曹仁超 投資者日記 2006-06-30 恒指更能代表股市升降

曹仁超 投資者日記 2006-06-30 恒指更能代表股市升降

6月29日，週四。恒生指數升122.56，收15865.22；成交二百七十八億九千四百多萬元。6月期指結算，收15881點，升126點；7月期指收15905點，升116點。股市從6月13日極度失望中漸漸回升，最惡劣日子系咪已成過去？

　　9月恒指改革，將加入H股。響咁嘅情況下，將削弱恒指成分股所佔比重，類似盈富基金（2800）等投資基金須減持恒指成分股，而增持部分新納入嘅H股，其中最有可能成為恒指成分股者有安徽海螺水泥（914）、馬鋼（323）等。依家上市H股有八十四隻，部分納入恒指後，可令恒指更能代表股市升降。最受影響系滙控（005），喺金融股中佔比重達57.6％，日後可能降至37.9％；最大可能系加入建行（939），去年10月上市至今已較招股價升47％。更多內地銀行股來港上市，即恒生金融分類指數將會不斷納入新銀行股作為成分股，造成滙控未來所佔比重一降再降。另一隻系中移動（941），依家所佔比重亦大，日後亦將下降。未來恒指將反映中國經濟而非香港經濟，一如日經平均指數反映日本經濟而非東京，道指反映美國經濟而非紐約。7、8月股市表現部分受恒指改動成分股影響。

技術超賣開始糾正

　　6月13日股市技術上出現嚴重超賣，依家情況已漸漸糾正。熊市殘忍之處，系不但喺熊掌之下好友損失慘重，同時亦將沒耐性者趕出去並加以懲罰，包括過去利用跌市拋空者，因為熊嘅責任就系令大家唔見蚊年！5月份懲罰完好友後，6月14日起懲罰拋空者。至於未來大方向？相信下周會清楚呢次到底系熊市中反彈抑或整固後再升。呢次喺極度超賣下反彈，一般無法重返五十天線之上，即16200點死線無法再見；反之如第二次跌穿二百五十天線便得小心，代表鐘擺又擺向另一邊【圖】。如無意外，反彈市本周完成，擔心7月3日重演5月10日嘅事件，即加息後引發一輪拋售潮。Unwind行動仍未結束，只因6月13日股價偏低而一度暫停。2月10日至6月12日日本銀行共抽走一千八百六十七億八千萬美元，平均滙價115.432日圓，6月14日起擔心日經平均指數跌幅太大，近期已放回七萬五千億日圓入金融體系內。7月份起日本銀行又再抽資。

　　每天超過一百萬人研究股市方向，但沒人肯定知道明天或下周股市會點樣，反而中長線方向較易掌握。例如2002年10月開始嘅美股反彈今年5月結束。現今股價相信已反映6月29日加息四分一厘，但有沒反映進一步加息？愈嚟愈多人相信聯儲局將利率推上五厘七五甚至六厘，7月19及20日貝南奇將出席銀行委員會聽證會發表言論，對後市有一定影響。貝南奇2月1日上任後表現得優柔寡斷，引發2月至5月金價上升及天然原材料價格上升；5月10日突然表現強硬，令金價及天然原材料價格回落。至於6月29日表現如何？本文見報日大家已知道。作為教授可以隨和D，但做官必須有官威……。貝南奇2月至5月嘅表現，令美元滙價回落6％，通脹預期增加三十基點（從TIPS反映）；佢最大破壞系喺4月27日響國會嘅表現，以及其後對CNBC女記者講外界誤會咗佢嘅意思。好彩5月份起聯儲局其他成員紛紛出面而且態度強硬，才撐回美元滙價，6月5日喺國際金融會議上則表現不俗，但喺6月15日芝加哥經濟學會表現仍失分；睇落貝南奇仲未習慣做聯儲局主席。做教授系講理論，做聯儲局主席系講市場成效；書生論政頭頭是道，書生執政卻一塌糊塗。
如果佢要對抗通脹，將它壓至目標通脹率（1％至2％），就去做吧！如果擔心影響樓市，請唔好講通脹目標啦！金融市場系講實力唔系講道理嘅地方，小心走上1976至79年前聯儲局主席米路士之路（最後人人當佢沒到，令美元國際地位一落千丈）。金融市場缺乏耐性，如六個月內貝南奇都沒料到就系咁先。如佢欲洗刷2002年摣直升機擲銀紙嘅形象，擔心呢次加息潮將過猶不及。

輸錢千萬別趕注

　　你今年賺唔到蚊年咩？唔好難過，今年好多人陪你。今年相信系2003年以嚟最難賺錢嘅一年，唔少人今年利潤早喺5月8日至6月13日跌市中失去。作為炒家，最討厭沒嘢做，股價波動而自己沒貨的確幾沒癮，此乃6月13日至今股市不斷波動嘅理由，目的只系消耗各位手上嘅購買力。如果你覺得悶，最好同你另一半去旅行，例如坐火車去西藏（7月1日通車），而唔系喺金融市場手多多。炒上炒落，遲早撞板。週五香港才知聯儲局嘅決定，站喺風險回報率睇，現水準港股仲系博唔過！捕捉上落市有如同影子玩捉迷藏，輸家永遠系你自己。如果你沒sell in
May，你可能憎個市累你輸錢，甚至憎走勢（太多買入、賣出訊號），但千萬唔好趕注。賭仔輸大錢嘅理由系趕注，將好錢擲落壞咗嘅投資專案上希望打和。一旦輸錢，最好離場（唔怕磨爛蓆，只怕塘邊鶴）。蝕本唯一應對策略系計數離場，第日再玩過。

　　世界不停在變，1987年股災好似系昨天嘅事，原來轉眼就快二十年。1997年好似過咗沒耐，原來已經九年啦。樓價喺1997年後首六年回落65％，最近三年又上升65％，但仍然唔少人要蝕本（由一萬元一呎跌65％見三千五百元，上升65％後亦只有五千三百元）。香港勞工薪金自從1980年起漸漸失去議價能力，因為工廠內移，令一百一十萬製造業工人須重新就業；加上每年嚟自中國三萬六千多新移民加入競爭。1997年起香港中層打工仔亦漸漸失去議價能力，因為服務業後勤基地內移，估計最少一百萬中級職員須重新搵工。通縮往往由工資及薪金停滯不前（或回落）引發，因為產品及服務愈嚟愈難搵買家。勞工階級薪金不前，只令香港廉價產品無法加價，但中級職員再就業困難，才系香港1997年起樓價回落嘅元兇（唔系八萬五政策）。分析未來樓價，主要睇未來中級職員就業機會，便可大概知道。

　　投資首重方向，如方向錯誤，一切都枉然。其次系唔信市場貼士，只有酒樓服務員或的士司機才要人畀貼士，市場貼士十之八九系流言（真嘅消息別人唔會話你知，講你聽嘅通常系假消息）。最好唔好感情用事，投資需要理性而非感性，恐慌時沽出者，事後都證明系做錯；每次受貪念支配入市，事後亦付出代價。　　1997年8月後，行業盛衰較大市方向更重要。我老曹擔心商品喺5月11日見頂回落，黃金見七百三十美元後有排搞。每一代人都有難忘嘅惡夢，影響整個人嘅邏輯思維。例如經歷過文化大革命嘅一代，喺1982年聽到中國政府宣佈收回1997年7月1日主權，引起莫名其妙嘅恐慌；或睇過1967至97年樓價由幾十元一呎漲至過萬元一呎，即使經過六年樓價回落期，只要有錢仍會去買樓一樣。睇過1980至2001年黃金變爛銅者，亦系打死佢都唔會再去買金。每個人都有自己嘅惡夢，系無法解釋嘅結。

黃金低潮應在7月

　　2001年起嘅通脹，唔系需求超過供應推動（中國、印度、東歐及前蘇聯重返世界經濟體系，令全球物資供過於求），而系中國過分投資固定資產，刺激天然原材料價格上升。其後對沖基金加入，將原材料價格升幅進一步誇大，其中包括泡沫成分在內。今年「十一．五」規劃下，中國決定改變經濟增長模式，只系一時未見效。今年5月系咪改變嘅開始？如果全球經濟自由化（而非1945年戰後有一半國家採用社會主義及共產主義式制度），即重返三十年代、四十年代環境，所有物資長遠而言系供過於求。更何況利率回落期引發嘅金融資產升值潮由1980年開始，2003年結束。1990年開始日本一再出現通縮，1997年8月起香港亦出現過通縮，貝南奇卻要對付通脹，系咪唐吉阿德嘅風車？如果利率再加多二、三次，恐怕殺死嘅唔系通脹，而系全球經濟繁榮。商品派對5月10日到底系中途歇歇抑或系尾站？仍搞唔清楚。最難分辨系中期調整與死貓反彈，往往要事後才睇得清楚。扣除通脹，1999至2001年商品價格系近二百年最低，今年5月
商品價格（扣除通脹）相等於1974年12月高價時嘅三分一價格，情況有如1982至87年股市上升後，1987年10月股災曾令股市失去40％市值（恒生指數跌幅更超過50％），但股災之後牛市繼續。金價由二十六年高位七百三十美元回落到五百四十二美元，系咪相等於1987年10月股災？真系唔知道真正答案。由去年5月31日四百一十三點八美元，升至今年5月12日七百三十點四美元，如調整61.8％，應下跌一百九十五點六美元，理論上可見五百三十四點八美元。呢次金價見五百四十二美元，算唔算已完成調整？技術上睇，黃金低潮應喺7月，即下月才系決定性嘅日子。

