月份新屋銷售較10月份下降2.9％，較估計嘅下跌4.2％為好；新屋銷售較去年11月同期下跌 35.2％，為1991年1月以來最差。; U3 F1 |4 `4 O [
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今年聖誕老人放無薪假而冇入城，令股市出現自2000年以來表現最差嘅一個「聖誕前反彈」。 2008年美國聖誕節銷售較2007年同期減少4％，根據萬事達卡計算係2002年以來最差嘅一年。其中女性時裝減少23％、男性少減14％、電子及電器 產品少減27％；網上購物好DD，只減少2.3％（上述跌幅同聖誕節前嘅惡劣天氣有關）。

/ P! J% A( H t d$ x0 N6 a2 T* K深圳出現消費潮回流公仔箱論壇) y, U1 ^: j: f0 v% p% x# V

3 a8 g. s. v& H( ^! X4 }: d) gtvb now,tvbnow,bttvb,tv series,tv drama,movie,bt,download香 港特區政府北上向中央要求送大禮。深圳各大百貨商場、購物中心如金光華、萬眾不但半個月前已亮起聖誕燈飾，甚至深圳西武百貨亦加入促銷大行動。香港人耳熟 能詳嘅名牌如Polo、Boss等大幅減價，售價較香港更便宜，不但留住深圳人唔去香港掃貨，更吸引香港人到深圳掃貨，出現消費潮回流！特區政府以為向深 圳市民開放便可吸引深圳人來港消費，深圳各大百貨商場不但輕輕將之化解，反而吸引更多港人去深圳消費。
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( e |6 |" t$ O" d2 w ktvboxnow.com加 息可對付通脹（例如將利率扯高至 CPI升幅2厘之上），上述公式响1979年10月6日由雪茄伏搵出嚟，而且已證明有效。至於對付通縮，聯儲局由2001年1月至03年年中將利率由 6.5厘降至1厘才生效。呢次又點？依家美國已將利率降至0.25厘，仍未見到通縮壓力消除，好多人以為可以透過印銀紙解決問題，結果只產生通脹後嘅通 縮。美國响2001年1月至03年年中減息，令股樓皆升，樓價高點喺2006年年中，美股高點喺2007年10月，然後兩者皆進入萎縮期。代表美國商業樓 如商場及寫字樓嘅Spxcus指數已出現令人擔心嘅走勢，恐怕2009年美國商業樓價同商場售價均大幅回落。另一指數Reits & Fixed Income Indices and Funds亦令人擔心）。+ v4 S( a1 u, \; v3 J2 M6 G: K l

# ^+ i$ Z% j6 }% ztvboxnow.com我老曹入行四 十年，本港上次通縮期係1997年8月至 2003年9月，為時共六年。日本通縮仲犀利，由1990年開始至2003年4月，共十三年半。美國呢次有幾長？2008年美國只有三萬四千多間企業破 產，10月份單單一個月內卻有二十四萬人失業（失業率升速未見減緩，即每年有三百萬人加入失業大軍，11月情況進一步惡化）。Is the medicine worse than the disease？
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上次日本通縮期，股市跌82％、樓價跌70％；上次香港通縮期，恒指跌 60％、樓價跌65％。無論1930年代美國及1990年代日本，响呢段日子，政府皆大興土木，修路、築橋、建鐵路、建機場、拓能源設施……。2009年 奧巴馬上台亦計劃大搞基建，中國政府亦已宣布大搞基建，連香港特區政府亦大搞基建。未來建築股有冇前途?!

: z: m8 e) Q: O6 G0 s8 }; V G) X中國將實行零利率政策% c3 ^) i5 q2 Z! c9 h$ r
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2009 年中國經濟增長率希望透過內地投資及消費拉動，出口所佔比重將日漸下降；上述情況响1981至84年香港亦曾發生過。1985年起香港經濟才進入由內需帶 動，由1981年7月至84年7月前後共三年。中國呢次轉型亦需要三年左右，即由2007年10月到2010年10月左右，即下一輪中國經濟向上期由 2011年開始；2009年及2010年中國經濟仍處青黃不接期。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。% d# W6 A f, }1 d

