曹仁超2006-06-24投資者日記 賺錢唯有與群眾諗法唔同

曹仁超2006-06-24投資者日記 賺錢唯有與群眾諗法唔同

　　6月23日，周五。恒生指數跌17.89收15808.81；成交一百八十四萬四千多元。6月期指收15780點，低水。電盈（008）跌4.4％，見五元五角，因為第二大股東網通（906）反對改變現狀。電視廣播（511）升6.8％，見四十九元五角，因《明報》報道電盈打算收購。電視廣播去年營業額四十一億七千六百多萬元，較2004年上升9.4％，獲利十一億八千萬元，上升64.1％，其中一億四千八百多萬元來自出售金融資產。每股獲利二元六角九仙，O十八點四倍，去年廣告收入二十六億八千多萬元，只升3.2％，可見此一市場未來增長空間十分有限。去年純利八億五千九百多萬元，來自電視廣告純利較2004年升65.46％，主因是去年香港經濟復甦，令廣告收入升3.2％（或二億二千九百多萬元）。電視業喺開支上比較固定，純利升降極受廣告收入影響。無線電視營運開支大約十五億元一年，超過上述數目便是集團來自廣告收益溢利，至於O十八倍以上值唔值得博？各位自己諗啦！小心又係另一次貴買而須他日賤賣。依家電視廣播股權由邵氏兄弟（080）持有，係邵氏兄弟最重要收入來源。邵氏兄弟其他業務則得啖笑，如出售TVB後真係冇嘢搞，邵爵士會好悶。相信今天唔少前電話公司股東仍後悔2000年冇趁市好出售香港電訊股份而接受電盈收購，變成今天嘅局面。

　　投資者自1997年至今可以話面對多次大上大落，先有亞洲金融風暴，然後又來TMT股熱潮，隨之係科網股泡沫爆破、「九．一一慘劇」、英隆事件、沙士疫症。2003年3月起開始自由行、CEPA及炒商品股熱，可以話過去十年既有大生亦有大死，既有機會賺到盤滿缽滿亦有機會一鋪清袋。有些投資當時睇落無限商機，結果陰溝翻船；有D投資似乎山窮水盡，轉眼又柳暗花明。過去十年地球愈轉愈快，真係十年人事幾番新。1997年至今投資市場訊號很清晰，如果你要
賺大錢，必須與群眾諗法唔同。當佢地樂觀時退出、悲觀時入市，不要怕與別不同，此乃賺錢方法。建立自己嘅目標及計算自己承擔風險能力；如果你嘅目標只係賺取 10％利潤，小心結果係損失慘重及戀上失敗項目。你應該搵那些有機會賺取50-100％項目及唔好忘記把止蝕盤訂喺虧損10-15％水平！

　　恒生指數15200點到底係牛市嘅腳抑或跌市中途島？暫時未清晰。二百五十天線移動平均數仍在上升中代表投資者情緒仍然樂觀。必須見到五十天移動平均數低於二百五十天線才確認熊市，只係上述訊號出現時已太遲。值得注意嘅係，納指上周五十天線已跌穿二百天線【圖】（外國習慣用二百天），即納指已確認熊市。不過，標普五百指數及道指尚未出現上述情況。恒指亦未出現五十天線低於二百五十天線。

銀行股已出現頭肩頂

　　過去十年成功市場分析員都係嗰D着重個別行業分析者而非只睇大市方向者。投資係一項唔易賺錢嘅項目，以恒生指數計，今年上半年跑輸定期存款利息（1997年7月1日至今快九年了，恒生指數長期跑輸銀行定期存款回報）！1929年有人問洛克菲勒後市點睇？佢嘅回答係：後市永遠波動！1997年7月1日時相信冇人諗過未來九年港股並冇提供回報只提供波幅（除非係精於選股才可賺錢），情況已較房地產好，1997年7月1日至今除豪宅外，全部都跌價。

　　2006年5月後股市點睇？VIX（Volatility Index）自2003年5月起一直回落，但2006年5月起卻急升，即2006年5月起投資股票風險大幅上升。

　　從走勢表現睇銀行股已出現頭肩頂，代表銀行風光嘅日子已成過去。各位認為最安全已嘅地方，事後發現可能係最危險嘅地方。

　　新興市場連續五星期面對淨沽出（即沽出大於買入），至6月21日止被抽走資金一百五十四億美元（上周抽走二十億美元）。今年首四個月淨流入（流入減流出）三百二十九億美元，其中一百五十四億美元已被抽走。全球有一萬五千個基金，控制資金超過七萬億美元，投資項目唔少涉及新興市場投資，5月8日至今MSCI新興市場指數跌20％。基金喺新興市場嘅投資減少25％（5月10日最高峰時揸三千零四十八億美元）部分理由係減持，更大理由係所持股份跌價。影響較大有東歐、中東、非洲及拉丁美洲。

　　
2003年3月起，資金大量流入新興市場，2006年5月起又從新興市場流走。資金流入令新興市場出現一片繁榮，資金流走後又會點？2003年至今年4月能源股同資源股出色表現會否喺今年5月結束？呢方面意見依家好分歧，尤其係油價方面，唔少人仍相信油價遲早見一百美元一桶，亦有人認為可回落至五十五美元一桶，睇好者強調中國因素同印度因素，睇淡者認為油價咁高，需求正在放緩中。我老曹並非石油專家，只有做旁觀者。油價係一切通脹之本，如油價升，其他商品回落亦只係調整；如油價跌，可確認今年5月起商品價格見頂。

　　根據TIPS債券表現，未來通脹率應受Contained，因此呢次銀根收緊應該好溫和，估計利率上升止於五厘二五至五厘半。一旦油價受控制後便停止上漲，加息趨勢便停止。換言之，利率上升期極有可能今年8月8日便結束。

　　經濟學唔係物理學或化學，冇定律可言。嚴格而言唔係科學，阿當斯密喺格拉斯哥大學教心理學，佢地巨著《原富論》討論群眾心理多於科學分析。例如恐懼與貪念、希望與嫉妒、仁慈與瑣碎、愛與恨及旁觀主義，都可以對經濟造成影響。美其名為自由市場，任何人喺法律範圍內可做任何事，佢地嘅行為事後決定成功與失敗。理論上，市場愈自由，代表每個人獲更公平待遇，因此政府不得偏幫任何人、任何財團甚至任何行業。

　　現代科技改變咗人類溝通方式、投資方式及貿易方式。例如世界盃已取代香港人睇精工對南華，沙士疫症曾令香港經濟陷入低潮。人與人之間已變得這麽近又那麽遠，5月9日由原材料價調整開始，喺五星期內對金融市場又可造成咁大破壞。利率、通脹、股市、外滙、商品價格、衍生工具及分析員言論影響都無遠弗屆，只要貝南奇喺美國講一句話，全球經濟可以出現大波動；5月8日至6月13日所帶嚟嘅經濟破壞甚至去年泰國海嘯至今仍未回補及唔知幾時補回。

投資法國物業稅負重

　　2004年起我老曹開始減持倫敦物業，當時曾經考慮將資金轉投巴黎房地產，但因為自己唔識法文而放棄。同倫敦比較，巴黎物業便宜一半，近三年每年升值10％左右（2004年前升幅有限），但法國稅率都幾重。例如要付增值稅（TVA）係物業淨買價19.6％，或可選擇付TTC係總買價嘅16.4％。如喺二十年內將物業出售，政府可退回TVA或TTC；如超過二十年，政府便唔再退回。契約費用政府收樓價2－3％（睇樓價高低而定），如做按揭，銀行收樓價1.5％作為手續費，如要翻譯成英文，代價二百五十歐羅。最高可按樓價80％（包括TVA），還款期最長二十五年！如出租，一般租約可長至九到十一年。租金收入25％係稅（但可扣除利息開支、會計費、保險費及地稅），買傢俬可分十年扣稅，物業減除土地成本後價值可分二十五年扣稅。依家一房一廳單位（約四百五十方呎），一般售價二十五萬歐羅（約二百四十萬港元），租金回報率五厘左右，按揭利率三厘七五。付20％首期（80％按揭）仍有錢落袋。

　　如非歐盟居民喺出售物業時抽33％資金增值稅，按年遞減至十五年後為零（即持有十五年以上，甚至非歐盟區居民亦不用付資本增值稅）。

　　由於巴黎嚴格限制重建，因此大部分都係幾十年前舊樓，樓高七至九層，只有新區才有大廈式建築物，反而唔及舊樓值錢（交通比較冇咁方便）及以新移民為主。過去三年巴黎樓價已升值30％，如扣除各種稅項開支、手續費等，仍冇幾多錢落袋。同英國唔同，英國地產法例同香港接近一樣，尤其係非英國居民（唔使付增值稅）。租金收入可以喺利息開支中全部扣除（接近唔使畀稅），物業買賣政府收費好平，律師費亦便宜，最貴係物業代理佣金，一般係樓價4－6％，由買賣雙方各佔一半（如樓市旺時可完全由買方承擔，如樓市淡時亦可完全由賣方承擔）。

　　巴黎同倫敦唔同地方係倫敦樓價只要升10％，便開始有錢賺；巴黎樓價要升30％，才打和。

　　中國增加商業銀行存款準備金至8％，業內人士認為因大量期票到期；加上外滙存款不斷流入，增加存款準備金並唔意味流動資金會抽緊，尤其係近期新股重新認購更加大銀行間資金波動。去年人行發行一年以內短期品種債券，今後八個月內平均每月有三千二百九十八億五千萬元票據到期，以4月份銀行總存款三十二萬二千八百億計，即每月可為商業銀行提供1％流動資金。換言之，7月5日增加存款準備金未必能抽緊內地銀根。