　　UBS、雷曼兄弟、美國銀行分析員不但相信8月8日再加息，而且相信今年內仲會加息！咁不但會令今年下半年GDP增長率放緩，亦將令明年增長率進一步放緩，但又不致引發衰退。如果未來利率唔系止於五厘半，而系五厘七五甚至六厘，明年經濟放緩嘅程度的確有D令人擔心。喺波士頓市哈佛大學附近嘅住宅，已由年初售價三十二萬九千美元回落到二十九萬九千美元，仲未賣出，此乃1999年以嚟首次。美國二手樓價不但停止上升，而且正在回落，5月份美國二手樓交易只達年率六百六十七萬間，而利率仍在上升中。

壓制中國不如投資中國

　　美國新任財長保爾森認為，對中國施壓應轉向要求金融系統開放，而非人民幣升值。1900年歐洲到處都講美國威脅論。英國諗到嘅方法最好，唔系遏制美國崛起，而系到美國大量投資（If you can’t beat them, join them！）。

　　二十一世紀中國將和平崛起，限制中國嘅策略已沒用，點解唔到中國投資?!

　　咁做不但符合美國利益，同時亦符合中國利益。站喺中國立場，引入外資會否危及國民經濟利益？滿清政府時代外資進入中國，賺走中國人嘅白銀，引發通縮，令滿清政府走向滅亡。1900年歐洲資金進入美國，卻令美國日益強大。換言之，引入外資應同時引入技術、管理等，令自己強大，不然中國經濟最終將被外資控制。今天中國引入外資，唔系喺船堅炮利之下嘅協定，而系兩國對等下嘅貿易關係，應該系良性而非惡性。中國應歡迎外資進入，協助內地銀行改革，然後嚟香港上市，吸收更大資金，進一步做大做強中國金融業，而非滿清政府時代中國企業被外資吞掉。

　　美國、歐洲、澳洲、加拿大及其他國家都在加息，連日本亦可能喺7月份加息，人民幣可以唔加息咩？為咗對抗資金流入，人民幣實際利率已接近零（如非產能過剩令產品無法加價，恐怕中國已進入九十年代香港式負利率時代）。中國喺L快速增長及原材料漲價壓力下，已令樓價失控地上升，但因流動資金過剩，加息空間唔大。5月份貸款利率上升零點二七厘效果沒乜；擴大存貸利率差，反而鼓勵銀行增加貸款。美元與人民幣利率差擴大，更多銀行利用利率差進行套利操作，令內地銀行純利大升。

　　瑞信陶冬認為，中國經濟有三「過」：
一、投資過熱；
二、產能過剩；
三、房價過高。
上述都系流動資金過剩造成利率偏低嘅結果。貨幣環境一日唔回復正常化，利率水準亦無法正常化。中國呢三「過」暫時無法改，甚至人行亦老鼠拉龜。唔正常嘅貨幣政策（與美元長期掛鈎）造成唔正常滙率；唔正常滙率形成唔正常利率；唔正常利率造成投資過熱、產能過剩、樓價過高。中國依家情況同八十年代嘅日本、九十年代嘅香港一樣，最後系走上日本之路抑或港式通縮？木宰羊。

券商唔睇好電盈賣資產

　　響金本位制度下，任何國家長期貿赤，都將面對別國把黃金提走，因此不能長期出現貿赤。1971年12月改用浮動滙率制度下，已沒咗上述威脅，形成美國可以不斷印刷鈔票（或信貸）。1972年至今美國收支赤字已超過三萬億美元，資金供應過剩，便喺世界各地製造一個又一個泡沫（1971至73年港股系第一個泡沫）。全球經濟進入Boom & Bust期，股票市場、物業市場既可狂升又可暴跌，形成財富急速地轉移。1980年中國加入國際資本流，漸漸成為世界工廠，壓抑全球通脹上升速度，引發全球利率回落期，美國經濟因此進入另一次繁榮期（1983年開始，2000年結束）。2000年TMT股泡沫爆破，美國經濟應該進入衰退期，但2001年1月起美國利用減息及弱勢美元政策避過咗衰退期，新增貨幣卻被中國吸收咗（透過外貿賺返嚟或透過直接投資中國而流入），造成2001年至今中國固定資產投資迅速增加，帶動全球原材料漲價。美國增加貨幣所產生嘅通脹壓力，都去曬中國。

　　《京華時報》報導，繼網通就電盈（008）擬出售資產發佈反對聲明後，作為網通主管部門及大股東嘅信產部及發改委亦開始介入。由國資委和信產部官員組成嘅七人小組，專程來港對電盈出售資產進行評估，以及分析對網通造成嘅影響，形成事件迅速政治化。美林證券、百富勤等表示，呢次電盈出售資產，因為不明朗因素過多而唔睇好，預計電盈股價可能持續下跌。

　　畢非德格言：畀子女「做事」嘅資本，唔好畀子女「唔做事」嘅資金。我老曹極之同意上述諗法！將太多財富留畀子女，只系逼佢地做二世祖，從此不事生產。畀佢地「做事」嘅資本，讓佢地為自己嘅事業努力同奮鬥，從而享受賺錢過程，咁才系盡責嘅父親。

　　銀創控股（706）配售非上市認股證。

　　■嘉禹國際（1226）、信星集團（1170）7月10日；辰罡科技（8131）13日；有利集團（406）17日；英皇娛樂酒店（296）、英皇國際（163）、東方表行（398）19日公佈業績。

曹仁超2006-06-27投資者日記 富與官爭係大忌

曹仁超2006-06-27投資者日記 富與官爭係大忌

　　6月26日，周一。恒生指數跌4點，收15804.81；成交額二百零二億一千四百七十一萬七千多元。期指微微低水，升20點，收15800點。鞍鋼（347）升2.3％，見六元八角；馬鋼（323）升1.1％，見二元三角五仙，因佢地本身擁有鐵礦石礦源，唔受呢次鐵礦石入口加價19％影響。

　　相信本周四聯儲局將公布自2004年6月以來第十七次加息，利率將見五厘二五。上述影響已被市場消化，問題在於8月8日係咪再加息。上周由亞洲區證券市場流走嘅資金估計達十一億美元，比較過去五星期平均每周有二十四億至二十一億美元流走，可以講流走速度已減慢，但仍然係流走，而非流入。

恒指失守15200點機會唔大

　　亞洲區經濟雖然已減少依賴出口，但無法擺脫出口帶動模式嘅經濟，因此亦無法擺脫美國經濟嘅影響。以香港為例，顯然對出口依賴已大減，但經濟盛衰仍由資產值升降所帶動，而香港資產值升降無法擺脫資金流入流出嘅影響，結果香港經濟繼續被美國牽着鼻子走。過去香港企業純利升幅高峰期分別喺1981、95至97年，以及2000及05年，估計今年企業純利升幅唔及去年，今年7至9月香港股市將為上述改變而作調整。換言之，5月8日至6月13日恒指大跌後，踏入今年第三季相信進入整固期。個別股份互有升降，整個股市窄幅波動。恒指上阻力16000點、下支持15200點。

　　5月至今，恒地（012）股價跌幅已相當，較資產淨值已有25％折讓，進入值得持有期，可利用未來每次出現拋售吸納。新地（016）較資產值有24％折讓，亦到咗可以考慮吸納嘅水平。換言之，Sell in May者踏入7、8月份，可利用每次股市拋售吸納。技術上睇，恒指15200點失守機會唔大。

　　如何喺股票與黃金之間選擇？上周五金礦股已略破下降通道【圖一】，估計金價由七百三十美元回落到五百四十二美元，調整已完成，上周五收市五百八十美
元，較高價回落20％，但較去年6月四百三十美元升35％。反之，標普五百指數下降通道仍完整【圖二】。從呢點睇，黃金再次進入收集期，股票仍可等一等。