- f/ L1 t# W! J! j公仔箱論壇中國點樣度過呢段青黃不接 期？唔少房企股價已大幅回落，因房子唔再暢銷，資金被積壓，雖然明知2011年經濟會重新好起來，但點樣度過2009年及2010年？仲係好頭痛。至於鋼 鐵業，剛經歷大喜嘅日子，家吓正面對大悲嘅前景！2006年3000多元一噸嘅鋼材，喺2007年每噸便可賺1000多元。2008年上半年汽車業、民用 鋼、洗衣機、電冰箱對鋼材需求仍分別上升 17.6％、42.5％、18.1％及10.3％；出口仍大利，鋼鐵業上半年純利升幅達20％到30％。2008年3月開始汽車業走下坡，5月開始資產投 資增速放緩，但中小鋼廠仍紛紛上馬，6月全行運量達五千三百八十五萬噸，開始面對供過於求；到今年10月價格回落50％以上，成3500元人民幣一噸，比 較上半年嘅5500多元，跌幅十分大。% Z: f+ \$ e2 c. G0 c% |- a
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甚至肉價亦下降，零售價下跌五分一，生豬收購跌幅更大，依家豬農又難再賺錢矣，唔少地方政府向佢地提供補貼，反令生豬價格一跌再跌。煤價上半年呆滯，下半 年暴跌。電力需求自10月份開始亦出現負增長，家具行業更面對嚴冬，因房價至今仲未知低線喺邊度？內地車市亦步入嚴冬期，經過連續三年20％以上高增長 後，依家已進入價格戰，部分車行推出「零利潤、零首付」招徠生意。中國政府為減少壓力，喺三個月內五度減息，估計2009年中國亦將實行零利率政策！. \. L% }* p9 n2 g

0 @7 z3 d4 B% i% J; U, q7 J* A中國政府上周 宣布購入二十九萬公噸鋁去支持內地鋁價，其中十五萬噸嚟自中國鋁業（2600），以12350元人民幣一噸購入，2009年1月底前完成，其餘來自另外五 間鋁廠。2008年內地鋁價下跌36％，令大部分鋁廠都出現虧損。 2009年中國政府可能共購入一百萬噸鋁、三十萬噸鋅……政府正趁資產價格便宜增加存量。

1 g9 o- V" }% c5 j4 M- z+ e0 ktvboxnow.com學做老虎仔
9 f( c. C/ s# k" A4 X4 qTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。tvb now,tvbnow,bttvb,tv series,tv drama,movie,bt,download% \# K( I9 B$ k0 p' D9 a5 r6 U
日前中國持有1萬億美元嘅美國債券，其中5410億美元係美國國庫券，另2000億美元係美國GSE（例如房利美、房貸美等企業）所發債券。中國政府警告 美國，可隨時停止購入美元債券！過去已將2000億美元外滙存入中國各銀行內，另公布4萬億元人民幣刺激方案。隨住中國減少購入美債，未來美債方向如何？ 會否令美債孳息率上升及價格回落。
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1 {. z0 B/ Q* N; w' s6 UTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。中 國中央財經大學中國經濟與管理研究院教授、《國際石油月刊》顧問卜若柏認為，由9月15日雷曼兄弟申請破產而引發嘅金融海嘯，最慘時候已經過去。佢認同美 國政府唔救雷曼兄弟嘅決定，因為該公司嘅情況已到咗冇得救嘅水平！經歷金融海嘯後，反而大大加強咗其他金融機構嘅危機意識，並發現過去一直冇受有效監管嘅 信用評級機構之問題所在。佢認為，最惡劣日子已經過去，因奧巴馬上台有助重建信心。
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+ A+ T r0 G; j1 f, v# etvboxnow.com從 走勢睇，納指已形成上升楔形，石油股則形成敏感三角形，細價股亦出現上升楔形；上述走勢都係令人擔心。最令人擔心係三十年期國債，11月至今已上升 26％，並出現消耗性上升，已出現三個裂口上升；一般裂口上升最多只能出現五個，一旦下跌便天翻地覆。擔心明年1月債券市場將大跌！CRB商品指數7月至 今嘅下降通道仍十分良好（已回落55％），短期或有反彈。
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2009年通脹唔似可以回升，少數技術上表現較好嘅項目有黃金，金價可能在轉勢。踏入12月美元滙價急跌，理由係12月8日聯儲局宣布採取量化寬鬆貨幣政策【圖】。
; V( N+ z$ W" \8 ^! {, S. T" FTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。
4 u$ D- A7 f8 g) n% zTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。Julian Robertson係著名嘅老虎基金創辦人，於1980年以880萬美元起家，到1998年老虎基金管理嘅總資產達230億美元，增幅超過二千六百倍！佢嘅揀股法值得學習：6 Y2 }- B; r8 ^, J# e6 s