　　首部規範企業投資嘅規章快出台，將嚴格規定三類企業必須上報審核：一、包括資產負債券為65％以上企業。二、非主業投資超過總投資5％企業。三、非主業資產超過總資產5％企業。相信「中央企業投資管理暫行辦法」出台後，可減少公司從事非本業項目，大大降低企業嘅投資風險。國資委主任李榮融曾表示，唔少國企喺證券或貸款上非主業領域投資損失，一直係導致企業虧損重要原因之一，例如南方航空（1055）母公司炒股票造成巨大虧損。此一例一出，代表政府唔鼓勵企業多元化發展。

內地地產代理進入冬季

　　「國六條」出台後，再加十五項細則，開發商開始沉默，6月20日深圳國土局頒布了全國首個地方房地產調控落實細則之後，廣州市國土局出手向三十四家單位追繳土地出讓金，發出閒置土地回收公示，宣布收回二十五宗面積總計三十二公頃閒置土地，要求未入房屋管理系統嘅四十七個專案必須7月30日之前換證上網。北京市建委和規委亦根據「國六條」相關內定制定實施細則方案已報市政府，不日公布。上海樓市亦靜待地方細則出台。呢次國六條後地政府紛紛出手，睇嚟內地樓市又再下調。唔少代理行已掛出招租或轉讓告示，睇落內地地產代理開始進入冬季，唔排除實力有限嘅小型開發商及地產代理被市場淘汰出局。從呢次地產商選擇沉默睇，證明呢次調控有威嚇力！

　　中國十三億人口，真正有消費力者只佔15％，約一億九千五百萬，相等於美國人口40％。大部分四十五歲左右係改革開放下受惠者，又以居住喺沿海省市為主，記得1998年有人話十三億中國人口每人每天飲一支可口可樂，可口可樂便發達，因此推介可樂股份，八年後可樂股價卻一跌50％。原來中國有一半人口係負擔唔起日日飲可口可樂，中國唔係美國，到咗今天，好少中國人每天飲一支可樂！

外資很難建立連鎖店

　　喺內地推銷消費品，發現中國係各處鄉村各處例。每個省市都有本身文化及習俗。美式連鎖店經營方式喺中國行唔通；甚至珠三角消費模式同長三角唔同，喺中國好難建立全國性連鎖店。今天相信有五十萬香港人住喺珠三角，有五十萬台灣人住喺上海一帶，只係呢點，已令兩地有好多地方唔同。

　　國家統計局綜合司宣布，今年1月至5月全國工業實現利潤六千二百九十四億元，較去年同期上升25.5％，升幅大者有石油、有色金屬、電力、部分重化工業及交通運輸設備製造業。

　　前後五輪，整整七個月談判，結果仍係中國接受鐵礦石價格漲19％！最大買家反而一再被敲竹槓！歸根到底係中國鋼產無序增產，又忽視對鐵礦石海外投資；反觀日本上世紀五十年代末期已開始投資國際鐵礦石，喺巴西、澳洲都有直接或間接控股公司，鐵礦石加價，荷包跌落肚兜，嚟自上述公司純利對沖進口多付外滙，反觀中國最近才學會咁做，形成喺原材料上都被別國敲竹槓，銅係咁，鐵係咁，石油係咁，結果中國以高價入口原材料，低價將產品出口！自己做死，別人笑死。

曹仁超2006-06-23投資者日記 散戶唯有二仔底

曹仁超2006-06-23投資者日記 散戶唯有二仔底

　　　6月22日，周四。恒指升167.43，收15826.70；成交二百三十六億四千五百多萬元。6月期指高水，升208點，收15832點。後市展望，相信恒指仍在框框內上落，起碼在下周三聯儲局開會前仍然係咁。

　　油價相信係令聯儲局成員寢食不安嘅因素。兩星期前國會拉咗格蛇出嚟講話，格蛇並唔擔心消費問題甚至美國樓市，但最擔心係油價，佢擔心零售汽油價，不但令通脹率上升，同時吸走美國人嘅購買力。喺高利率壓力下，各國經濟增長率將放緩（最遲明年出現），環球負擔高油價，結果不但影響經濟增長，同時令美國貿赤惡化，影響市場對美元信心。例如美國汽車銷量去年已走下坡，估計今年第四季GDP增長放緩，並因石油入口而令貿赤惡化。

　　美國原油儲存已達八年高水平，6月16日止存量三億四千七百一十萬桶，係1998年5月29日以來新高，但油價上升軌至今仍十分完整。

利率上升直至油價受控

　　從格蛇兩周前嘅講話，相信聯儲局將致力扭轉上述趨勢。何況5月份通脹率4.2％（核心通脹率2.4％）【圖一】，相信呢次利率上升周期要到油價受控制為止。

　　國航（753）以三十二億三千萬元將中航興業（1110）私有化，每股出價二元八角，以增持國泰（293）；國航已持有68％中航興業，中航以手上港龍股權交換國泰航空7.3％股權。國航將中航興業私有化後，除增持國泰外，同時亦佔澳門航空51％；另一方面，國泰亦增持國航，由10％上升到20％。

　　大摩今天提升東航（670）評級，由underweight升至equal weight，亦唔排除外國航空公司趁東方航空股價偏低而入股，外傳新加坡航空公司已表示有上述意思，去年1月至今東航股價回落37％，理由包括高油價及激烈競爭。此外，該行同時提升南方航空（1055）評級，亦由underweight至equal weight，理由係今年內南方航空股價已失去四分一市值，以資產淨值計，吸引力甚至超過東方航空。南航股價大跌理由係母公司喺股票市場輸錢，而兩位南方航空高層行政人員涉嫌利用公司資金從事上述投資，依家正等候起訴。航空股係咪否極泰來？仲未清楚，但過去幾年內地航空股表現的確幾令人失望。

　　電盈（008）股價再升9.6％，見五元七角，但開市七分鐘後便再停牌；SUNDAY（866）升9.6％，見五角六仙後，開市九分鐘後亦再停牌。公司將決定接受邊個收購電盈手上電訊及now TV業務。

　　環球對沖基金控制嘅蚊年多達一萬四千億美元（上述未計佢地嘅借貸能力），由此可見佢地睇好或睇淡所產生嘅volatility。香港任何一隻二線股只要被其中一、兩隻基金睇中，股價可以升到你唔信；反之，一旦由寵兒變為棄嬰，股價亦可以跌到七個一皮。如果唔學習佢地嘅語言而盲目投資，隨時喺股市浴血。例如5月8日至6月13日佢地嘅unwind行動，令港股好似整個塌下來；散戶力量相對於對沖基金實在太渺小了！散戶投資策略睇落只有「二仔底」（死跟），當佢地拋售股份時最好避開、佢地吸納股份時可以照跟，一旦佢地停止吸納便沽出獲利。

　　互惠基金晒士雖然較對沖基金大，但佢地唔係經常買賣股份（喺美國，互惠基金只佔總成交15％，對沖基金卻佔70％，散戶佔15％）。香港散戶買賣佔大市總成交比重雖然已下降，但同美國比仍算偏高。互惠基金對市場嘅影響力在於中長線，唔似對沖基金一旦拋售，可令恒指喺五星期內回落12％。

　　拋售係咪喺6月13日完成？通常需要事後而非事前可知。由5月8日恒指17328點回落到6月13日15204點，跌幅達12.25％，唔少投資者已感覺到痛，大市開始派止痛餅。6月結在即，做D櫥窗粉飾，相信6月29日加息四分一厘已在股市反映。2003年3月開始上升嘅領袖股（例如資源股）已變得太昂貴，需要抖一抖，新嘅股市領袖相信好快出現。喺新舊領袖交替期，股市只有炒上炒落。投資者情緒由5月初睇恒指破18000點改為6月中擔心恒指跌至13000點，可見香港一般「分析員」嘅水準如何！做分析，首先要戒便係瞎猜，而要追隨趨勢；不要悲觀亦不要樂觀，因為睇好睇淡都只係主觀願望。股市出現超買便要回落、超賣便要反彈；留意牛╱熊比率（bull╱bear ratio），避免自己情緒過分受市場氣氛影響而偏淡或偏好。生活要感性，但投資要理性。

　　根據三線分析法，去年10月至今美股羅素二千指數（代表整個股市）第三條上升軌支持點喺675點【圖二】。如此關守住，後市仍冇問題；反之，如675點失守，咁2002年10月開始嘅小牛市可能步向死亡。上述乃形態分析鼻祖John Magee分辨牛、熊市嘅方法。用三線分析法睇，美股牛市已十分危殆，但未死亡。如用移動平均數（通常係用作確認其他技術指標，因為移動平均數反應比較慢），喺牛市中，五十天移動平均數及十天移動平均數應喺二百五十天線之上波動；反之，喺熊市中，五十天移動平均數及十天移動平均數應喺二百五十天線之下波動，但二百五十天線唔係牛熊分界線，跌穿二百五十天線唔係乜嘢訊號（直至五十天線及十天線都跌穿為止，不過當呢D訊號都出現時，牛市早已死亡，因此好少人用移動平均數去分辨牛、熊市。似懂非懂嘅人最危險！