中央政府唔會太重手

　　「十一．五」開局之年，中國經濟未出現冷卻，1至5月固定資產投資二萬五千四百四十三億元人民幣，較去年同期升30.3％，係兩年內最高增幅。5月份L增長19.1％，貸款升16％（5月份新增貸款係去年同期嘅兩倍），外傳第二輪宏觀調控快出台。中國經濟雖然問題多多，但仍係高增長、低通脹格局，相信中央政府唔會過分重手，以免「傷筋斷骨」。第二次調控相信仍係微調為主，例如提高市場進入標準、清理整頓在建及擬建專案；對傳統產業實施改造及提升效率；鼓
勵兼併及重組；加強信貸、土地、建設、環保等政策協調。中國L對GDP比率已達180％，遠高於世界其他國家，一唔小心，可引發惡性通脹或樓市泡沫。讓中國經濟進入軟着陸期，可避免重蹈1994、95及96年經濟過熱後1997及98年急降溫嘅情況。流動資金過剩及產能過剩，大家都有眼睇，依家人行溫吞水式貨幣收緊政策，並不能真正解決問題，而係將問題愈積愈大。產能過剩造成產品大量往外走，變成外貿大量盈餘，回流貨幣又被銀行信貸制度放大，變成流動資金過剩。如今時今日加息，必吸引更多資金流入，造成流動資金進一步過剩；如人民幣升值過急，又將令產品出口有困難，可引發內部通縮，走上九十年代日本之
路。。

　　2001年中國外貿出口總值二千六百六十一億美元，去年七千六百二十億美元，年均增長30.61％，相信今年中國外貿增長率面臨調整。2001年7月1日中國新外貿法實施，個體工商戶可名正言順直接出口，係造成出口業高速成長嘅其中一個理由；其次係長三角地區興起。到今年中國外貿發展逐漸進入高成本期，勞動成本及資源成本壓力逐步上升；加上面對國際市場日益增加嘅壓力，增長空間漸漸收窄。最近兩年因環保及資源壓力，今年起國家逐步取消出口商品優惠，減少外資失衡現象，都將令中國外貿出口增長率進入回落期。過去中國出口以數量擴張及低價競爭，產量世界第一，但所獲利潤十分少。未來出口低成本嘅優勢逐步減少，轉為科技、品牌取勝，唔再以量取勝，改為着重品質。

中國城市化仍需二十五年

　　中國經濟喺1870年前一直係世界第一，主要係中國一直存在巨國效應，形成過去二千年喺貿易上嘅優勢。只係中國錯過咗全球工業革命呢個潮流，令過去一百五十年經濟走下坡。1978年改革開放後，中國經濟一步步融入世界自由貿易體系內，巨國效應又漸漸返嚟。中國十三億人口所形成嘅規模效益，令任何產品喺中國生產時成本上皆佔優勢，出口增加令資金流入、利率下降，令經濟更高速增長。過去工業革命後中國喺貿易上出現逆差，令白銀流失引發通縮，百業走向蕭條，鴉片戰爭嘅結果係進一步開放中國市場，更多白銀流失，造成惡性循環；反之，美國1971年取消黃金兌美元政策，則避免咗上述情況喺美國出現。

　　未來中國勞動成本將增加，出口產品成本亦上升，但巨國效應令競爭力仍十分良好，外貿順差唔會減少，資金流入造成低利率嘅狀況，可繼續保持中國經濟繁榮落去。除上述外，中國仲有一個優點，就係城市化增長率達每年1.44％，如要達到80％，城市化仍需要二十五年，即未來二十五年中國經濟仍將反覆向上。

　　羅傑斯（七十年代同索羅斯成立量子基金）現年六十三歲；佢去年才開始投資中國股票。佢認為，未來應睇好嘅行業包括：
一、旅遊業；
二、農業；
三、能源事業；
四、航空業。
估計未來上述行業股份表現將優於大市（今年上海綜合指數升39％，深圳綜合指數升50％，成為全球八十個股市中表現最出色嘅十大股市之一）。5月份內地股市成交額較4月升80％。佢認為，內地地產股受壓，短期內唔應該投資內地地產股。1999年起佢開始投資能源股及黃金，可以講大獲全勝。佢曾揸電單車走遍全中國，了解中國行情。佢未來睇好嘅農產品有棉花、咖啡、小麥、大豆及糖。本月24日佢喺北京大學「第二屆國際能源及金屬戰略論壇」上講及投資之道，就係「做足功課」。

　　佢認為，八十年代開始係債券牛市，但到2003年已結束並進入熊市，因此唔好再沾手債券。喺西方，八十年代股票亦係牛市，但2000年牛市已結束。反之，中國股票熊市在去年底結束，如果唔想投資商品，可以投資中國股票，未來二十年中國經濟都係繁榮嘅。佢認為，石油牛市始於1999年，估計2012年才結束；黃金牛市2001年開始，估計2014年才結束，估計到時金價將超過一千美元一盎斯。

　　Boston Consulting Group研究歐洲同日本公司業務，有90％增長嚟自中國業務。

　　如果你到中國，請到上海睇睇嗰D高樓大廈，你會以為自己嚟紐約。請到北京感受一下塞車之苦，或者去睇睇三峽工程，保證令人下巴跌下來，眼睛瞳孔亦放大！中國近年基建發展之速，令整個中國好似一個大地盤；令八十年代台灣「十大建設」好似玩泥沙！過去中國只歡迎直接投資，唔歡迎間接投資，令內地股票市場未發展起嚟，似足八十年代台灣。隨着2007年來臨，金融市場開放，中國股票市場遲早出現另一次boom！投資內地股市唔易，但投資紅籌國企股一D困難都冇。事實上，過去三年紅籌、國企股表現亦唔錯。

　　依家內地企業欲「走出去」，但外國資金欲「走進來」。中國企業「走出去」，主要購買天然資源（其他方面投資成績欠佳），由澳洲嘅天然氣、南韓嘅發電廠及煉油設施，以至巴西嘅鐵礦石、加拿大嘅油砂，依家已到咗邊度有天然資源、邊度便有中國投資者嘅地步。至於外資「走進來」最有興趣係內地金融業、保險業，只係政府仍有一定限制，不然唔少內地銀行及保險公司早成為外資收購對象。

　　八十年代部分港人曾拒絕將工廠內移，今天已後悔莫及；九十年代唔肯投資長三角嘅台灣廠商，亦面對同樣問題。二十一世紀忽視紅籌、國企者，今天亦唔知應該點算！1980至97年香港經濟係內地經濟嘅引擎，帶動中國經濟增長；1997年後中國經濟成為香港經濟嘅引擎，帶動香港經濟保持繁榮，相信未來十年仍然係咁。愈嚟愈多香港企業純利主要來源再唔係香港而係內地，唔少製造業已轉型做內銷，香港大房地產公司嘅投資亦將重心由香港移入中國內地。中國經濟正進入轉型期，由製造業及出口業帶動轉為內部消費帶動，情況有如八十年代香港。未來內地嘅吸引力唔再係嚟自工業股，而係嚟自金融業。

深10條出台效果良好

　　世界變得好快，IBM領導層睇唔到個人電腦革命，結果過去二十多年道指上升四倍，IBM股價下降77％。蘭克斯洛睇唔到小影印機嘅威力，整個影印市場被日本公司取代。Sears睇唔到中國廉價貨入侵，將美國百貨業一哥地位拱手讓予沃爾瑪。通用汽車及福特汽車睇唔到高油價嘅威力，令整個汽車市場被日本車侵佔。

　　潮起潮落，世界天天在變，你跟得上嗎？內地及香港加起來有超過一千四百間國企上市，其中三分二冇投資價值，上市後唔少已跌破招股價，如何從中挑選三分一有增長力嘅國企？極之考基金經理及投資者眼光。

　　6月20日深圳對地產發布「深10條」地方細則，業界對九十平方米以下住房須佔總面積70％以上提交意見，希望改為一百三十五平方米以下住房佔總面積70％以上。

　　「深10條」明確要求全市土地出讓淨收益10％用於興建廉租住房，由於唔使地價，即每年有十億元人民幣可用於興建廉租住房，以每平方米建築成本二千五百元計，十億元可建四十萬平方米；以每套廉租住房四十平方米計，每年可產生一萬套。依家深圳商品房供應係九萬套，廉租屋興建影響力唔細，令九十平方米以下商品房面對激烈競爭。如改為一百三十五平方米以下，可令商品房集中發展大單位，政府集中發展細單位。

　　北京、南京等城市「37號文件」出台後，一百五十平方米以上商品房已漲價（而非跌價）。「深10條」出台後，效果較其他城市好，大、中、小單位售價輕微下降。

　　德思勒總經理劉中華認為，九十平方米不單止係中國樓市政策，亦有長遠意義。歐洲點解咁好環境仍要開小車？就係政府對產業趨勢調控嘅結果。作為普通家庭，九十平方米（約一千呎）已夠住，只有美國、澳洲、加拿大等富裕國家，普通家庭才住一百三十五平方米（一千五百呎）。如全國都以九十平方米以下住房為主，可節省唔少土地作更佳用途。佢認為地產商唔好再同政府搞對抗喇。