8 U! m& o5 y0 P: ~/ T2 d- utvb now,tvbnow,bttvb,tv series,tv drama,movie,bt,download一、該公司邊際利潤應較同業好（同一行業中只選最高邊際利潤嘅公司投資）。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。! A9 X* h2 n4 u: ^, |7 Q/ F
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二、低負債率。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。1 ~' S: Q6 t! a" F6 v2 o
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三、P/E較同業高。P/E較同業高嘅公司通常都係該行業領袖股。公仔箱論壇4 |/ C% ~( p7 T) A6 {5 ~

! ~$ G- N. W( g! l$ E2 n8 dTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。四、PEG較同業低。雖然P/E較同業高，因增長率高，因此PEG反較同業低。tvboxnow.com- q' ?5 @$ t4 t$ o t! s8 I

3 E0 z. \3 k( p) ^! \) ] ytvb now,tvbnow,bttvb,tv series,tv drama,movie,bt,download五、去年有正回報率，估計明年亦有正回報率，即唔好買蝕本嘅公司。0 P- |/ k9 @3 }% C, U8 v

7 h, B1 w; ~. ~6 e3 b3 Q$ Y6 M六、唔買能源股、公用股及金融股。
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0 v/ M$ B$ ]1 U" v! a" B/ lTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。雖然你唔係「老虎」管理層教出嚟嘅投資者，但一樣可以做「老虎仔」！; ]! t( j- d% q+ |( I
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2009年唔係冇搵錢機會，而係必須充分掌握風險回報率，即Risk / Reward，股市嚴重偏低時可以博，一旦重返合理水平便獲利回吐（當RSI與股價出現背馳時可博，愈接近250天線愈唔好博）。$ L1 Y @: O; n( f% A1 t. h' n) Y

民主制度進入衰退期
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! Y: o4 j/ L+ E; p- [美國11月份失業率6.7％，係 1993年以來最高，估計2009年可見9％。11月份美國消費減少3.8％，為1980年以來最大跌幅。2009年上半年情況相信仍會惡化。11月份破 產人數十三萬一千六百七十二，較2007年同期上升37％。有36.6％次按業主已延期供樓三十天或以上，12％次按業主信用卡超過六十天未找數，甚至做 首按者亦有5.8％遲咗三十天未供樓。2005年嚟自物業加按提供消費嘅資金達8000億美元，2008年估計只有350億美元，2009年？木宰羊。公仔箱論壇6 \6 [5 G B2 i6 C0 G# c0 u* P
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牛已領導咗大市五年（2003年到2007年），熊上任才一年（2008年），但佢對物業、商品、企業債券、股價及所有產品價格所造成嘅破壞，已接近牛五年努力嘅一半。2009年會點？恐怕仍係「熊出沒」。4 `2 D% \+ n/ z

! h: H# ]$ I+ a( Y8 S, W9 ]" X% z+ m公仔箱論壇Nouriel Roubini認為，2009年仍係全球性衰退，而且仲幾嚴重。估計美國2009至10年財赤最少1萬億美元，2010至11年又係另一個1萬億美元財 赤；但美國可避過類似三十年代大蕭條。美股方面，2009年仍將回落15％至20％，2009年年中可能再次考驗2008年10月或11月低點，甚至出 現新低亦唔奇。工業仍在向下調整，建築項目則減少，消費下降，鋼鐵業停滯不前。九十年代歐洲及北美洲市場需求下降，曾令鋼鐵業呆滯咗十年，直到中國、印度 及中東對冰箱、汽車、基建項目需求上升，才令鋼鐵業响二十一世紀復甦。鋁、銅及其他金屬2008年起相信亦踏入另一呆滯期，林業需求亦因美國新造房屋需求 減少而下降，石油價格亦因天然氣加入競爭而無法抬頭。
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民主係乜嘢？George Bernard Shaw認為係「打劫Peter、補貼Paul」！因為Paul係大多數。政府不斷打劫Peter，直到佢唔再去創造財富為止。投票係乜嘢？係兩隻豺狼加 一隻綿羊投票今晚吃乜嘢？過去民主制度所帶嚟嘅好處，正變成日後嘅缺點！民主制度一如經濟，一樣有盛有衰有循環。家吓我地正步入民主制度衰退期！

美 銀 想 沽 建 行

TM 17 Dec
美 　銀　想　沽　建　行　


美國銀行放棄出售3%的建行（939）股權，引起了不少爭議。

這宗交易的中介人是瑞銀（UBS） － 瑞士最大的銀行和經紀行。中國證監會以「法律問題」為理由，阻止瑞銀進行交易，聽起來完全是個藉口。很明顯，中央政府對美銀的海盜行為大為不滿，所以才決定介入。