日本經濟擴張期持續

　　隨着人口老化，高收益項目日漸抬頭，例如近期ELN大部分可提供雙位數字利率，近日好受歡迎。6月13日投資者開始又到處找尋可投資嘅項目，而唔再理會6月29日加息，理由係未來通脹壓力唔大，估計息率將止於五厘二五或五厘半，上述息率理論上只會令未來經濟增長率放緩而唔會引發衰退。部分行業例如地產代理喺利率步向五厘時已受壓，香港樓價須下調10－15％（唔少早已下調10％，即未來下跌空間只有5％）。去年過分進取嘅投資者已嘗過燒手指之痛，但呢次
唔係另一次1997至2003年事件嘅重演。

　　日本5月份外貿盈餘自2004年12月起首次出現上升，主要係汽車出口美國上升，電子產品出口中國上升，令外貿盈餘上升35.2％，至三千八百四十八億八千萬日圓（約三十四億美元）。出口上升18.9％，入口上升17.9％，上述環境令日本銀行喺7月14日加息機會大增。5月份日本出口美國升20.6％，出口中國升29.4％，出口歐洲升16.2％，出口亞洲地區升15.9％。由於油價上升，自去年1月起日本外貿盈餘一直在減少，今年5月係首次回升。戰後日本最長一次經濟擴張期係1965至70年，共五十七個月；呢次經濟擴張期已達五十一個月，唔排除超過上一次（如今年11月前日本GDP一直保持增長嘅話）。

　　中國7月1日起進一步降低汽車等商品進口關稅。一千cc以下小轎車入口稅由13.8％至6.4％，降至10％；對菲律賓二千八百三十八個稅項商品實施東盟自由貿易區框架協定；對香港三十七個稅目商品進入內地實施零關稅；並對澳門二十四個稅目商品進入內地實施零關稅。

鋼鐵業醞釀新一輪跌價潮

　　外傳本月底中國可能公布限制外資投資國內房地產，以免帶嚟過多外滙進入中國，引發地產泡沫。國家外管局可能使用一些技術性限制措施，如收緊交易結算模式，加強對房地產企業接受海外資金或海外上市監管。此舉不但可緩解內地房產價格上升所面臨嘅壓力，亦有助放慢外滙儲備增長速度。市場揣測中國將允許人民幣加快升值步伐（過去一年人民幣已升值1.4％）。

　　今年首五個月中國鋼鐵市場普遍出現強勁反彈，寶鋼公司已三次提高產品價格，中國鋼鐵業係咪否極泰來？今年首五個月中國固定資產投資增長率高達30％，以中國標準衡量速度仍然好高，因此而產生嘅鋼鐵需求仍殷。其次，今年首五個月中國已由鋼鐵淨進口國改為淨出口國，淨出口量達五百萬噸。鐵礦石加價19％後，對大型鋼鐵製造商而言冇問題，但許多利潤率較低嘅生產商卻面對壓力；加上中國政府表明態度唔允許外資企業（特別係大型知名企業）收購中國鋼鐵製造商控制權，只可佔少數股東股權，睇嚟中國鋼鐵廠淘汰賽仍未停止。中國接受鐵礦石加價19％後，每噸鋼材成本大約增加一百多元；另一方面，國際海運價格下跌，卻可沖淡新增成本。去年中國進口鐵礦石二億七千五百萬噸，佔全球總鐵礦石國際海運貿易量43％，加價後入口鐵礦石成本與國內生產鐵礦石售價接近，估計入口量將減少，令海運需求略減，不利航運業。展望未來，鋼鐵供應仍供過於求，一旦中國固定資產投資增長率放緩，新一輪鋼鐵跌價潮又開始。不負責任盲目擴張嘅代價，可令唔少鋼鐵廠因虧損而倒閉，請不要flood the market！

　　從呢次談判中，證明中國雖然入口量大，雖然有話事權，但冇定價權。呢次喺包括談判技巧、組織方面、策略運用等，仍然有需要學習嘅地方。例如冇採用「開缺口」策略（反而被對方逐個擊破。例如巴西淡水河谷最先與德國蒂森克虜伯鋼鐵達成協議，然後到其他鋼鐵廠，最後中國發現自己已被孤立）；冇聯合其他鋼鐵企業喺談判中共同進退，例如冇同日本鋼鐵企業訂下共同進退協議。喺談判過程中，缺少說理，並冇運用資料去說服對方，例如國內鋼鐵售價下滑及幾多鋼鐵廠蝕本等作為談判技巧，缺乏說理能力，到最後發現自己被孤立，便匆匆順從對方條件；加上中國冇鐵礦石期貨市場，無法為價格對沖。呢次塞翁失馬當係買個教訓，何況係第一次。未來須談判嘅事仲有好多，呢次當吸取教訓。自由市場談判既講實力又講技巧，唔似從前國有時代硬綁綁，因為都係國家蚊年，同自己痛癢無關。

　　中國去年石油消耗量達三億二千萬噸，其中45％依賴進口，估計到2010年入口依賴度升至55％。以每年進口十億桶計，每上漲一美元，中國須多付十億美元，喺如何建立穩健石油來源及控制石油成本上，中國需要學習嘅地方更多。一味靠「走出去」收購，只會買貴貨，而且外國早已用中國能源威脅論作為藉口，隨時阻止中國收購其國家嘅能源資產！

沉迷投機如金融慢性自殺

　　中國人口係美國四點四倍，能源消耗93％係國內生產，而全球最大能源消耗國係美國，但中國反被指摘為能源威脅國家。睇嚟中國喺能源策略上必須好好思考一下。

　　印度向中國學習，一下子批出一百六十四個新經濟特區（係咪多咗D？），利用稅務優惠、寬鬆勞工法、良好基建作為吸引賣點，條件係產品必須出口而非內銷。印度政府估計，未來三年可吸引二百二十億美元資金流入，創造就業及改善印度貿赤，喺經濟特區發展建築物者，有十年稅務優惠，租用者有五年稅務優惠（另五年稅務減半）。印度希望透過出口增加去改善貿赤，相信印度將成為另一廉價產品生產基地。

　　根據芝加哥心理學家Brett
Steenbarger研究traders心理結果，發現好多trader並非真正追求利潤，而係尋求刺激。一如唔少人玩過山車、笨豬跳、跳樓機道理一樣，佢地過度投機，理由係尋求刺激，同揸快車及濫用藥物嘅理由接近，漸漸成為習慣而不能自拔。另一位心理學家AlexanderElder更把呢類人列為中年人嘅危機：通常五十歲、受大學教育、已婚及有份收入幾好嘅職業，因為感到生活沉悶而想打破悶局。有D人發展婚外情，有D人留馬尾，有D人揸快車，更多人到股票市場尋找刺激，承擔超過自己能承擔嘅風險—賺大錢可帶來莫名其妙嘅興奮，即使蝕大本亦可打破自己沉悶嘅生活……。呢類
trader由於太情緒化，往往喺最唔應該入市時入市，最唔應該沽售時沽售，結果有如揸快車或濫用藥物─悲劇收場。其實投資係幾沉悶嘅事，完全唔刺激，包括須嚴守紀律。為追求刺激而做trading，有如揸冇剎車掣嘅快車，結果往往車毀人亡。經過5、6月跌市後，又唔知幾多trader損失慘重。你有冇中年人危機，去追求high嘅感覺？投機有如濫用藥物，必定愈踩愈深不能自拔。請記住，千萬不可動用超過本金5％作投機，不然你在玩金融慢性自殺。投機唔係玩過山車或笨豬跳，係可以出事嘅行為，唔好以為只有五十歲才會染上，有D人到咗三十歲已經係咁，小心。

　　衛科創業（8172）五股合為一股，周五生效。
　　SUNDAY、電訊盈科、湖南有色（2626）、錦恒汽車安全（8293）、華多利（1139）停牌。
　　中國水務（855）停牌，宣布發行可換股債券。
　　■成功控股（288）、莊士中國（298）、寶德科技（8236）7月3日；景福集團（280）4日；新昌營造（404）7日；興利科技（114）14日公布業績。

曹仁超2006-06-22投資者日記 部分股份出現抗跌力

曹仁超2006-06-22投資者日記 部分股份出現抗跌力

　　6月21日，周三。恒生指數升50.38，收15639.36；成交二百一十三億五百多萬元。6月期指低水，收15624點，升24點。電盈（008）可能出售電訊業務同now電視，2000年爭崩頭搶番嚟嘅項目，今天卻要出售；買家除咗嚟自澳洲麥格理銀行外，亦有嚟自美國嘅新橋。佔電盈
20％嘅第二大股東中國網通（906）已表示反對。過去李察李亦曾將SkyTV股權賣畀澳洲報業集團梅鐸。梅鐸千方百計欲打入中國衛星電視市場，至今亦只有長嘆一聲，最近更將鳳凰衛視（8002）部分股權沽之哉。外資如欲利用電盈手上嘅電訊業務及now進軍內地，可能又係另一個「中國夢」。其實，不但內地電視市場難以攻入，內地電訊市場雖然今年年底開放，但欲攻入去亦唔易。

李察李在商言商冇錯

　　我老曹記得，中電（002）亦曾賣部分股權畀中信泰富（267）作為攻入中國電力市場之引領人，最後決定向中信泰富購回中電股份註銷算數。國泰航空（293）亦曾發行新股畀中信泰富，希望協助打入中國航空市場，結果一樣寸步難行，最近透過收購港龍，亦係希望進一步打開內地航空市場。如果只睇香港固網、無線電話市場及有線電視市場已進入過度激烈競爭時代，純商業角度睇，如有人出價吸引，賣出又何妨？今天喺香港最賺錢生意項目仍然係房地產及銀行，唔係
做電訊生意（市場開放便進入惡性競爭），亦唔係做有線電視生意（相信市場已近飽和），如李察李日後集中火力做房地產，在商言商冇錯！只係2000年以高價爭番嚟嘅電訊生意，今天卻要賤價出售。香港法律並冇限制外資擁有香港電訊業務，中國政府亦唔會介入此事。