　　著名嘅肯特兄弟父親以賭起家，其兒子亦以賭失去財富。二十多歲時HL（肯特兩兄弟嘅父親）喺沙蟹賭局上贏咗一筆大錢，其後投資德州石油再賺一筆，兩兄弟喺石油市場嘅冒險，亦令財富不斷上升。1970至73年佢兩兄弟持有二十萬盎斯白銀而大大賺一筆，1974年計劃白銀供應。當年白銀產量二億四千五百萬盎斯、需求四億五千萬盎斯，肯特兄弟計劃購入五千五百萬盎斯，估計市場上共有七億盎斯白銀，但可以出售者不足二億盎斯。1979年肯特與沙地拍檔共同購入
四千三百萬盎斯及決定收貨，令銀價由八美元一盎斯喺短短兩個月升至十六美元，因為COMEX及CBOT白銀存量只有一億二千萬盎斯。到1979年，CBOT宣布改變遊戲規則，宣布唔准任何投資者持有三百萬盎斯以上白銀合約，並大幅提升孖展，持有三百萬盎斯以上合約者必須喺1980年2月前平倉。肯特兄弟控告CBOT董事，事後發現唔少董事拋空白銀。肯特唔認輸，繼續吸納四千萬盎斯，並將之存喺瑞士，另再買入九千萬盎斯3月期貨，銀價由三十四點四五美元再升至
1980年1月五十美元。COMEX宣布改規則，所有持一千萬盎斯者必須套現及停止買入（只能沽出）；加上全球持有白銀嘅小投資者被高價吸引大量沽售，首次出現散戶打贏大戶嘅局面，而且前聯儲局主席雪茄伏大幅度加息，亦令肯特兄弟負擔大增，銀價狂瀉至三十五美元。肯特兄弟仍唔肯認輸，進一步購入，但已財力不繼，當銀價跌至十美元時，佢地出現負資產十億美元；佢地遇上咗滑鐵盧。

　　窮不與富敵，富不與官爭。肯特兄弟所犯大忌就係同兩間期交所鬥，站喺政府立場當然支持期交所……。以今天內地房地產局面，地產商會否犯肯特兄弟相同嘅錯誤？

好仔不論爺田地

　　5月金價升至七百三十美元，相信令聯儲局老羞成怒，此乃我老曹叫揸金者大量獲利回吐嘅理由。當聯儲局主席反擊，擔心貝南奇將過分積極地加息。6月29日加息四分一厘後8月8日再加！事實上，今天通脹壓力同七十年代比較十分小兒科，如聯儲局喺加息方面過分進取，第三季金融市場睇落都幾煩！有懷疑揸現金乃我老曹一貫策略。今天經濟環境瞬息萬變，機構投資者早已變成機動部隊，隨時出現「遲來三日馬家娘」嘅局面。呢次投資者有幾多人做咗「梁山伯」而後悔莫及？

　　現年七十五歲嘅畢非德，呢位全球第二富決定將自己約值四百四十億美元身家嘅其中85％捐畀世界首富蓋茨成立嘅Bill and Melinda Gates Foundation及另外四個基金，並由今年7月起開始逐步轉移。其中三百零七億一千萬美元進入世界最大私人基金（1995年成立），由蓋茨太太
Melinda成立，目的係幫助全球貧窮孩子上學及照顧全球有病冇錢醫嘅人。畢非德嘅已故太太Susan分得一百萬股巴郡B股，兩兒子Howard及NoVo（Peter）及一個女兒Sooz各分得三十五萬股，以市價三千零七十一美元一股計，子女各分得十億美元，肯定可過富人生活。2004年畢非德太太逝世，令佢決定退休，並喺今年作出上述決定。

　　中國富人捐錢文化仍未建立，過去把太多家財留畀下一代，結果為中國製造最多二世祖。好仔唔論爺田地，好女唔論嫁粧衣，希望更多中國人能喺呢方面向畢非德學習。「老吾老以及人之老，幼吾幼以及人之幼」，點解今天中國嘅老人同孤兒問題仍然搞成咁？反觀西方社會，慈善事業點解咁發達？實在令中國人汗顏。真正嘅富豪唔係擁有私人飛機或有女明星做朋友，而係有一天將自己財產85％捐出去！完成捐獻後，畢非德佔巴郡股權將由31％降至5％。

　　財富最大功能係令自己生活愉快，其次係幫助別人獲得愉快生活，你做得到咩？

　　光亞（8061）、中新集團（563）、泰達生物（8189）、中國玻璃（3300）、浙江玻璃（739）、朗迪國際（1142）、星晨集團（542）、利豐雅高印刷（623）停牌。

　　■中華國際（1064）7月5日；凱聯國際酒店（105）、星光集團（403）、天德地產（266）6日；鷹馳實業（147）7日公布業績。

曹仁超2006-06-24投資者日記 賺錢唯有與群眾諗法唔同

曹仁超2006-06-24投資者日記 賺錢唯有與群眾諗法唔同

　　6月23日，周五。恒生指數跌17.89收15808.81；成交一百八十四萬四千多元。6月期指收15780點，低水。電盈（008）跌4.4％，見五元五角，因為第二大股東網通（906）反對改變現狀。電視廣播（511）升6.8％，見四十九元五角，因《明報》報道電盈打算收購。電視廣播去年營業額四十一億七千六百多萬元，較2004年上升9.4％，獲利十一億八千萬元，上升64.1％，其中一億四千八百多萬元來自出售金融資產。每股獲利二元六角九仙，O十八點四倍，去年廣告收入二十六億八千多萬元，只升3.2％，可見此一市場未來增長空間十分有限。去年純利八億五千九百多萬元，來自電視廣告純利較2004年升65.46％，主因是去年香港經濟復甦，令廣告收入升3.2％（或二億二千九百多萬元）。電視業喺開支上比較固定，純利升降極受廣告收入影響。無線電視營運開支大約十五億元一年，超過上述數目便是集團來自廣告收益溢利，至於O十八倍以上值唔值得博？各位自己諗啦！小心又係另一次貴買而須他日賤賣。依家電視廣播股權由邵氏兄弟（080）持有，係邵氏兄弟最重要收入來源。邵氏兄弟其他業務則得啖笑，如出售TVB後真係冇嘢搞，邵爵士會好悶。相信今天唔少前電話公司股東仍後悔2000年冇趁市好出售香港電訊股份而接受電盈收購，變成今天嘅局面。

　　投資者自1997年至今可以話面對多次大上大落，先有亞洲金融風暴，然後又來TMT股熱潮，隨之係科網股泡沫爆破、「九．一一慘劇」、英隆事件、沙士疫症。2003年3月起開始自由行、CEPA及炒商品股熱，可以話過去十年既有大生亦有大死，既有機會賺到盤滿缽滿亦有機會一鋪清袋。有些投資當時睇落無限商機，結果陰溝翻船；有D投資似乎山窮水盡，轉眼又柳暗花明。過去十年地球愈轉愈快，真係十年人事幾番新。1997年至今投資市場訊號很清晰，如果你要
賺大錢，必須與群眾諗法唔同。當佢地樂觀時退出、悲觀時入市，不要怕與別不同，此乃賺錢方法。建立自己嘅目標及計算自己承擔風險能力；如果你嘅目標只係賺取 10％利潤，小心結果係損失慘重及戀上失敗項目。你應該搵那些有機會賺取50-100％項目及唔好忘記把止蝕盤訂喺虧損10-15％水平！

　　恒生指數15200點到底係牛市嘅腳抑或跌市中途島？暫時未清晰。二百五十天線移動平均數仍在上升中代表投資者情緒仍然樂觀。必須見到五十天移動平均數低於二百五十天線才確認熊市，只係上述訊號出現時已太遲。值得注意嘅係，納指上周五十天線已跌穿二百天線【圖】（外國習慣用二百天），即納指已確認熊市。不過，標普五百指數及道指尚未出現上述情況。恒指亦未出現五十天線低於二百五十天線。

銀行股已出現頭肩頂

　　過去十年成功市場分析員都係嗰D着重個別行業分析者而非只睇大市方向者。投資係一項唔易賺錢嘅項目，以恒生指數計，今年上半年跑輸定期存款利息（1997年7月1日至今快九年了，恒生指數長期跑輸銀行定期存款回報）！1929年有人問洛克菲勒後市點睇？佢嘅回答係：後市永遠波動！1997年7月1日時相信冇人諗過未來九年港股並冇提供回報只提供波幅（除非係精於選股才可賺錢），情況已較房地產好，1997年7月1日至今除豪宅外，全部都跌價。

　　2006年5月後股市點睇？VIX（Volatility Index）自2003年5月起一直回落，但2006年5月起卻急升，即2006年5月起投資股票風險大幅上升。