原本美銀持有建行高達一成的股權。我相當肯定，兩間銀行都視此為長線投資，為的是確保中美兩國最大的銀行有緊密聯繫。這對兩間銀行都是好事：對建行來說，引入美銀作策略投資者有助提升自己的國際視野；對美銀來說，這是捕捉中國經濟增長的一條捷徑，兩間銀行雙得益彰。

次按危機把整個金融世界搞得天翻地覆，美資銀行再也不是金融霸主。當初美銀買了大概200億股建行，現在卻又想沽出；不過這也難怪，當時的入股價可謂便宜得沒法抗拒，更何況這是一項期權交易。

當美銀入股時，建行的股價馬上暴升，美銀大撈一票，更何況美銀是以折讓入股。現在美銀大手拋售一半的股權，利潤馬上變現，這有助粉飾美銀的盈利，這種誘惑同樣是沒法抗拒。

可是中國政府為了托市，不惜阻撓這項交易。其實長遠而言，救市的最佳方法是讓全部賣家都沽清持貨，那麼股市沒有了沽售壓力，也就會上漲了。可惜中央從來都不明白這個道理。熊市遲遲都不肯結束，原來政府也是罪魁禍首之一。

以現價4.5元計算，建行的市值是10,000億元；而美銀的股價是14.2美元，折算市值只有5,000億元，剛好是建行的一半。你有沒有想過，其實建行隨時有能力反客為主，全面收購美銀？不過天知道美銀背後還有多少有毒資產仍未披露，要做盡職審查（due diligence）就實在太麻煩了。

既然美銀想沽貨，就讓他們盡情地沽吧，為甚麼證監會還要阻止？既然不想美銀沽貨，為何當初又要讓他們入股，然後利誘他們把賬面利潤套現？當初中央匯金透過附屬公司建銀持有建行的50%股權，然後再向美銀出售期權。期權的細節是，美銀有權在2008年7月之前買入60億股建行，但必須持有至2011年8月。因此，到底美銀能否合法出售頓成疑問，但這只適用於尚未沽售的餘額。

話說回來，今天的建行非常便宜，甚至比工行（1398）還要便宜。 美銀沽出的持股，早晚會被市場上的投資者－而不是投機客 － 吸納，股價回升也就指日可待。

與此相關的，是中國銀行（3988）的附屬公司中銀香港（2388）近日不斷遇上麻煩。較早前中銀因為投資美國按揭證券而損手，之後高價入股東亞（23），入股後東亞跌了三份之二。我希望這只是一次過的損失，今年會有充裕的撥備。令我驚訝的，是大摩把中銀的目標價從14元大削一半至7元，而美林也調低17%至12.5元。

大型投資銀行短視的程度，實在令我驚訝。上述建議的背後動機，是叫客戶頻頻進出市場，多買多賣，好讓投資銀行多賺佣金，客戶的利益則可置諸不理了。

機 會 臨 到

TM 16 Jun
機 會 臨 到

看到週遭沮喪的面孔令我感到鼓舞，因這令我回想起過去的好時光。我的經驗告訴我，我的樂觀訊息或許正確，但倘若真的如此，而我相信出錯的可能性相當低，那麼我或會有點言之尚早。

然而，股市中的一個悲劇就是人人都想撈底。這是頗普遍的，但也帶來麻煩，因為在最低位只會有一宗成交，而大多數投資者都期望自己是個幸運兒。不僅如此，在該水平亦難以大量買入，而當買家大排長龍等著買入時，往往股價已經升得很遠，結果他們在過後才發現買不到心頭好。

因此，我勸戒讀者應趁股價下跌時買入。不過，意思並不是市況稍為轉變便採取行動，而是經過一段長時間的調整後，正如現時恆指的情況已經下跌了30%，而至少經過一段足夠的時間後，之前升市的氣焰才能消退。

假如你隨著股價下跌而買入，你可以從容地自訂買入價，而到價後你可以再調低價格等候下一次買入，這樣你便可持有理想價格的股份，而你的平均買入價將能處於較低的價格水平。因此，即使股價繼續下跌，亦毋須擔心。

我至少有一位長期客戶，他會向我諮詢意見，但其後卻似乎並不理會我的意見！不過，在我抱持看漲看法的幾個月後，他也會遵照我的建議，因為知道我的建議往往是言之尚早。這適用於其中一位我以前的客戶，他信賴我，因為他已經累積了相當大的一筆財富，所以很感激我，但其實他的行動並沒有按時遵照我的建議。