　　中聯通（762）升2.2％，見六元八角五仙，韓國SK電信將手上三年期可換股債券轉為聯通普通股後，佔聯通6.7％股權。

　　中國石油交易所開始模擬運行，有五十五家交易商將參加交易；中國開始買賣石油期貨矣。

　　恒隆地產（101）宣布，有意投資二百五十億元入內地十個項目，分布六至八個城市，但唔包括上海，樓面一千五百萬方呎。日後集團嚟自內地租金收入將由今年佔總租金收入30％，進一步升至佔一半或以上。香港地產資金繼續流入國內房地產。

　　金價正在尋底（或者喺五百四十二美元已經搵到，但未肯定），將來金價或可見一千美元，但由今天到將來之間卻有唔知幾多個明天，明天金價怎麽樣則木宰羊。

　　股市有如靚女，不但天天新款，加上略帶高傲性格，令男士們紛紛為她着迷，但又猜不透佢心裏諗乜嘢。佢嘅一顰一笑可令男性樂透半天或愁眉不展。至於股市評論員，都係事後講嚟頭頭是道，但事前卻唔會提出警告，佢地永遠喺事後才發現真理。股市有如喺水星，評論員好似生活喺火星，由於大家軌道唔同，所以永遠唔了解對方。股市升降係將投資者嘅情緒放大：佢地往往興高采烈地入市，然後又哀傷地離開，本周股市相信便在日好日淡中度過。今天做長線投資仍太奢侈，做短線投機又太混賬，真係不知如何是好。每次金融危機過後，都破壞咗中產階產嘅財富，卻令富者更富。1997年7月如此、2000年3月係咁，今年5月亦一樣。

　　今天失業率的確好低，但薪金亦同樣地低。至於高薪工作崗位，似乎喺香港消失咗。

　　TIPS債券（Treasury Inflation Protected Securities Bond）已回落，代表未來通脹壓力下降中。十年期TIPS債券孳息率一度由二厘〇五升至二厘五一，今天又跌至一厘九九。可惜聯儲局唔會睇呢D數據，只睇CPI（及核心CPI）呢類數字，真係擔心貝南奇將利率推得太高而傷及中產階級。此乃制度上嘅缺陷，好無奈。希望日後聯儲局官員多D前瞻性、少D睇落後數據，有助改善日後加息╱減息決定。

恒指15200點重建基礎

　　如睇TIPS債券，恒指喺15200點水平開始重建基礎。

　　研究股市幾時反彈，係好浪費時間嘅行為。走勢分析最大缺點係「如果咁、就咁」。有D形態分析好有用，因為係反映群眾情緒，透過猜測群眾反應去預測股價變化。隨着走勢分析普及，群眾情緒再唔似從前咁，令走勢陷阱一再出現。其中比較可靠只餘下上升軌、頭肩頂呢類最基本嘅趨勢線。最高出錯率喺RSI方面，其可信性已漸漸下降（因太多人使用）。例如今年4月股市先急升、5月開始便急挫，而且成交急增，令唔少人措手不及。唔少基金經理只有拋售期指套住既得利潤，
如此一來便加速股市下跌速度。拋售高潮喺6月13日完成，基金經理便將拋空期指平倉，引發上周尾股市反彈。進入今周，相信為6月結做櫥窗粉飾，有D股份繼
續沽售，有D股份增加持有量，形成個別發展，後市喺15200至16000點上落【圖】。換言之，本周開始部分股份已出現抗跌力，亦有部分股份繼續回落。
一般人喺上述環境下都係少做少錯、唔做唔錯，到7月3日再算，到時或有似樣反彈亦唔奇。

　　日本十年期債券孳息率升上一厘八四八，距離七年高點即今年5月15日嘅二厘〇一仲差DD，主因係日本央行行長福井俊彥暗示零利率政策不久將來會取消。估計年底前日圓利率見半厘，即下半年日本有兩次加息機會。日本政府係美元債券最大持有者，共持有六千三百九十二億美元（中國只持有三千二百三十億美元）。日本政府喺2004年8月持有六千九百九十億美元債券，其後曾一度減持，一直冇再增持美元債券。2004年8月至今美元債券利率升幅有限，有賴中國政府長期吸納。今年下半年日本抽緊銀根，代表日本政府喺可見將來都唔會增持美元債券；至於中國，恐怕吸納美元債券嘅胃口亦在下降中。換言之，美國長息恐怕進入上升周期！

　　浮動利率貸款（Adjustable-rate-mortgages,ARMs）唔同固定利率貸款，利率隨時可調整。2003年6月美國三十年期息率六厘五四，ARMs三厘七六，因此買樓者都選用ARMs而唔用固定利率貸款。今年5月三十年期固定利率貸款只係六厘六，較2003年六厘五四微升；但ARMs已見五厘六三。估計未來六個月將有一萬億美元ARMs貸款面對利率高於固定利率貸款，估計唔少美國房屋貸款者將由ARMs轉為固定利率。對未來美國樓市影響會點？

今日寵兒明日棄嬰

　　貝南奇返工已超過四個月，蜜月期早喺今年5月10日結束。通脹率上升、經濟增長率放緩，有大量格蛇留下嘅蘇州屎要清理。貝南奇係通脹目標派，為將CPI升幅局限1至2％，利率要有幾高？佢明白今天一再加息，經濟亦只會放緩增長而唔會衰退，同時可獲得通脹戰士嘅美名（上述由格蛇用十八年半時間建立），冇人會因經濟增長率放緩而怪貝南奇；反之，如通脹率升幅惡化，卻會算喺佢頭上。換言之，貝南奇過度加息嘅誘因好大。6月5日貝南奇演說時話：佢會不
惜一切去壓制通脹率。各位宜小心。今年首五個月美國CPI升幅已達5.2％，核心通脹率升幅3.2％。假設利率升至五厘半或以上，即利率高於核心通脹率二厘或以上，通脹率可漸受控制，但經濟增長便放緩。假設利率只見五厘二五，又擔心未夠力阻止通脹率上升。換言之，8月8日係咪加息？好考功夫。

　　如果你一如我老曹喺股票市場打滾三十八年，便知道今天嘅寵兒隨時成為明天嘅棄嬰呢個道理。有D寵兒可維持好耐（例如數年），有D只維持幾個月。作為分析員，就係喺商品（或股票）未成寵兒前將佢搵出嚟，喺它未成棄嬰前放棄。油價過去六年上升六倍、銅價過去三年上升四倍，都為事先已投資能源股及銅礦股者帶嚟巨大利潤。銅有機會變成棄嬰，至於油價仍在頑強抵抗。2000年3月警察「吹雞」，開始拉「互聯網小販」；走得快好世界，冇走到者就係咁先。今年5月警察又再「吹雞」，呢次所拉嘅對象改為商品股，亦係走得快好世界，唔肯走者已被綁住，無法脫身。誰又係明天嘅寵兒？誰又係明天嘅棄嬰？情況有如釣魚，有人大有收穫，有人一無所得。

　　科技與貿易改變咗全世界。過去人類日出而作、日入而息，所謂循環周期係指春夏秋冬，好有秩序。今天經濟周期複雜好多，同時亦長好多。1980年起工業
周期改變咗珠三角洲嘅面貌、1990年起再改變長三角嘅面貌，原材料需求2000年起又改變咗澳洲、加拿大、俄羅斯及巴西。油價上升曾令七十年代中東面貌
全面改變；八十年代及九十年代油價回落，又令中東國家出現經濟困難；2000年起中東國家又再意氣風發。今年5月起原材料價格回落係咪另一退潮？

中國將減少進口鐵礦石

　　鐵礦石談判中，中方輸咗，決定接受主要生產商必和必拓（BHP）公司所提出嘅價格，較上年度上升19％。睇嚟中方喺談判中仍無法行使話事權。雖然鐵礦
石漲價19％，但鋼價相信升幅唔大，令鋼鐵企業利潤出現大幅下降。加價19％後，中國鋼企須為呢次漲價多付六十億至七十億美元，明年多付一百億元。

　　鐵鋼石每噸漲價19％（約七至八美元），同期運費下降八至十美元，對鋼廠而言成本可以拉平。依家中國鋼廠平均噸鋼利潤只有一百五十元人民幣，未來中國
鋼鐵廠只有繼續薄利多銷。鐵礦石加價19％後，進口價已同中國現貨價基本上一致（現貨價格去年12月至今下降5.35％），估計進口量會減少；今年1月中
國進口二千六百五十八萬噸，5月已降至二千四百五十七萬噸，相信下半年進一步減少。去年鐵礦石漲價71.5％，已令中國鋼鐵業多付三百九十七億元人民幣。
中國嘅問題係：產能過剩、能源緊張。包括鋼鐵業在內已出現明顯過剩，導致整個行業利潤繼續下降。能源價格今年升幅已超過15％，睇嚟中國至今未有妥善方
法。

　　經濟與政治通常手牽手。當政治出問題之時，經濟必然走下坡，反之亦然。1997至2003年到底係經濟影響特區政府抑或政治影響香港經濟？人們心中有數。經濟盛衰50％受外在因素影響，50％係本土因素。1997至2003年香港可以講外在因素同內在因素都不利，類似情況日後應唔會再重演。