　　從走勢表現睇銀行股已出現頭肩頂，代表銀行風光嘅日子已成過去。各位認為最安全已嘅地方，事後發現可能係最危險嘅地方。

　　新興市場連續五星期面對淨沽出（即沽出大於買入），至6月21日止被抽走資金一百五十四億美元（上周抽走二十億美元）。今年首四個月淨流入（流入減流出）三百二十九億美元，其中一百五十四億美元已被抽走。全球有一萬五千個基金，控制資金超過七萬億美元，投資項目唔少涉及新興市場投資，5月8日至今MSCI新興市場指數跌20％。基金喺新興市場嘅投資減少25％（5月10日最高峰時揸三千零四十八億美元）部分理由係減持，更大理由係所持股份跌價。影響較大有東歐、中東、非洲及拉丁美洲。

　　
2003年3月起，資金大量流入新興市場，2006年5月起又從新興市場流走。資金流入令新興市場出現一片繁榮，資金流走後又會點？2003年至今年4月能源股同資源股出色表現會否喺今年5月結束？呢方面意見依家好分歧，尤其係油價方面，唔少人仍相信油價遲早見一百美元一桶，亦有人認為可回落至五十五美元一桶，睇好者強調中國因素同印度因素，睇淡者認為油價咁高，需求正在放緩中。我老曹並非石油專家，只有做旁觀者。油價係一切通脹之本，如油價升，其他商品回落亦只係調整；如油價跌，可確認今年5月起商品價格見頂。

　　根據TIPS債券表現，未來通脹率應受Contained，因此呢次銀根收緊應該好溫和，估計利率上升止於五厘二五至五厘半。一旦油價受控制後便停止上漲，加息趨勢便停止。換言之，利率上升期極有可能今年8月8日便結束。

　　經濟學唔係物理學或化學，冇定律可言。嚴格而言唔係科學，阿當斯密喺格拉斯哥大學教心理學，佢地巨著《原富論》討論群眾心理多於科學分析。例如恐懼與貪念、希望與嫉妒、仁慈與瑣碎、愛與恨及旁觀主義，都可以對經濟造成影響。美其名為自由市場，任何人喺法律範圍內可做任何事，佢地嘅行為事後決定成功與失敗。理論上，市場愈自由，代表每個人獲更公平待遇，因此政府不得偏幫任何人、任何財團甚至任何行業。

　　現代科技改變咗人類溝通方式、投資方式及貿易方式。例如世界盃已取代香港人睇精工對南華，沙士疫症曾令香港經濟陷入低潮。人與人之間已變得這麽近又那麽遠，5月9日由原材料價調整開始，喺五星期內對金融市場又可造成咁大破壞。利率、通脹、股市、外滙、商品價格、衍生工具及分析員言論影響都無遠弗屆，只要貝南奇喺美國講一句話，全球經濟可以出現大波動；5月8日至6月13日所帶嚟嘅經濟破壞甚至去年泰國海嘯至今仍未回補及唔知幾時補回。

投資法國物業稅負重

　　2004年起我老曹開始減持倫敦物業，當時曾經考慮將資金轉投巴黎房地產，但因為自己唔識法文而放棄。同倫敦比較，巴黎物業便宜一半，近三年每年升值10％左右（2004年前升幅有限），但法國稅率都幾重。例如要付增值稅（TVA）係物業淨買價19.6％，或可選擇付TTC係總買價嘅16.4％。如喺二十年內將物業出售，政府可退回TVA或TTC；如超過二十年，政府便唔再退回。契約費用政府收樓價2－3％（睇樓價高低而定），如做按揭，銀行收樓價1.5％作為手續費，如要翻譯成英文，代價二百五十歐羅。最高可按樓價80％（包括TVA），還款期最長二十五年！如出租，一般租約可長至九到十一年。租金收入25％係稅（但可扣除利息開支、會計費、保險費及地稅），買傢俬可分十年扣稅，物業減除土地成本後價值可分二十五年扣稅。依家一房一廳單位（約四百五十方呎），一般售價二十五萬歐羅（約二百四十萬港元），租金回報率五厘左右，按揭利率三厘七五。付20％首期（80％按揭）仍有錢落袋。

　　如非歐盟居民喺出售物業時抽33％資金增值稅，按年遞減至十五年後為零（即持有十五年以上，甚至非歐盟區居民亦不用付資本增值稅）。

　　由於巴黎嚴格限制重建，因此大部分都係幾十年前舊樓，樓高七至九層，只有新區才有大廈式建築物，反而唔及舊樓值錢（交通比較冇咁方便）及以新移民為主。過去三年巴黎樓價已升值30％，如扣除各種稅項開支、手續費等，仍冇幾多錢落袋。同英國唔同，英國地產法例同香港接近一樣，尤其係非英國居民（唔使付增值稅）。租金收入可以喺利息開支中全部扣除（接近唔使畀稅），物業買賣政府收費好平，律師費亦便宜，最貴係物業代理佣金，一般係樓價4－6％，由買賣雙方各佔一半（如樓市旺時可完全由買方承擔，如樓市淡時亦可完全由賣方承擔）。

　　巴黎同倫敦唔同地方係倫敦樓價只要升10％，便開始有錢賺；巴黎樓價要升30％，才打和。

　　中國增加商業銀行存款準備金至8％，業內人士認為因大量期票到期；加上外滙存款不斷流入，增加存款準備金並唔意味流動資金會抽緊，尤其係近期新股重新認購更加大銀行間資金波動。去年人行發行一年以內短期品種債券，今後八個月內平均每月有三千二百九十八億五千萬元票據到期，以4月份銀行總存款三十二萬二千八百億計，即每月可為商業銀行提供1％流動資金。換言之，7月5日增加存款準備金未必能抽緊內地銀根。

　　首部規範企業投資嘅規章快出台，將嚴格規定三類企業必須上報審核：一、包括資產負債券為65％以上企業。二、非主業投資超過總投資5％企業。三、非主業資產超過總資產5％企業。相信「中央企業投資管理暫行辦法」出台後，可減少公司從事非本業項目，大大降低企業嘅投資風險。國資委主任李榮融曾表示，唔少國企喺證券或貸款上非主業領域投資損失，一直係導致企業虧損重要原因之一，例如南方航空（1055）母公司炒股票造成巨大虧損。此一例一出，代表政府唔鼓勵企業多元化發展。

內地地產代理進入冬季

　　「國六條」出台後，再加十五項細則，開發商開始沉默，6月20日深圳國土局頒布了全國首個地方房地產調控落實細則之後，廣州市國土局出手向三十四家單位追繳土地出讓金，發出閒置土地回收公示，宣布收回二十五宗面積總計三十二公頃閒置土地，要求未入房屋管理系統嘅四十七個專案必須7月30日之前換證上網。北京市建委和規委亦根據「國六條」相關內定制定實施細則方案已報市政府，不日公布。上海樓市亦靜待地方細則出台。呢次國六條後地政府紛紛出手，睇嚟內地樓市又再下調。唔少代理行已掛出招租或轉讓告示，睇落內地地產代理開始進入冬季，唔排除實力有限嘅小型開發商及地產代理被市場淘汰出局。從呢次地產商選擇沉默睇，證明呢次調控有威嚇力！

　　中國十三億人口，真正有消費力者只佔15％，約一億九千五百萬，相等於美國人口40％。大部分四十五歲左右係改革開放下受惠者，又以居住喺沿海省市為主，記得1998年有人話十三億中國人口每人每天飲一支可口可樂，可口可樂便發達，因此推介可樂股份，八年後可樂股價卻一跌50％。原來中國有一半人口係負擔唔起日日飲可口可樂，中國唔係美國，到咗今天，好少中國人每天飲一支可樂！

外資很難建立連鎖店

　　喺內地推銷消費品，發現中國係各處鄉村各處例。每個省市都有本身文化及習俗。美式連鎖店經營方式喺中國行唔通；甚至珠三角消費模式同長三角唔同，喺中國好難建立全國性連鎖店。今天相信有五十萬香港人住喺珠三角，有五十萬台灣人住喺上海一帶，只係呢點，已令兩地有好多地方唔同。

　　國家統計局綜合司宣布，今年1月至5月全國工業實現利潤六千二百九十四億元，較去年同期上升25.5％，升幅大者有石油、有色金屬、電力、部分重化工業及交通運輸設備製造業。

　　前後五輪，整整七個月談判，結果仍係中國接受鐵礦石價格漲19％！最大買家反而一再被敲竹槓！歸根到底係中國鋼產無序增產，又忽視對鐵礦石海外投資；反觀日本上世紀五十年代末期已開始投資國際鐵礦石，喺巴西、澳洲都有直接或間接控股公司，鐵礦石加價，荷包跌落肚兜，嚟自上述公司純利對沖進口多付外滙，反觀中國最近才學會咁做，形成喺原材料上都被別國敲竹槓，銅係咁，鐵係咁，石油係咁，結果中國以高價入口原材料，低價將產品出口！自己做死，別人笑死。