然而，這可能是在這個表現黯淡的市場中，我的第一個真實買入建議，因為迄今為止，我一直與讀者討論關於其現有持股的問題。不過，這不是說「現在就是時候了」，儘管這可能是一種警報，意味著是時候開始加快買入心頭好，如果你的投資組合中已經包括了這些股份，那麼更加沒有理由沽出。

由於我一向都要求自己準時，所以我永不會希望讀者在時機過後，才回頭買入港股。大家必然還會記得，在2007年的大部分時間中，我的建議不大積極，我甚至建議讀者沽出部分股價過高的股份，儘管我相信，大部分投資者在嘗試勝過市場時總會犯錯，而在適當時候沒有及時買回股份的話，也會輸掉這場角逐。

我知道我於2007年股市飆升時沽出了大部份中國人壽（2628）的持股。這是在2004年和2005年我建議大量買入之後的事，當時我特別偏愛這間公司。我的平均買入價為 6元，因而當此股股價攀升至逾20元，我頗為困惑。但我相信這是一隻良好的股票，而即使如我建議沽出也無法直視讀者，因為只會須時三年，這些較高的價格便會處於我會再次樂意建議的水平。在買入投資上，三年並非那麼悠長，雖然許多投資者會更不耐煩，因為在這之後，變化會是非常快速。

中國人壽的股價在去年10月確實上升至超過50元，而即使在此水平，我也保留了原本持股的少量餘額，市場的估值超過我所有買入的費用。然而，我一直沽出，並且確實建議持股過多的股東亦應該沽出。我亦曾向讀者建議，我預期2007年最後一季和2008年的溢利可能會低於2007年上半年的水平，投資者應提防。不過，這是一隻我不會推薦為廉價的股份，即使在今天，可能值得買入，但如以此股作為你的投資組合的核心成份，則會頗昂貴。

我的理由是，按28元計，市值接近8000億元，這可是大量金錢，而該公司的資產淨值可能少於2500億元。2007年的溢利由2006年的200億元人民幣升至 390億元人民幣，按此計算，市盈率為18.5倍。估值合理，但並非太過便宜，尤其是我預期2008年的溢利會下降，或介乎300億元人民幣至350億元人民幣，而我對該公司的管理層並非特別信賴。但此公司在中國壽險市場佔有最大的份額，並且肯定會大幅增加 。

基於這個原因，如我們可以20元買入中國人壽，我當然會喜歡，並且在這階段也許不會介意以25元的股價買入，但在一年後，此股於30元也可能是便宜貨，而這就是我是否建議沽出此良好股份而猶豫不決的原因。因為如果此股明年的股價為30元，那會是對投資者股本的一個公平回報，而不應被輕視。此外，決不可保證任何上述的股價將會在未來真的實現。

買 入 之 法

TM 12 Jun
買 入 之 法


昨日《南華早報》頭條稱，「油價及通脹飆升拖累股價下挫」。這句話令人不禁猜想，是否符合經濟上的邏輯，因為通脹本身應該表示，金錢相對貨品的價值下跌，因而相對股票亦如是，而那應該表示，在通脹展示其醜惡的一面後，股票會有更佳的價值，所以按實質資金計算，買入股票會較便宜。

股票是對抗通脹肆虐的最有效方法之一，其實在通脹的憂慮中，資金應該是流入股市，而不是流出，因為大家都想保護所持有資本的價值。

很明顯，事情並非如此簡單，但市場的下滑並非由通脹所致，而是因為對公眾心理上的影響，以及未知後市表現如何的不明朗因素。

正如我們曾在本週初甚或上週提到的，市場對美國經濟反應過度，許多投資者都遵循股票顧問的建議，在不明朗環境中甚麼也不做，如果幸運的話，他們僅是停下來等待，但是，如果他們的股票顧問較差，他們將被游說沽出手頭上的股份，然後等待！

當然，有關美國經濟問題會否影響中國，不明朗的因素則會較少，中國的問題剛好與美國相反，中國經濟擴張得如此迅速，以致政府需要對銀行實行限制性措施，以防止經濟過熱。倘若美國危機的影響確實蔓延至中國，那麼中國政府將能撤回部分的預防措施，而這當然不能說是不利，因這或可令中國經濟重返迅速前進的軌道。