　　根據美林證券資料，去年全球擁有一百萬美元以上資金（唔計自住物業）嘅人數八百七十萬人，較1996年四百五十萬人上升近倍。其中升幅最快係中東地區，增加三十萬人。擁有三千萬美元以上者全球人口八萬五千四百人，其中65％有投資新興市場，30％有海外置業。

　　北美洲百萬富翁人數二百九十萬、歐洲二百八十萬、亞洲二百四十萬、拉丁美洲三十萬、非洲十萬。世界過去十年的確富者愈富，至於係咪同時貧者愈貧便木宰羊。

　　SUNDAY（866）、電盈停牌。
　　信用卡防盜（1051）6月22日改名智富能源。
　　■明報企業（685）、萬華媒體（426）6月30日；維他奶（345）7月6日公布業績。

投資者日記曹仁超2006-06-21 另類資金流失

投資者日記曹仁超2006-06-21 另類資金流失

　　6月20日，週二。恆生指數跌159.89，收15608.97；成交二百二十八億元。6月期指低水，跌147點，收15600點。港股正下試15200點支持。

　　江西銅業（358）跌5.6％，見五元九角，因紐約期銅跌4.1％；中海油（883）跌2.56％，見五元七角；中聯通（762）跌2.19％，見六
元七角；恆隆地產（101）跌3.57％，見十三元五角；電盈（008）升8.3％，見五元二角，創2003年11月7日以來最大單日昇幅；中遠太平洋
（1199）升3.24％，見十五元九角五仙。

　　投資者手頭資金充足

　　外圍股市方面，台股重挫3.3％、南韓跌2％、日經跌1.5％，港股只跌1％，仍系跌幅較細嘅地區；MSCI新興市場指數跌1.5％。

　　如商品價格自5月份起真正回落，股市唔似有大跌機會，估計每次低於二百五十天移動平均線5％左右都系入貨機會，最大理由系投資者手上資金仍相當充足。從呢點睇，短期恆指支持點仲系15200點水平。

　　當股市出現高峰，或遲或早跌回低谷（whatgoesupwillfalldown）！但下跌速度如何、形態如何，又往往非我地可以估計。如要從趨勢中獲利，唔好估，只要追隨便可，因此5月沽貨者，6月無事可為。

　　5月份美國房屋建築由十三個月低點回升至年率一百九十五萬七千間（4月份一百八十六萬三千間），新批准減少2.1％，上述消息證明美國經濟仍十分繁榮，估計可令美股出現反彈。週三港股上升，後市展望股市將出現日好日淡。

　　我老曹系黃金長期好友，但二十一世紀同七十年代真系唔同。七十年代通脹（CPI）系推動金價上升嘅元凶，二十一世紀便唔太肯定。今天美國經濟擔心通縮大於通脹（不然2003年6月亦毋須減息至一釐），只系利率減幅太大，引發短暫通脹上升，估計聯邦基金利率重返五釐二五至五釐半之後，通脹率又再慢慢回落，此乃5月份將黃金獲利回吐嘅理由。

　　全球信貸系統突然減速

　　有D數據令人擔心，例如日本5月份N十二個月平均增長率12.4％（4月份12.7％）；英國數字亦幾令人擔心，4月份新債仍升19.4％，5月份突然轉為負45.5％（5月份英國人開始減債！），令金融時報指數由高位回落，礦務股平均跌25％，銀行股跌9.1％，地產股跌17.2％。7月5日起，連
中國亦加入抽緊銀根行動。大摩羅奇去年鋁需求增長率50％嚟自中國，鐵礦石需求增長84％嚟自中國……，一旦中國抽緊銀根，商品價格後市點睇？羅奇認為，中國對原材料需求增長率已過高潮，加上聯儲局為對抗TMT股泡沫爆破而濫發貨幣六年半，今年4月起突然減慢貨幣增長率，5月份便引發全球商品價格下跌潮。

　　PrudentBearFunds嘅DavidTice話，過去六年全球信貸系統正全速進行，雙位數字貨幣增長令經濟欣欣向榮，資金價格升值，包括香港、歐洲、英國、中國、俄羅斯、印度、澳洲、日本、東南亞及南美洲……。當商品價格4月份起出現拋物線上升，突然全球信貸系統都把速度減慢，投資者唔人仰馬翻才怪！整件事都系全球政府嘅財金官員由最初擔心通縮到今天擔心通脹所造成，佢地大量增加信貸後突然叫「停」，問你死未？

　　過去六星期股市表現嚇死唔少投資者，上週尾市出現反彈後，本週跌市又再開始，嗰D冇躲入避難所者又要面對風吹雨打，尤其系新興市場股、金礦股、科技股，冇利用反彈市脫身者又周身蟻。技術上睇，5月8日至6月13日急跌已完成（部分系拋空），上週尾段出現挾淡倉，本週開始進入緩慢下跌期。鐘擺由5月8日開始又向另一方向擺動。

　　金價週一開始又回落，主因系上週五伊朗總統立場轉為緩和，氣氛在好轉中。伊朗同時系全球第四大產油國，如核問題順利解決，有助油價回落。商品中，以油價企得最硬，至今仍喺高價牛皮，二百五十天線支持喺六十三點八四美元【圖】，喺油價未低過六十四美元前，相信聯儲局加息立場唔會停止。美滙指數5月份回升。鎳價由5月26日至今跌幅超過20％，銅價亦出現回落。商品價格系咪進入短期調整，亦視油價去向而定。

　　投資成功必須追隨趨勢（Beingontherightsideofmarket），而唔系收息。股票唔系買嚟收息嘅，而系買嚟賺價，此乃股票同債券最大分別。投資就系找尋趨勢、追隨趨勢，有智慧不如趁勢。我老曹手上財富較一般人多DD，理由系入行問題。我老曹1967年離開學校時，第一份工系到聯業紡織公司做練習生（當年紡織業系香港最大工業），做咗六個月因捱唔住工廠內嘅酷熱（當年工廠仍未有冷氣系統）、噪音（一百二十架織布機同時開動）及輪班制（二十四小時分三班制，早班系女性，午班同晚班系男性），結果1968年轉行做股票（因同學中有一位親戚，買咗個股票經紀牌，要搵個識英文嘅人幫佢，如此這般，我老曹便入咗證券呢一行。假設我老曹今天仍從事紡織業，過去四十年任你點努力，成績仍然有限（因為男怕入錯行）。「三分努力、七分天意」，如果你連三分努力都唔肯付出，便唔好怪個天；反之，如果你付出七分努力仍冇成就，此乃天意，因為謀事在人，成事在天。如果連「東南西北」都分唔清，卻希望喺投資市
場獲利，天下間何來如此便宜嘅事?!例如你搞得清資金流向系乜咩？

　　資金流失未必影響同業拆息

　　資金流向分幾種。

一、由一個國家流向另一國家或地區。1997年亞洲金融風暴，資金由亞洲區流失，造成該區貨幣貶值及利率上升（香港因實施聯滙制度，所以只見利率上升），1997年前許多人都唔識資金流向，今天已成為普通常識。

二、VIX（VolatilityIndex）擴闊及收窄，亦影響資金流向。自從衍生市場發達後，兼且資金成本低廉，大銀行或證券商大量發行窩輪（warrant），通常認購價較普通股股價高10-15％，並同時向客戶發ELN。喺低利率時代，佢地只須付客戶五、六釐息，客戶便肯認購ELN。響一段日子內，如股價不低於認購價，客戶便可賺息；如低於認購價（發行時定價，一般較市價低5％）便要收股票。銀行或大證券商利潤便系嚟自發輪產生嘅溢價（例如10-15％）扣除ELN認購價（低於市價5％）。換言之，無論窩輪系咪行使，銀行都可賺取其中差價（約5-10％）。如市場波幅細、利率低，窩輪及ELN皆容易發行，銀行便需要從市場吸走部分股份作發輪及發ELN之用，形成資金流入股市；反之，一旦VIX上升及利率增加，令發輪及發ELN成本上升，銀行及大證券商便唔易向市場推出窩輪及向客戶推介ELN。隨著窩輪溢價下降，銀行及大證券商便接入窩輪，沽出手上股份，咁叫做unwind行動。此舉對股市而言系另類資金流失，但因為資金冇離開一個地方（或國家），因此唔影響銀行同業拆放，無法響利率市場反映。5月10日開始嘅資金流失，就系因為VIX突然上升引發一連串unwind行動，唔明白衍生市場操作者，一味睇住銀行同業拆息冇升便以為資金冇流失，結果損失慘重！本港冇VIX，因為期權市場唔夠活躍，因此只有參考美國VIX。如投資者對前景有信心，認購及認沽期權溢價低，令VIX低企，一旦對前景冇信心便令認購及認沽期權溢價上升，令VIX上升，因此觀察VIX可知「內部」資金流向，即資金由股市流出或流入。值得小心嘅系，本週一美股VIX又再上升，即unwind行動繼續。請唔好再用1997年資金流向嘅工具（睇利率升降）去分析今年LV（Longvolatility）改變。今天系打世界盃嘅時代，唔再系精工對南華！喺怪責國際大鱷來港搵食之時，香港投資界自己亦應該檢討，點解分析技巧未達國際水平。

　　散戶睇好大戶睇淡

　　技術上睇，沽售壓力仍存在，但已較5月10日前減少。美股標普五百（迷你裝）期指上週二起增加三十三萬二千張睇好合約，代表上週二至上週五入市博反彈
者都系小投資者而非大戶（大戶唔會玩迷你裝期指），今次散戶到底可撐幾耐？木宰羊。反之，大炒家（MerchantTrader）上週增加六萬張新空倉期
指合約（系近十年內最多嘅一週），代表大戶仍睇淡後市。上週散戶睇好、大戶繼續睇淡，雖然散戶唔一定輸、大戶唔一定贏，不過你幫邊便?!