投資者日記曹仁超2006-06-21 另類資金流失

投資者日記曹仁超2006-06-21 另類資金流失

　　6月20日，週二。恆生指數跌159.89，收15608.97；成交二百二十八億元。6月期指低水，跌147點，收15600點。港股正下試15200點支持。

　　江西銅業（358）跌5.6％，見五元九角，因紐約期銅跌4.1％；中海油（883）跌2.56％，見五元七角；中聯通（762）跌2.19％，見六
元七角；恆隆地產（101）跌3.57％，見十三元五角；電盈（008）升8.3％，見五元二角，創2003年11月7日以來最大單日昇幅；中遠太平洋
（1199）升3.24％，見十五元九角五仙。

　　投資者手頭資金充足

　　外圍股市方面，台股重挫3.3％、南韓跌2％、日經跌1.5％，港股只跌1％，仍系跌幅較細嘅地區；MSCI新興市場指數跌1.5％。

　　如商品價格自5月份起真正回落，股市唔似有大跌機會，估計每次低於二百五十天移動平均線5％左右都系入貨機會，最大理由系投資者手上資金仍相當充足。從呢點睇，短期恆指支持點仲系15200點水平。

　　當股市出現高峰，或遲或早跌回低谷（whatgoesupwillfalldown）！但下跌速度如何、形態如何，又往往非我地可以估計。如要從趨勢中獲利，唔好估，只要追隨便可，因此5月沽貨者，6月無事可為。

　　5月份美國房屋建築由十三個月低點回升至年率一百九十五萬七千間（4月份一百八十六萬三千間），新批准減少2.1％，上述消息證明美國經濟仍十分繁榮，估計可令美股出現反彈。週三港股上升，後市展望股市將出現日好日淡。

　　我老曹系黃金長期好友，但二十一世紀同七十年代真系唔同。七十年代通脹（CPI）系推動金價上升嘅元凶，二十一世紀便唔太肯定。今天美國經濟擔心通縮大於通脹（不然2003年6月亦毋須減息至一釐），只系利率減幅太大，引發短暫通脹上升，估計聯邦基金利率重返五釐二五至五釐半之後，通脹率又再慢慢回落，此乃5月份將黃金獲利回吐嘅理由。

　　全球信貸系統突然減速

　　有D數據令人擔心，例如日本5月份N十二個月平均增長率12.4％（4月份12.7％）；英國數字亦幾令人擔心，4月份新債仍升19.4％，5月份突然轉為負45.5％（5月份英國人開始減債！），令金融時報指數由高位回落，礦務股平均跌25％，銀行股跌9.1％，地產股跌17.2％。7月5日起，連
中國亦加入抽緊銀根行動。大摩羅奇去年鋁需求增長率50％嚟自中國，鐵礦石需求增長84％嚟自中國……，一旦中國抽緊銀根，商品價格後市點睇？羅奇認為，中國對原材料需求增長率已過高潮，加上聯儲局為對抗TMT股泡沫爆破而濫發貨幣六年半，今年4月起突然減慢貨幣增長率，5月份便引發全球商品價格下跌潮。

　　PrudentBearFunds嘅DavidTice話，過去六年全球信貸系統正全速進行，雙位數字貨幣增長令經濟欣欣向榮，資金價格升值，包括香港、歐洲、英國、中國、俄羅斯、印度、澳洲、日本、東南亞及南美洲……。當商品價格4月份起出現拋物線上升，突然全球信貸系統都把速度減慢，投資者唔人仰馬翻才怪！整件事都系全球政府嘅財金官員由最初擔心通縮到今天擔心通脹所造成，佢地大量增加信貸後突然叫「停」，問你死未？

　　過去六星期股市表現嚇死唔少投資者，上週尾市出現反彈後，本週跌市又再開始，嗰D冇躲入避難所者又要面對風吹雨打，尤其系新興市場股、金礦股、科技股，冇利用反彈市脫身者又周身蟻。技術上睇，5月8日至6月13日急跌已完成（部分系拋空），上週尾段出現挾淡倉，本週開始進入緩慢下跌期。鐘擺由5月8日開始又向另一方向擺動。

　　金價週一開始又回落，主因系上週五伊朗總統立場轉為緩和，氣氛在好轉中。伊朗同時系全球第四大產油國，如核問題順利解決，有助油價回落。商品中，以油價企得最硬，至今仍喺高價牛皮，二百五十天線支持喺六十三點八四美元【圖】，喺油價未低過六十四美元前，相信聯儲局加息立場唔會停止。美滙指數5月份回升。鎳價由5月26日至今跌幅超過20％，銅價亦出現回落。商品價格系咪進入短期調整，亦視油價去向而定。

　　投資成功必須追隨趨勢（Beingontherightsideofmarket），而唔系收息。股票唔系買嚟收息嘅，而系買嚟賺價，此乃股票同債券最大分別。投資就系找尋趨勢、追隨趨勢，有智慧不如趁勢。我老曹手上財富較一般人多DD，理由系入行問題。我老曹1967年離開學校時，第一份工系到聯業紡織公司做練習生（當年紡織業系香港最大工業），做咗六個月因捱唔住工廠內嘅酷熱（當年工廠仍未有冷氣系統）、噪音（一百二十架織布機同時開動）及輪班制（二十四小時分三班制，早班系女性，午班同晚班系男性），結果1968年轉行做股票（因同學中有一位親戚，買咗個股票經紀牌，要搵個識英文嘅人幫佢，如此這般，我老曹便入咗證券呢一行。假設我老曹今天仍從事紡織業，過去四十年任你點努力，成績仍然有限（因為男怕入錯行）。「三分努力、七分天意」，如果你連三分努力都唔肯付出，便唔好怪個天；反之，如果你付出七分努力仍冇成就，此乃天意，因為謀事在人，成事在天。如果連「東南西北」都分唔清，卻希望喺投資市
場獲利，天下間何來如此便宜嘅事?!例如你搞得清資金流向系乜咩？

　　資金流失未必影響同業拆息

　　資金流向分幾種。

一、由一個國家流向另一國家或地區。1997年亞洲金融風暴，資金由亞洲區流失，造成該區貨幣貶值及利率上升（香港因實施聯滙制度，所以只見利率上升），1997年前許多人都唔識資金流向，今天已成為普通常識。

二、VIX（VolatilityIndex）擴闊及收窄，亦影響資金流向。自從衍生市場發達後，兼且資金成本低廉，大銀行或證券商大量發行窩輪（warrant），通常認購價較普通股股價高10-15％，並同時向客戶發ELN。喺低利率時代，佢地只須付客戶五、六釐息，客戶便肯認購ELN。響一段日子內，如股價不低於認購價，客戶便可賺息；如低於認購價（發行時定價，一般較市價低5％）便要收股票。銀行或大證券商利潤便系嚟自發輪產生嘅溢價（例如10-15％）扣除ELN認購價（低於市價5％）。換言之，無論窩輪系咪行使，銀行都可賺取其中差價（約5-10％）。如市場波幅細、利率低，窩輪及ELN皆容易發行，銀行便需要從市場吸走部分股份作發輪及發ELN之用，形成資金流入股市；反之，一旦VIX上升及利率增加，令發輪及發ELN成本上升，銀行及大證券商便唔易向市場推出窩輪及向客戶推介ELN。隨著窩輪溢價下降，銀行及大證券商便接入窩輪，沽出手上股份，咁叫做unwind行動。此舉對股市而言系另類資金流失，但因為資金冇離開一個地方（或國家），因此唔影響銀行同業拆放，無法響利率市場反映。5月10日開始嘅資金流失，就系因為VIX突然上升引發一連串unwind行動，唔明白衍生市場操作者，一味睇住銀行同業拆息冇升便以為資金冇流失，結果損失慘重！本港冇VIX，因為期權市場唔夠活躍，因此只有參考美國VIX。如投資者對前景有信心，認購及認沽期權溢價低，令VIX低企，一旦對前景冇信心便令認購及認沽期權溢價上升，令VIX上升，因此觀察VIX可知「內部」資金流向，即資金由股市流出或流入。值得小心嘅系，本週一美股VIX又再上升，即unwind行動繼續。請唔好再用1997年資金流向嘅工具（睇利率升降）去分析今年LV（Longvolatility）改變。今天系打世界盃嘅時代，唔再系精工對南華！喺怪責國際大鱷來港搵食之時，香港投資界自己亦應該檢討，點解分析技巧未達國際水平。

　　散戶睇好大戶睇淡

　　技術上睇，沽售壓力仍存在，但已較5月10日前減少。美股標普五百（迷你裝）期指上週二起增加三十三萬二千張睇好合約，代表上週二至上週五入市博反彈
者都系小投資者而非大戶（大戶唔會玩迷你裝期指），今次散戶到底可撐幾耐？木宰羊。反之，大炒家（MerchantTrader）上週增加六萬張新空倉期
指合約（系近十年內最多嘅一週），代表大戶仍睇淡後市。上週散戶睇好、大戶繼續睇淡，雖然散戶唔一定輸、大戶唔一定贏，不過你幫邊便?!