然而，我們位於中國南隅，在地圖上香港只是一小點，但卻是主要的出口貿易港口，不過，這需要買家和賣家雙方能夠履行其承諾以履行這些責任，因而至少在香港會感受到其影響，但衰退最壞的方面應不會對物業造成太大的影響，地產市道是一項主要的社會繁榮及信心指標。不過，美國經濟衰退應有利於中國內地，因為會為經濟帶來更多的金錢，尤其是物業市場。

雖然我的一貫作風是非技術性，但我相信如果恆生指數下跌至約18,000點的水平，則會怨聲載道。我的理由（非基本因素的理由）只是這個水平已證明是上升路途上的一個強大障礙：於 1997年止住大市，2000年則有另一次危機，並最後於2006年升穿，因而我的預期是，即使如應返回該水平，但也會在此18,000點的水平找到堅實的最低點。

因此，我的觀點是，難保恆生指數會在任何程度上接近這個阻力位，而今日的股價似乎一般頗能引起大家買入的興趣，所以這是累積股份的良好水平。

23,000點的水平只是高於這個最低水平25%，在我看來，並很可能全然不會接近達到，如果這個水平未能阻止跌勢，則會有另一次打擊，如恆指達 21,000點的話。如果這樣仍然無法堵住洪水，則可將下一個阻力置於19,000點。如果買賣盤足夠，並倘若在這一水平上，股市回穩，大家便可在約 21,000點時買入，這可是頗低的水平。

大市往往會迅速變動，並且不會等待準買家上車。股市可從其低位上揚20%，並且會沒有先兆，因此，在股市下跌時買入總是較佳的做法，因為買入是你本身的決定，而非被迫在股市上升時買入，與所有其他已確定最低價後的投資者競爭。

倘若大家等待最低價，令人憂慮的會是你（連同所有其他人）將會錯過機會，並且你須與一直在等待的一大批投資者競爭。當你在買家市場買入，你可以從容不迫去設定你的買入價，即是你感到舒適的水平。

我不知道股市是否已完成順風的航向，但真的並非特別重要，因為更重的是建立一個妥善而平衡的投資組合，而非得到最好的價格或廉價，大家在這類市況可從容不迫地以適當的價格選擇適當的股份，而那並不完全意味著是最低價。

買 入 的 時 機？

TM 11 Jun
買 入 的 時 機？

昨日是誘人的一天，大市下挫超過1,000點。在從前已令我瘋狂興奮，希望今天（星期三）會是具有相同效力的另一天。

我年輕的時候，我的客戶在我為他們買賣股票的費用及售價之間賺取較小額的利潤，並樂於以此為生。我頗為成功，亦有一些客戶就其帳戶給予我酌情決定權。但在我為客戶進行交易的時候，我不欲為我自己進行交易，此舉會令我置於惹人不快的處境，因為如股市出現變動，我會是為我的客戶第一時間沽出，還是保護我自己的倉位？

在這較少利潤的交易中，我能夠建立相當廣泛的客戶群，但我的客戶到了最後是否 十分富裕? 他們所賺取的利潤大多不是大錢，有所增益已令我們雀躍不已，但當股市進入平靜的時期，我們往往會損失金錢，所以我們要借酒消愁，我亦不知道純利是否值得費心，而我頗為肯定現時不值得。

然而，我確實認為，股市今日下跌的話可能會引起我的興趣，即使我數月來並沒有一直活躍於股市亦然。在此，我實踐我一貫的作風，先買入，並讓我自己有空間降低我的買入平均價，如果我是過早買入的話，因為我相信許多股票（或許是大多數的藍籌股）的價格頗為吸引。因此，如有關股票進一步下跌，我很樂意持有。此外，如股市的上升幅度可觀，我便會樂意經銷、或沽出股份，但等待另一次機會。
　　　　　

我深信股價約為100元時中移動（941）抵買。這可能不是極低價，但我買賣此股的運氣一直良好，我亦熟悉其價格變動。此股昨日下跌4%，並不如我所真正會喜歡的一樣高，但這是在40億元成交額偏高的股市中實現的，這是一個很好的跡象。不過，在去年 9月／10月迅速增長時，我已經以較高的價格沽出中移動，我亦不會介意購回。 　　

我並不預期中移動會跌穿90元，在最差的時候，或在強勁復甦之前，這會容許我購回並賺取小額利潤。然而，這是中國市場的巨擘，股價達到200元只會是時間的問題。但我確實已持有此股少量股份，而正如許多其他中資股，存在著可以常常改變營運水平的「中國因素」。