　　PE參考價值一落千丈

　　喺波動市中不應趁低吸納，只應等待大市穩定下來才再作打算。依家唔系表現勇氣嘅日子，請向英女皇學習「donothing」（無所事事），或向畢非德學習「等！等！等！」。別人會告訴你加息冇影響，佢只系告訴你真相嘅一半。例如2004年6月至今年4月加息的確冇影響，5月10日加息後利率已高出核心利率（三個月三釐二、六個月二釐八）二釐，踏入「有」影響期。何況6月29日利率見五釐二五機會已接近100％，到時絕對有影響；8月8日加息機會亦已升至50％。高息令股份O進入回落期，加上今天恆指成分股純利中包括太多物業重估利潤，令O參考價值一落千丈。

　　今天日本銀行宣布唔會延遲取消零利率政策（過去十二個月，日本銀行已從市場減少日本商業銀行15％流動資金）。照依家趨勢睇，呢次抽資行動響秋季之前唔會停止。唔好估，只要等！上述公布令日股進一步大跌。

　　中國國務院發展研究中心金融所所長夏斌（亦系最早要求政府提高法定存款準備金嘅學者之一）估計，呢次商業銀行人民幣存款準備金上升0.5％，至8％，
一次性可凍結流動資金一千五百億元人民幣；加上人行近期兩次向商業銀行發行二千億元票據，即市場流動資金短期內減少三千五百億美元，對第三季度中國經濟肯
定產生不利影響，但唔會產生巨大影響，因商業銀行流動資金仍然充足，只系會減慢信貸上升速度。

　　中國貿易順差反映儲蓄率太高

　　夏斌話如甲、物價仍逐月上漲；乙、投資增長仍快嘅話，下一步調控時機系今年7、8月份之後，中央會否進一步採用其他措施，便睇7、8月份宏觀數據。呢次提升法定準備金率，肯定會推動市場利率上升。

　　摩根大通認為，中國人行繼7月5日將存款準備金上調0.5％後，如7月份經濟報告持續強勁，將有更多貨幣緊縮政策出台。摩根大通中國研究部主管龔方雄話，中國人民銀行最少仍有1％調整幅度去令經濟降溫。

　　分析家指出，中國經濟並非過熱，而系內外失衡。5月份城鎮固定資產投資增速30.3％，系投資結構唔平衡。以國有銀行為核心，金融體系傾向國有控股企業優先融資，形成資本市場扭曲配置。呢點可透過將國有銀行市場化去糾正（中國早已咁做，只系速度唔夠快）。服務業去年只升10％；消費需求只佔中國GDP52％。消費需求不振，因整個社會保障不足，令居民收入唔少被儲蓄起來。呢類預防性儲蓄造成中國高儲蓄率及消費不振，中國必須建立良好社會保障才能
糾正。5月份中國貿易順差一百三十億美元，就系反映中國儲蓄率太高、消費不足外，亦反映人民幣值偏低，造成流動資金過剩，單靠加息未能阻止資金到處流竄，造成樓價上升等不良現象。糾正內外不平衡有賴人民幣有秩序地升值，令中國經濟由過分外向轉為內外平衡，多D服務本土經濟。

　　首創置業（2868）停牌。

　　漢國置業（160）停牌，宣布發行可換股債券。

　　新海能源（342）停牌，簽訂合作協議。

　　■新威國際（058）6月23日；修身堂（8200）、新銀集團（988）26日；新怡環球（1094）28日；開明投資（768）7月3日；進智公共交通（077）12日；東潤拓展（467）17日；北方興業（736）25日公布業績。

投資者日記曹仁超2006-06-20 成交大減開始抖暑

投資者日記曹仁超2006-06-20 成交大減開始抖暑

曹Sir - 投資者日記

　　6月19日，週一。恆生指數跌73.79，收15768.86；成交大幅減少至一百六十四億六千四百萬元。6月期指跌91點，收15747點。人行提升商業銀行儲備金，令建行（939）股價跌2.2％，見三元三角；中國銀行（3988）跌1.5％，見三元三角七點五仙。

投資失敗理由系怕閒

　　今年暑假，無論地產經紀或股票經紀都要抖暑，因為樓市及股市踏入7月相信會好靜。股市惡性拋售6月13日理論上完成，上週完成挾淡倉後，本週冇嘢搞。至於樓市，早喺5月份起已開始靜，因為香港利率已略高於CPI增長率二釐，加上一連串數據公布，人們決定都系睇世界盃舒服D。

　　英女皇喺八十歲生辰時話，任何人都會老，能夠做嘅事系令自己儘量長壽！英女皇嘅吸引力便是無所事事，人地批評佢嘅女兒，佢唔表示意見；人地批評佢嘅兒子，她同樣唔表示意見。畢非德認為，投資失敗理由系怕閒（ShyofLaziness）！佢一生人都在等，等候入貨時刻，等候合適對象出現……。投資唔系打足球，唔使跑嚟跑去，反而應學習英女皇嗰份休閒。幾多人喺股市走出走入，結果得到乜嘢？本週開始，我地開始學習享受休閒。

　　鐵礦石談判方面，可能系中國首次成為價格制定者。全球多家鋼鐵生產商已同意巴西淡水河谷公司加價19％嘅要求，只有中國態度一直強硬，聽講雙方可能達成協議，最後只加價10％。

　　上海銅價今天帶頭下跌，令倫敦3月期銅一度下挫一百六十美元或2.3％，成六千八百二十美元一噸，跌幅大於上海1.6％。理由系人行提高商業銀行存款準備金0.5％，至8％。倫敦銅價自上月創新高後，至今已回落31％。

　　跌市或延續至第四季

　　東方航空（670）客運量連續第十六個月上升，5月達二百八十七萬人次，較去年同期升82％；客座利用率亦升四點一個百分點，至68.4％。國際航空運輸協會估計，2009年之前中國客運市場年均增長率可達9.6％，高於世界平均水平。

　　5月份香港失業率降至4.9％，系近五年新低。今年首季消費較去年同期升4.5％，系一年嚟升幅最大嘅一季。

　　分析界認為，2000年1月14日道指見11750點，有如1966年2月9日道指見995點，系超級大牛市結束。今年5月10日道指見11670點，相等於1971年4月見950.82；其後到1971年4月回落至11月嘅797點，跌幅16.18％；再由1971年11月低點升至1973年1月1051.7新高，之後才再大跌。如1971年道指走勢有參考價值，今年5月10日開始嘅跌市可能一直延長到今年第四季，然後上升，及至2008年年底、09年年初道指創新高後，才再大幅回落。雖然過去歷史唔保證喺將來重演，但1971年道指走勢實在有一定參考價值【圖】。

　　美國樓市感受加息壓力

　　本週trader努力搵出上週股市低點，即恆指6月13日15204點及黃金低點五百四十二美元等，呢個底到底有幾可靠？

　　週二美國公布5月份新屋建造及批准數字，根據ThomsonFirstCall統計，分析員估計5月份新屋建造系年率一百八十六萬間，批准數字系年率
一百九十六萬一千間。經過十六次加息（相信月底出現第十七次），美國房地產終於感受到壓力。根據美國商業部資料，4月未售出房屋高達四個月供應量，另有十二萬八千間新屋在建造中，系歷史上新高。七十一個大城市中，40％單一家庭住宅售價被視為極之偏高。

　　5月份CPI上升0.4％（核心通脹0.3％），令五年、十年、三十年期債券孳息率紛紛高出五釐。股市自5月10日起回落，令金融市場投資者如果唔系變得悲觀就系無心戀戰，經上週末強烈反彈後，跌市繼續。

　　本週四公布5月份領先指數估計回落0.4％（4月份回落0.1％）。美國克利夫蘭聯邦儲備銀行行長SandraPianalto將發言，此乃6月28、29日公開利率協議前最後一位聯儲銀行行長髮言，對股市有一定影響。

　　上週日本銀行宣布維持零利率，令日圓滙價進一步回軟。十五位分析員中，有九位相信7月份日本銀行將加息，49％日本民意認為日本銀行行長福井俊彥應辭職，13％認為唔使。睇嚟日圓滙價喺6月份繼續受壓，新元素系北韓可能試驗飛彈及發展核武（1998年北韓試驗長程導彈飛越日本上空，落喺太平洋，其後只試驗短程導彈。呢次將系第二次試驗長程導彈）。

　　5月當七十六歲老人家都問我老曹應否將10％儲蓄用嚟買金時，我老曹知道金價無可避免將出現大調整。當時柏克萊環球推出白銀ETF，至今已回落26％。ETF至今已有二十多年歷史，令投資者更方便買賣商品。當冇去過印度嘅人都加入投資印度基金行列之時，我老曹知道印度股市亦逃唔出下跌嘅命運。

　　世界盃、惡劣天氣，加上下週暑假開始，相信股市好快靜下來，進入冇方向感期。上週末三個交易天上升，估計只系挾淡倉。喺跌市中唔少人乘機空倉，上週五完成平倉後，本週股市又再回軟。不過，經過上週挾淡倉後，淡友氣燄收斂。後市恆指15200點暫時有得守，估計好淡雙方喺呢個水平出現爭持機會好大。