　　PE參考價值一落千丈

　　喺波動市中不應趁低吸納，只應等待大市穩定下來才再作打算。依家唔系表現勇氣嘅日子，請向英女皇學習「donothing」（無所事事），或向畢非德學習「等！等！等！」。別人會告訴你加息冇影響，佢只系告訴你真相嘅一半。例如2004年6月至今年4月加息的確冇影響，5月10日加息後利率已高出核心利率（三個月三釐二、六個月二釐八）二釐，踏入「有」影響期。何況6月29日利率見五釐二五機會已接近100％，到時絕對有影響；8月8日加息機會亦已升至50％。高息令股份O進入回落期，加上今天恆指成分股純利中包括太多物業重估利潤，令O參考價值一落千丈。

　　今天日本銀行宣布唔會延遲取消零利率政策（過去十二個月，日本銀行已從市場減少日本商業銀行15％流動資金）。照依家趨勢睇，呢次抽資行動響秋季之前唔會停止。唔好估，只要等！上述公布令日股進一步大跌。

　　中國國務院發展研究中心金融所所長夏斌（亦系最早要求政府提高法定存款準備金嘅學者之一）估計，呢次商業銀行人民幣存款準備金上升0.5％，至8％，
一次性可凍結流動資金一千五百億元人民幣；加上人行近期兩次向商業銀行發行二千億元票據，即市場流動資金短期內減少三千五百億美元，對第三季度中國經濟肯
定產生不利影響，但唔會產生巨大影響，因商業銀行流動資金仍然充足，只系會減慢信貸上升速度。

　　中國貿易順差反映儲蓄率太高

　　夏斌話如甲、物價仍逐月上漲；乙、投資增長仍快嘅話，下一步調控時機系今年7、8月份之後，中央會否進一步採用其他措施，便睇7、8月份宏觀數據。呢次提升法定準備金率，肯定會推動市場利率上升。

　　摩根大通認為，中國人行繼7月5日將存款準備金上調0.5％後，如7月份經濟報告持續強勁，將有更多貨幣緊縮政策出台。摩根大通中國研究部主管龔方雄話，中國人民銀行最少仍有1％調整幅度去令經濟降溫。

　　分析家指出，中國經濟並非過熱，而系內外失衡。5月份城鎮固定資產投資增速30.3％，系投資結構唔平衡。以國有銀行為核心，金融體系傾向國有控股企業優先融資，形成資本市場扭曲配置。呢點可透過將國有銀行市場化去糾正（中國早已咁做，只系速度唔夠快）。服務業去年只升10％；消費需求只佔中國GDP52％。消費需求不振，因整個社會保障不足，令居民收入唔少被儲蓄起來。呢類預防性儲蓄造成中國高儲蓄率及消費不振，中國必須建立良好社會保障才能
糾正。5月份中國貿易順差一百三十億美元，就系反映中國儲蓄率太高、消費不足外，亦反映人民幣值偏低，造成流動資金過剩，單靠加息未能阻止資金到處流竄，造成樓價上升等不良現象。糾正內外不平衡有賴人民幣有秩序地升值，令中國經濟由過分外向轉為內外平衡，多D服務本土經濟。

　　首創置業（2868）停牌。

　　漢國置業（160）停牌，宣布發行可換股債券。

　　新海能源（342）停牌，簽訂合作協議。

　　■新威國際（058）6月23日；修身堂（8200）、新銀集團（988）26日；新怡環球（1094）28日；開明投資（768）7月3日；進智公共交通（077）12日；東潤拓展（467）17日；北方興業（736）25日公布業績。

曹仁超2006-05-12投資者日記 丁蟹劇集可賣埠中東

曹仁超2006-05-12投資者日記 丁蟹劇集可賣埠中東! G! [( ~4 g- N( i& H+ H6 D1 k

$ R6 b, x% o! B) U　　5月11日，周四。恒生指數升60.19，收17140.78；成交四百四十七億九千多萬元。期指升132點，收17074點，低水情況收窄。* t' `/ J. i- j2 v4 d% A% m. Z

% x, a! c% V3 r( m5 p- S- z中國大手吸納天然資源
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　　能源股同天然資源股繼續炒上，江西銅業（358）喺銅價升穿八千美元大關（最高見八千二百四十一美元一噸）後，再升三角，見九元四角；鋁價亦升上十八 年內最高，睇嚟金屬價格仍在狂升。中國國土資源部表示，為滿足需求增長和預防供應中斷，中國將建立包括鈾、銅、鋁在內嘅礦石戰略儲備，並加緊勘探國內礦產 資源，到2010年將增加鐵礦石儲備五十億噸。近期金屬及貴金屬價格紛紛創新高，相信同中國大手吸納有關，例如銅價今年已升83％，估計最少有一千一百億 美元對沖基金响期貨市場搵食。中國和平崛起，計劃用出口賺得嘅美元搜購資源，由鈾、銅、鋁、鐵、石油到黃金，令天然資源供應國如澳洲、巴西、智利、加拿 大、贊比亞、南非等國家經濟亦欣欣向榮。
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　　1999年曾預測天然資源進入牛市嘅Jim Rogers認為，呢次天然資源牛市中，金價可見一千美元，即天然資源牛市仍有一段日子走。另一方面，投資者亦準備接受大起大落嘅日子。中國已超過日本， 成為全球第二大石油消耗國及第一大銅、鐵及水泥消耗國；今天中國鋼鐵消耗量超過美國、日本同歐洲加起來！中國地大人多但物不博，差唔多所有資源都要入口； 加上1980年開始天然資源經歷二十年熊市，資金已好少响呢方面投資，面對中國強大需求，形成天然資源股重新出現牛市。另一方面，經過七年上升後，今年便 比較難分析，因為高價刺激下，資金重新投資礦產勘探，新供應來源將陸續出現。Jim Rogers係量子基金創辦人之一，其後同索羅斯分手，成立自己嘅基金Rogers International Index Fund，專投資天然資源，再次證明佢眼光獨到。
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2 g% ]3 n1 s3 _" ]' Z9 L　　中國銀行上市，計劃出售二十二億六千萬美元股份畀十二家企業投資者，作為呢次上市集資七百六十七億港元嘅一部分（包括香港地產富豪），下周公開招股。
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　　聯儲局加息四分一厘後，問題係6月29日會否出現第十七次加息？九十一位分析員中，40％認為會，認為8月8日才加息四分一厘者佔85％。依家美元利 率已係OECD國家中最高，但失業率4.7％加上首季GDP增長4.8％，理論上仍有加息需要，尤其市場認為貝南奇表現太軟弱（4月27日國會聽證會後， 美元回落3％）。十年期債券孳息率已較美國核心通脹率高二厘七，理論上應該有力阻止美國通脹率進一步上升。短期展望：可變因素太多，冇清晰方向。
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美元或藉加息反彈5 n7 r; h5 ~* U" h) G4 N: i* r4 h; m

, _* c: w1 T4 m3 _　　美元滙價無論強弱，對短期股市方向 影響唔大。如2003、04年美元弱勢股市上升；去年美元強勢，股市亦上升；到今年至今美元弱勢，股市照舊上升。另一方面，美元由去年11月起回落至今， 已極度超賣，跌幅係2004年12月至去年11月升幅嘅61.8％，理論上一次反彈快出現，會否利用呢次加息四分一厘去製造另一次反彈？換言之，現水平唔 好再拋空美元去揸外幣了。美元弱勢有利內地工業股，起碼較其他國家出口有利。