這可與華能國際電力（902）相比，此股昨天下跌8%，令人垂涎，我亦持有此股的股份。此公司正探索底價，並肯定不會跌穿 5元的水位，但此股在去年秋季並沒有大幅上揚，我因而完整無缺地保留我原本的持股量。這是一間經受「中國因素」力量的公司，但如獲准以正常的經濟條件經營，此股便會具有很強的潛力。儘管我確實認為這會是一隻很好的股份，大家可看到過去幾年全年營業額強勁增長，但在這個時候，氣候不利於此股。對於那些華電持股量不足的人士，這是累積此股的良機，並且如此股上揚，或可經銷。

中資銀行股正跌至吸引的水平，工商銀行（1398）跌至5.50元，而我目前的至愛中國銀行（3988）則為3.80元，建設銀行（939）為6.50 元，交通銀行（3328）跌破10元，都可以考慮。大家可能會選擇再等兩個月至八月份，確認市況後再考慮，但延遲買入可能會錯失這次機會。

令我感到興奮、並讓我回想起前半生的原因，在於昨天的跌勢過急，香港通常都喜歡放大問題，從股市跌得如此迅猛可見一斑。倘若能好好利用此機會，那麽這也是一件好事，而我過去經常都這樣做。但是對於新手或經驗不足的投資者來説卻不然。

然而，並非只有中資股遭受重壓，連大型港資地產發展公司亦遇到同樣情況。恆基地產（12）和新地（16）雙雙下挫逾4%，恆基地產更一直徘徊於低位水平，倘若形勢好轉，該股應該能夠創造一次不錯的升勢，另一邊廂，郭氏家族依然膠著於新地內部的糾紛，而他們過去買入股份卻是一個正面指示。

因此，現在肯定不是打退堂鼓的時候，反而可以趁機看看有什麽股票值得買。

正 式 宣 戰

10 Jun 2008
正 式 宣 戰

現 在 已 經 正 式 宣 戰，而對峙的雙方就是中美兩國。這並不是指，美國將會動用核武，因為這其實是思想上的戰爭。美方看淡，中方看好，而這種意識形態上的分別可以在股市中反映出來。

我在上週曾對此有所提及，但經過上週五後，此差異更為明顯，週五道指下挫逾300點。作為主要戰場的香港，週二是否會跟隨此跌勢，則要視乎紐約週一晚的走勢如何，而紐約隔夜進一步上升或下跌的機會均等。

在考慮紐約股市的未來走勢時，很難會有樂觀的想法。我曾經嘗試相信地產市場接近見底。然而，這並非意味著市場將可馬上迅速回升。但該市場去年已下跌約 15%，而跌勢其實已在更早前展開，跌幅應該意味著回升至少指日可待。我也相信，手上持有現金的投資者會選擇趁市況偏軟時購買物業，以對抗蠶蝕資金價值之快速通脹。

次按危機正是物業價格下跌的直接結果，如果地產市場結束跌勢，那麼任何的復甦或將可自動淡化此問題。然而，信用卡濫用潛在失控或會導致另一個新危機，但這僅是目前的不濟所延續的痛楚，而真正的問題在於，次按危機可能蔓延至歐洲，尤其是英國。

然而，石油成本上漲，在美國蔓延新的陰霾。如果這確實對美國的消費開支造成影響，以及影響來自亞洲的美國進口以應付任何此等下降的需求，美國的情緒便不大可能會振奮起來。這會令通脹由於食品費用上漲而惡化，而這會進一步擾亂利率，利率很可能會上升以試圖修正這現象，扭轉下降的利率以嘗試挽救物業市場。這是伯南克頭痛的地方，但不論採取哪個方案以解決這一難題，亦不大可能會令情緒樂觀起來。

美國熊市的情況可算是不容爭議。

同時，當談到中國，沒有理由會悲觀。

中國正在擴展，而這是他們最大的問題。鑒於農村居民向城市遷移的增長步伐，中國政府正在猛力剎車，以放緩大多數城市發展中的步伐。美國聯儲局正在減息以鼓勵經濟發展，尤其是物業市場，但中國的情況不同，因爲中國實行的剛好相反，並拒絕允許銀行籌措私人資本。

基建開支仍在快速增長，但這是為了進行旨在令經濟可自然擴展的新計劃。這可進一步創造就業機會，而在教育、醫療及其他公用事業（例如電力、交通，包括航空公司和航運）等領域的預期增長是為了持續的都市化 。

雖然中國的一些主要城市絕對是廣大，每個城市的人口逾2,000萬人，這些城市仍在吸引新的工人，這對資源造成壓力，但同時，對住宿有龐大的需求，因而物業的未來趨勢必然上揚。