　　印度股市雖然已回落，但德銀亞洲、美林亞太區、摩根大通、野村仍認為偏高，即使回落25％仍唔夠（印度股市由5月10日至今回落22％），目前O十五點二倍（5月10日O二十點五倍），相較MSCI新興指數O只有十二點二倍，印度股市仍然太貴。5月11日至今海外投資者淨拋售二十四億美元股票（即拋售大於買入），今年1至4月淨買入五十億美元股票。野村證券策略員SeanDarby認為，印度股市7000點才合理，即較上週五仍可跌多29％。怡富資產管理公司持相反睇法，GraceTam認為，印度長線增長十分好，並認為已可吸納。霸菱資產管理HayesMiller亦認為，印度股市開始尋底。

　　國企、紅籌股面對人行7月5日起增加商業銀行存款儲備比率至8％（2004年4月以嚟首次），估計可吸收唔少過剩資金，代表銀根抽緊。今年首五個月內地房地產投資仍升21.8％（首四個月升21.3％），5月份房地產投資不但冇減少反而上升。

　　內地游資過剩皆因人民幣偏低

　　人行4月增加貸款利率零點二七釐，似乎未能限制貸款增長；5月政府一連串稅務措施增加房地產交易成本亦失效。至於7月5日抽緊銀根後又如何？睇嚇點！歸根到底，問題喺人民幣滙價偏低引發國際游資湧入，造成銀行流動資金過剩，信貸膨脹。

　　由1842年南京條約將香港割讓畀英國開始，中國成為西方列強眼中嘅肥肉，要瓜分而後快；加上滿清政府無能，過去百多年中國人受盡西方侮辱。建立新中國已成為大部分有識之士嘅共同願望；第一次有組織對抗系洪秀全搞嘅太平天國，利用宗教力量威脅滿清政府政權，可惜洪秀全等人未成事已爭權；加上滿清政府獲西方國家財力及武器上支持，好快將太平天國平定了。不過，滿清政府依然唔長進，更任由西方列強喺中國予取予攜；最後喺孫中山領導下推翻滿清政府，除之而來卻系軍閥割據，到後來日本入侵，國民政府未企穩便要先應付大軍閥，然後領導國民八年抗戰。國民政府未上軌道先腐敗，最後由毛澤東領導下嘅中國共產黨將蔣介石領導下喺國民黨趕去台灣。1949年新中國成立，並以蘇聯為藍本，建立社會主義制度下嘅中國，強調「自力更生」。可惜毛澤東喜歡唔按經濟規率辦事，六十年代更發動文化大革命，將本來已經十分脆弱嘅中國經濟，進一步搞到一窮二白。

　　由1842年起至1976年呢一百三十四年，作為中國人真系好苦。由西方列強瓜分中國，到太平天國、八國聯軍入侵、大軍閥割據，到八年抗戰、國共之爭、文化大革命，中國人喺外國人面前真系抬唔起頭來！七十年代初期我老曹首次到華爾街「朝聖」，美國人叫我「Japs!」 （Japanese），佢地認為穿西裝住得起高級酒店嘅亞洲人一定系日本人。當年我老曹感覺真系想喊！

　　全球商品跌價利好中國

　　1978年鄧小平提出改革開放政策，最先系「三來一補」，深圳成為香港輕工業加工基地；到2003年中國加入WTO成為世貿成員。不足三十年光景，中國經濟迅速由農業社會轉型為工業社會。依家中國農民雖然仍佔總人口50％，但以中國人口咁多，上述改變亦算驚人成就。要迅速工業化，產品必須有市場，唔似西方國家過去以軍事力量佔據市場及原材料來源，中國只有利用價廉物美去開拓市場。所謂和平崛起，主要仍系OEM（代加工）喺國際市場上賺取微薄加工費。工
業化亦需要原材料，初期中國本土仍可供應，隨著需求一再上升，便只有依賴入口。2001年開始引發全球原材料漲價，今天中國三分一原油依賴入口、過半鐵礦石依賴入口；四十五種原材料中，只有九種可以自給自足。去年中國喺全球工業原材料用量增長中所佔比重令人矚目：鋁佔全球增長率50％、鐵礦石佔84％、鋼材佔108％、水泥佔115％、鋅佔120％、銅佔307％、鎳308％，呢D趨勢可持續落去咩？上述情況七十年代曾喺日本出現，日本響石油危機後決定走
向高科技，唔再依賴OEM，發展自己品牌，並以高新科技作為日本產品競爭力嘅後盾。今年中國「十一．五」規劃亦指明中國欲走呢條路線，只系由OEM業務走向高新科技，仍有一大段痛苦日子，亞洲四小龍中亦只有南韓成功。至於香港嘅科技園、數碼港、工業園……到底為香港帶來乜嘢科技？

　　5月10日開始全球商品價格急跌，對中國經濟而言系一個好消息。中國喺重新平衡經濟增長與發展方面，雖然強調向消費傾斜，但趨勢仍唔明顯。擔心GDP增長率放緩速度太快，迫使中國領導層延長其投資及出口為導向嘅增長戰略，形成依家拉鋸局面。中國去年不但成為全球最大銅、鎳及鋅耗用國，而且增長率極之驚人。中國政府明白上述升幅唔可能長期維持，點樣喺經濟轉型中保持高增長（例如年率7.5％）並唔容易。今年首季中國GDP升10.3％，令唔少基本金屬價
格出現近乎拋物線嘅增長，代表投機者並唔相信中國可平衡經濟。新五年計劃未見真正落實，點樣令經濟同時出現此消（高耗能粗放型加工產品放緩）彼長（零售、貿易、批發、國內運輸、物流等行業增長），而令GDP未來五年保持7.5％年率上升？喺日本、南韓等，轉型過程中亦曾出現青黃不接期。中國喺原材料需求增長今年首季相信已達最高峰，第二季開始進入增長放緩期，未來幾年更顯著下降至低增長！只有咁樣才能緩解工業原材料市場目前所承受嘅價格壓力。

　　中國經濟增長今年不但面對能源及商品價格大升嘅影響，同時亦面對環境約束。過去二十八年有三億農民轉到城市安家就業，令城市人口上升一倍，為城市提供大量廉價勞動力嘅同時，亦令城市面對環境壓力，如未來增長模式不變，2015年中國要消耗三十一億噸煤，石油進口依存度達65％。中國根本上無法向其他國家進口足夠能源及原材料，而本身環境污染亦成為大問題，燒煤所造成嘅酸雨2003年令中國經濟損失達一千一百億元人民幣，90％河流受污染、75％湖泊出
現負營養化。酸雨已影響全國三分一種植面積，全國大城市60％空氣未及二級標準；全球十大污染城市，中國佔六個！依家中國須每年投放二千六百億元人民幣
（相當GDP1％）去控制污染，但情況未見改善。

　　泰國金融風暴後否極泰來

　　中國走日本之路已無選擇權。日本自1978年起全國耗油量開始下降，至今日本耗油量仍低於1978年，令油價由1980年四十五美元一桶降至一度低於十美元！以一美元GDP計，美國耗油量系日本一倍，中國系日本八倍，即美國同中國節約用油方面仍有很大餘地。非不能也，實不為也！

　　天津市濱海新區被國家批准為改革試點區，發展高新科技，令中國加工業為主嘅模式轉型到高新科技；浦東則協助長三角由加工產業走向金融服務業，以迎接2008年中國金融開放時代來臨。中國經濟會否轉型成功？過程系咪順利？會否出現青黃不接期？中國政府正努力推動轉型，我地嘅投資邏輯思維應否隨著「十一．五」規劃而改變?!

　　1997年亞洲金融風暴後，被擱置嘅曼谷建築物近年已紛紛建為酒店或寫字樓。上週五星級、五百四十三個房間嘅希爾頓酒店開幕（上述項目早喺十年前動工興建，因亞洲金融風暴而停建，今天終於落成。新業主系新加坡郭氏家族，過去兩年郭氏家族動用二億美元購入泰國四個項目，上述是其中一個）。郭氏另一項目系四十二層高嘅ExchangeTower，當年已建成90％才放棄，今年6月可完成。

　　其他有WorldTradeCenter，響2002年12月由泰國最大嘅商場建築商以二億三千四百萬美元購入及改建。

　　1997年亞洲金融風暴令泰國股市回落55％，泰銖滙價大幅下滑，1998年泰國GDP萎縮10.5％。泰國股市1998年9月起回升，至今上升三倍；泰銖1998年1月起回升，至今上升45％。雖然2000年再一次回落，2003年又復甦。去年泰國吸引一千二百萬遊客，估計今年再升36％。

　　潮起潮落1997年至今泰國一如香港，不知幾多人喺1997年後變得一無所有，但同時為另一批冒險家提供機會！浪淘沙，不知淘盡多少英雄好漢，又有多少人能以平靜心情，笑看朗日清風。

　　■民生國際（938）、江山控股（295）、林麥集團（915）6月28日；中港照相（1123）、嘉利國際（1050）、葉氏化工集團（408）29日公布業績。

牛熊分界線毫無根據

2006-06-15 投資者日記 牛熊分界線毫無根據

曹Sir - 投資者日記

　　6月14日，周三。恒生指數一度反彈162點，見15396.5，可惜下午一開市又再跌過，收市見15247.92，只升13.5。6月期指低水，收15241點，跌31點，睇大市仍未能企穩，理由係股市跌得太急，唔少購買力15600點以上被綁。