　　呢次黃金升幅不但跑贏股市、跑贏油價，甚至跑贏銀價！證明There is no fever like gold fever！現水平計金價係唔係貴？答案係非也，但技術上如此超買，一旦調整來臨，幅度可以好大，但冇人事前知道喺邊個水平調整才開始。有智慧不如趁勢， 一旦趨勢形成便有如海嘯，任何人阻住佢去路都被佢沖走。因此我老曹告戒各位：黃金可獲利回吐（最多賺少D），但千祈唔好學人拋空！
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* l* ]- p% K9 q/ H3 W　　美元通常係good- time girl，正如有些女性喺你好環境時常常陪伴你左右、討你歡心。黃金卻係共患難嘅夫妻，例如1975年越南失陷，若你持有黃金便可離開西貢（今天胡志明 市）。中國人嫁女之時必有黃金做嫁粧，作用係「以備不時之需」。我老曹投資組合中永遠有5－15％黃金，理由亦在此，因為股票可變廢紙，物業可變負資產， 只有黃金一如共患難嘅夫妻，永遠喺你最需要嘅時刻仲喺你左右。今天美元已變成隔夜麵包（幾惡啃！）黃金再受歡迎，唔通真係患難見真情？金價已衝上雲霄，見 七百二十二美元。
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　　我老曹感覺近期股市搵食十分困難。至於喺衍生工具市場搵食便更困難，因為「買入後持有」已唔管用，而trading一向係散戶弱項。全球八千多個對沖基金到處搵賺錢機會，一般人又點係佢地對手？理由係佢地用嘅係OPM（別人嘅錢），輸贏冇感情。投資大忌就係感情用事。3 Y3 c. b0 V f8 \
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　　1932年羅斯福總統以「強政勵治」作為競選口號而獲壓倒性選票上台。上台後第一招係美元兌黃金貶值；第二招將黃金收歸國有；第三招採用英國經濟學家 凱恩斯理論，實行赤字預算案。隨着第二次世界大戰勝利，美國對付經濟衰退嘅方法全球各國政府亦採用，尤其貨幣貶值呢招。1989年六四事件後，中國經濟急 速降溫，亦利用人民幣貶值令經濟復甦。1994年日本亦將日圓滙價由八十兌一美元重新貶值，去刺激經濟增長。2001年美國亦利用美元又再貶值去刺激經濟 增長，後遺症係貨幣長遠而言購買力不斷下降。今天全球經濟往往出現過熱，甚至出現泡沫，泡沫一旦爆破便引發經濟衰退，政府又將貨幣貶值至某一水平，再次刺 激經濟復甦，引發另一個泡沫。以香港為例，1997年係樓市泡沫，2000年係科網股泡沫，今天係天然資源股泡沫，投資者便喺泡沫與衰退間找尋機會。5 z" k$ I9 Y% G0 A# A
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　　現今道指已漸接近2000年1月14日高點11732點，到底係反彈市最後嘅上升抑或破新高後再升？技術分析只能用於解釋過去，卻不能預測未來。當然 分析過去有助了解將來，如你一如我老曹學習走勢已三十多年，便知道走勢經常時準時唔準，最弊係通常你信嗰一次便唔準，唔信嗰一次便準！2000至06年道 指係咪1966至73年股市翻版（指數創新高後才大跌）？冇人事先知道。2002年10月道指上升至今，已極之接近2000年1月14日嘅11750點高 點，同期標普五百指數只見1322點，較2000年3月24日高點1552點差14.8％；納指見1108點，較2000年3月10日高點5132點差距 達78.4％。代表呢次升市集中喺大企業股，技術上睇只係大後抽，情況有如2000年3月恒生指數見18000點，雖然較1997年8月16500點高出 10％，但升市集中喺少數股份身上，隨之而來係另一輪大跌市。
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2 J7 Z* Y& f* X9 }7 P2 D( u油元支持不了太高的股市7 Z o5 H8 _5 T y

# d# A& m2 D& J0 Z3 P! a; b: k　 　中東各國股市已進入大熊市。杜拜指數由去年11月9日1267.32，跌至5月10日478.81，跌幅62.28％；沙地阿拉伯股市由今年2月25日 20634點，到5月11日見9650點，跌幅53.3％【圖一、二】，無線電視播緊藝人夏雨嘅「中東之行」，向港人炫耀杜拜人幾有蚊年，但相信今天唔少 杜拜人已做咗股蟹，丁蟹嗰套《大時代》可賣埠中東！嚟自出售石油嘅資金，亦支持不了太高嘅股市。1973年香港大熊市事件喺中東重演（杜拜股市喺六個月內 下跌62％，沙地阿拉伯股市喺兩個半月內失去53％市值）。同期金價、銅價、鋅價卻急升。資金已喺中東股市飽食遠颺，去咗金屬商品市場炒賣。一個泡沫已爆 破，另一個泡沫在形成中。9 a5 `, q, z% {# {% z

8 h1 K* [7 [) a- t; I　　1983年10月香港實行聯 滙制度；加上1985年4月起聯合聲明限制港府每年賣地五十公頃政策，令香港樓價由1984年每呎六百元升至1997年8月一萬二千元，然後爆煲。 1994年1月人民幣同美元掛鈎，一美元兌八點七元人民幣，今後許升不許跌，至今升至八元兌一美元。內地房地產亦十分熱但同香港1984至97年比仍唔算 得乜嘢。以上海樓價計，1998年淮海中路最便宜之時，亦要七百元人民幣一呎，今天約四千元一呎，上升五倍，主因係內地土地供應仍充足。去年上海樓價下 調，今年起又再上升，估計高潮喺2008年北京奧運。1 D. Y, U1 K: t3 U1 d9 {: T" F

# r) l2 x4 d& f1 `- r0 p　　去年中央對過 熱城市地產進行宏調，上海樓價應聲回落。中央希望殺雞儆猴，但猴子唔受嚇，仍然跳上跳落，炒樓資金離開上海，又到各大城市去炒，今年再回流上海，令一度冷 卻嘅上海樓市又再活躍起嚟，你說怎麽辦？以居民收入計，內地房價已脫節，但喺炒賣人民幣升值大前提下，資金繼續湧入中國，阻都阻唔住。中央已陷入困局，如 第二次調控出台市場冇反應又點？外傳新調整係將首期提高到樓價四成至五成，到時效果將如何？! x, ~& R& G- C' l. S7 h

4 e) Q) D( l! C6 u; q　　美國冇指控中國操控人民幣，並同意世界銀行建議，由中國本身決定人民幣滙價，嗰D炒人民幣升值者又一次失望，過去嘅些微升幅，甚至唔及美元同人民幣嘅利率差。
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　　中國GDP上升愈來愈依賴固定資產投資；反之，生產成本上升令製造業已開始向印度、斯里蘭卡、越南、柬埔寨等低成本國家移動。中國「一孩政策」令中國 年輕勞工供應高潮過去。中國雖有人口十三億，但少於二十歲嘅年輕小伙子唔夠四億，佔人口總數30％；印度人口十億，少於二十歲嘅年輕小伙子卻有四億五千 萬，佔人口總數45％。中國2038年便進入人口迅速老化期，但印度冇上述問題。今天喺美國嘅中國留學生共六萬二千多個，但印度卻有八萬個。中國過去經濟 成就有賴外資投入，情況有如九十年代東南亞國家，財富大部分喺外資（或港、澳、台胞）手中，內地人大部分只係賺取工資，一旦外資抽走資金，影響會好大。印 度卻係本土經濟，企業都係印度人自己擁有，因此印度股市十分興旺；而中國股票要到香港上市才多人炒，內地股市2001年已爆煲。7 Y4 \) _( v6 p( g

1 K9 P# f, P% K, \% |+ r9 x B中國低工資工業轉向印度
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# g* @5 X0 S9 a- E7 F, E9 h　　金價已升穿七百 美元一盎斯，但同七十年代唔同，當年新興工業國只有日本同德國，生產力不足應付全球需要，原材料價格上升壓力迅速轉嫁到產品身上，形成全球CPI急升。今 天中國同印度仍有龐大廉價勞工資源，原材料價格上升大部分由廠家承擔，產品加幅極之有限，因此全球CPI升幅仍然唔大，唔使過分推高利率，估計美元利率止 於五厘二五或五厘半，美國CPI升幅喺3.5％左右。中國改革開放政策始於1978年較印度經濟改革早十四年，今天中國人均收入一千六百美元，兩倍於印度 五百美元，形成低工資工業由中國向印度轉移。. e. g0 [% B0 l8 S+ l

; r/ a2 G0 U1 T e& e+ `4 m　　另一方 面，中國為減少人民幣升值壓力，去年宣布減少出口退稅及減少入口稅一半至6％，大家漸見到中國今年起出口增長率放緩及入口增長率上升，即中國外貿盈餘唔再 大幅擴大，形成資金喺製造業上投資漸減，進一步湧向中國房地產！如政府唔採取合適措施，擔心將重演香港Boom & Bust式經濟，一如內地A股喺2001年炒爆嘅情況一樣！& `& d" n% M$ f* v' q

! T9 h! v/ p& C　　旭日環球（353）停牌，宣布發可換股債券。
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　　友力投資（674）停牌。
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　　變靚D（8079）停牌，宣布配售新股。
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. \% ^! |5 b0 m- b4 k* y& @! }　　奧瑪仕（959）停牌，宣布發行新股。6 W5 p6 t9 U6 p

+ y9 f% g# N L& S　　華智控股（8065）改名中國海景。5 H1 \' h( }" D2 }
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　　中訊軟件（299）一股拆為四股。( ~2 @5 r( X+ Y% w( z% S8 [7 F

/ |0 W$ k @$ ^6 W0 `! |2 Y　　■中遠威生物製藥（8019）5月15日；ROJAM（8075）26日公布業績。