倘若經濟目前的呆滯導致價格下降，這便會是買入的大好時機，不論是物業或股票。2008年奧運很可能會令全世界的注意力集中在中國，延遲太長時間購買的話很可能是錯誤。

同時，由於截然不同的原因，美國的股票和物業價格便宜，並可安全購買。然而，在面對此等不明朗因素時，道指僅由14,200點下跌至12,200點，或 15%的跌幅，並非重挫。市場此際是否正出現轉機仍有待觀察，而股價普遍並非極為吸引。不過，此際最大的疑問是真正抵買的股份有待發現，而這不會是提醒買家小心買入的好時機 。

股 息 和 市 盈 率

6 Jun 2008
股 息 和 市 盈 率

能夠收到豐厚的股息實在是賞心樂事，而投資新手往往並不明白，與其他投資如債券、定期存款甚或商品比較，投資於上市公司股票的最大分別就是可以獲取高股息。

大部分股票都有連年增派股息的紀錄，而這正是股票與債券或其他固定利率存款之間的重大區別。事實上，股息不僅是股票投資的唯一優勢，股東還可受惠於滾存盈利，這應可確保盈利連年增加。

利率在貸款期間保持不變，但股息卻跟隨公司的盈利不斷上升。因此，比較固定利率資產與股票股息之間的關係並不實際。在我作為股票經紀的早期職業生涯中，就已經意識到這個問題。那是接近50年前的事了，我在新加坡，市場主要分為三個部分，分別是工業、橡膠和錫礦股。

錫礦股派發豐厚的股息，但每個錫礦都擁有一個預期壽命，因應礦石儲備的不同而有所差別。巨大、質素高之錫礦或擁有25年的壽命，但也有例外，平均壽命可能約為10年。我估計，其資本價值不斷惡化，而不是增長，因此應該在壽命期限中作出攤銷。我曾經換算多次，得出其收益率為負數，而我通常都看淡這個界別，儘管在六十年代時曾經歷了瘋狂的牛市。我的時機掌握可能過早，但在新加坡市場中，錫礦股在垂死掙扎，儘管在馬來西亞仍然存在這個行業。

橡膠股為較受歡迎的類別，對於植物收成是否上升則有若干臆測。但橡膠股將其收入全部用來分派股息，因而股息率偏高，經常在10%左右。如有一套令人滿意的再植方案，這些股份會上揚，因為橡膠樹3年可產出乳膠，但須6年才能完全成熟。樹齡超過20年便會凋落，並須要再值。然而，激起投資者興趣的是橡膠市場本身的波動。在那個時候，這些英國公司（被稱為標準橡膠）重新落入馬來西亞人的手中，而傳送延遲令沒錢的客戶可購買這些股份，因為會需時多達3個月他們才須付款。

10%的股息率不是那麼差勁，但大家可能會懷疑是否會有任何增長。不過，由於使用替代的人工橡膠以及由於其製造材料石油的價格下挫，橡膠價格一直長期下跌！

然而，令我著迷的是工業類別，但在那個階段的股息率僅約為5%，但當中許多提供10%的盈利率，但他們僅以盈利的一半派發股息。但此業界有增長，而當與固定利率比較時，這個較低的回報實際上是到目前為止較抵買的選擇。

我知道許多投資者對工業股5%股息率優於橡膠股10%股息率的想法不屑一顧，但自那時以來，選擇了較低收益率的工業股或已帶來超乎想像的回報。其後市場變得較為熟悉市盈率，但只是股息率的倒數，並在盈利率變得可笑地低的時候被採用，亦有助於混淆投資新手。

評論股價時，這種區別是重要的，在貶值之間，正如礦業類股，溢利較波動的高收益股份，例如商品股，以及較為普遍的增長股，通常是董事按照他們分派的款額暗示他們相信所處的位置。

由於有關的稅制，許多國家因而徵收股息稅，對那些以股息支付的溢利進行雙重課稅，首先是公司，然後是股東。例如，美國人認為支付較大比例溢利的公司頗為不利，因為在他們來看，這必然意味著董事對增長並不樂觀，但在我心目中，我對那些我會視為增長類別的公司抱有頗為截然相反的想法。怎可能將亞馬遜、雅虎或其後的 Google當作為增長股？因為許多這些公司根本不知道他們的未來方向，並持續轉變方位。但他們似乎懷疑經證明為穩步增長的股份，例如匯控（5），但在其 150 年的歷史內，溢利和股息大部分時間都在增長。