　　核心通脹率只係落後指數，如以它作為加息減息指標，咁不但6月29日要加息，8月8日亦須加息，到時會否過猶不及？技術上睇，股市漸進入「風眼」，應有一段比較上平靜日子。自5月8日至今恒指已回落12％，過度超賣下平靜，冇乜用。

　　倫敦銅價跌6.7％，令江西銅業（358）股價跌4.2％，見五元六角五仙；德昌電機（179）因銅價下跌而升6.48％，見五元七角五仙。

中國經濟失衡開始糾正

　　2001年1月開始，流動資金被人為地推高，引發過去三年股市強勁增長，帶動全球GDP上升，部分增長係透支未來。隨流動資金開始正常化（例如美元利率重新高於通脹率二厘或以上），未來GDP增長率放緩機會好大。流動資金過剩令投資者過去曾忽視部分新興經濟體（如印度）收支赤字狀況，資產泡沫亦令企業盈利睇落去比實際更大（例如2005年香港因會計制度改變，地產公司及銀行業紛紛重估本身固定資產，令去年純利大升）。隨流動資金逐步被抽走，呢D企業今年純利將走下坡，而D收支出現巨大赤字國家貨幣終將急跌，令通脹率上升，所以各國央行不得不抽緊銀根，以避免通脹惡化，但GDP增長率因此放緩。

　　熊市轉捩點，由美國聯儲局開始力打擊通脹，令流動資金由金融體系中被抽走開始。換言之，5月10日美股回落，同2004年春季及去年秋季拋售，本質上有所唔同，上兩次拋售，美國聯儲局及其他國家央行未對通脹表示擔憂。事實上，去年起通脹漸成一個大問題，但全球央行一直以「核心通脹」仍處於低位而輕輕帶過。隨金價狂升至七百三十美元一盎斯，美元價急跌，動搖全球對美元信心，貝南奇只有迅速改變態度，引發呢次全球性拋售。MSCI新興市場指數由2003年3月12日至今年5月8日共升228％，但5月8日至今跌幅只有20％，相對巨大漲幅仍唔算得乜。有人以O唔高，認為後市跌幅有限，上述睇法係唔，今天企業純利如地產股及銀行股，透過重估固定資產而被誇大；資源股亦因商品價格上升而誇大收益，上述都係流動資金過剩產物，一旦流動資金水平恢復正常，便會出現糾正，例如中東海灣股市過去跌幅便達50％至70％。

　　值得注意係，今年起中國經濟增長模式改變。過去中國經濟由固定投資及出口拉動，兩者佔中國GDP75％，都需要大量資源及商品消耗去支持，大摩羅奇認為，咁樣再發展落去，商品價格上升將令成本升至令人卻步階段（即遲早國內工廠只能做蝕本生意！）
「十一．五」規劃今年剛上馬，成績未見，目的係實現一個「低商品消耗、高科技投入」增長模式。未來中國經濟增長將由私人消費及高新科技產品出口帶動，就似依家日本及南韓，並以環渤海作為經濟增長第三引擎。中國人民銀行4月下旬已收緊貨幣政策，遲早內地經濟上反映出。中國GDP增長率將由過去二十五年平均每年9.5％，漸漸調低至2010年GDP增長率7.5％，以及GDP每單位能源含量每年降低4％（即2010年共降低20％），即中國今年起經濟增長由過去高耗能、高商品消耗經濟增長模式，逐步轉為低耗能、低商品消耗經濟增長模式。全球能源及商品需求正出現改變，而且中國正開始大宗商品交易中行使「話事權」，例如呢次鐵礦石價格談判，以及最近出售存銅去壓價。羅奇預言中國經濟失衡現象今年起開始糾正，若干程度上緩解全球能源及工業原材料市場所承受壓力。

　　英國BP石油公司首席執行官布朗大膽預測，五年內國際油價將跌至四十美元一桶、十年內跌至二十五至三十美元！高油價係咪到轉捩點?!

　　本文見報日，美國已公布5月份CPI，估計升幅0.4％，較4月份0.6％為低。對美股影響如何，會否趁勢反彈？

支術反彈快將出現

　　聯儲局做法係用昨天數據（5月份CPI）去決定明天利率。例如2002年10月美股回升後，聯儲局到2003年6月才停止減息（相差九個月）。
5月10日美股已開始回落，聯儲局幾時才停止加息？站聯儲局立場，往往寧可殺錯不可放過，往往過猶不及。道指MACD短期已進入超賣區，技術上睇可支持一次短期反彈，之後係點便見步行步。

　　超級大熊市由2000年年初開始，熊市一期至2002年10月完成，然後出現熊市中最大一次反彈，相信今年5月10日完成，並進入熊市二期。標普五百已跌穿二百天線、MACD進入負11、RSI指出短期超賣、ROC（Rate of Change）係負4，一切都顯示一次技術反彈快將出現。不過，股市大跌之後，唔代表未來唔會再跌！估計短期反彈只係風眼。

　　VIX已升至22.8，係2003年以新高，代表低波幅時代今年4月結束，高波幅時代今年5月第二個星期開始，投資股票風險大幅上升。依家投資者對前景十分憂慮，平均每四十五萬份puts才有十萬份calls。以上述情況，反彈隨時出現，只係反彈完成後，唔排除股價可以再跌10％或以上。廣度指標（breadth Index）係四比一（即每四手成交係照買家價成交才有一手成交照賣家價成交），代表投資信心十分弱。

　　股市如出現大反彈，宜拋售高增長股及周期性股，改高息股及低負債股。聯儲局成員未宣布暫停加息前，仍不宜大舉入市。

　　高負債本身係通縮源頭（1990年日本及1997年7月香港已證明呢點）。如果唔係聯儲局2001年1月大幅減息，今天美國經濟可能早已進入通縮而非憂慮通脹。當聯儲局將聯邦基金利率上調到五厘二五後，令投資者對承擔風險戒心上升，O回落，上述因素足可阻止指數重返今年5月高位，即今年高點已見。自1997年8月至今，贏家係保守投資者而非進取投資者。D年收入一百萬港元以上家庭，今天經濟狀況較1997年7月前更好；反之，年收入四十萬港元以下家庭，今天經濟狀況卻較1997年7月前更差；至於四十萬至一百萬元收入家庭便有上有落。大趨勢係社會上20％家庭富者愈富，其餘卻貧者愈貧。

　　呢次金價大跌，係因為各國央行聯手對付對沖基金，明知佢地利用槓桿去炒，於是收緊銀根（4月開始）兼加息（5月開始）雙管齊下，殺到對沖基金兵敗如山倒。空美元金、銅、油者，依家只餘下油者仍頑強抵抗。七十年代石油危機，令北海油田、阿拉斯加油田被開採，當年美國同歐洲唔係冇石油資源，只係開採成本昂貴。今天中國同印度已成為石油消耗大國，但同時本身冇龐大石油資源，未來結果必定係美國同歐洲讓出部分石油資源同中國、印度共享。美國人再唔可以室外溫度零下二十五度時讓室內溫度保持攝氏二十五度，美國人應放棄使用SUV汽車、停止大量耗用汽油及停止用油發電，而搵出清潔用煤發電方法……。
不然高油價期將長期維持，最後摧毀西方國家消費力，令全球再次進入經濟衰退。

　　去年四個颶風襲擊美國海岸，摧毀一百一十三個鑽油台及超過四百條油管，尤其卡特里娜更造成超過一千億美元財物損失，係美國有史以來最大一場風災。今年估計大西洋及墨西哥灣有四至六個大型颶風襲擊美國，冇人可事前知道有冇事發生。颱風季節由6月1日開始，11月30日結束，呢段日子好少人有膽大量拋空期油，形成油價現今仍企得住。各國央行聯手拮穿黃金泡沫同商品泡沫，但油價仲高企，如6月29日同8月8日再加息，將刺穿石油泡沫，但必須考慮樓市承受力，以免沙塵滾滾殺錯良民，短期估計油價六十五至七十美元上下擺動。

　　每次孳息曲線倒轉，都可產生「奔向優質」（flight-to-quality）情況，至於會否引發經濟衰退？情況每次唔同，唔係咁簡單。今天十年期債券孳息四厘九六、二年期債券五厘，引發高風險項目被拋售，代表資金繼續收緊，商品同黃金出現unwind；新興股票市場相對美股亦係高風險，亦出現unwind，一如納指跌幅大於道指道理一樣。

　　金價已跌穿二百天線、RSI進入超賣區，ROC更跌至負12，相信進入尋底期，拋售潮已近尾聲。我老曹再強調一次，二百天線（或二百五十天線）唔係牛熊分界線，移動平均線係1973年7月《信報》鄭植林兄由外國引入香港，並證明十分有用，但依家太普及，而引發好多誤解！移動平均線一如猜測指數、動力指數及RSI，係擺動指數（oscillator），並非乜牛熊分界線，呢D毫無根據笑話，真係笑死鬼佬。一如過去有人認為減息股市升、加息股市跌一樣咁荒謬！換言之，升穿二百天線（或二百五十天線）唔代表牛市誕生，跌穿二百天線（或二百五十天線）亦唔表牛市死亡。日經平均指數去年5月首次跌破二百五十天線，事後冇任何發生【圖一】。5月12日金價七百三十點四美元，拋離二百天線33.7％引發調整；今天金價見五百四十二點五美元，略低於二百天線，代表拋售告一段落，代表呢個水平購入黃金風險唔大，後市展望下跌風險只有5-10％。去年7月黃金亦跌穿二百天線，黃金牛市亦未死（牛市中，跌穿二百天線係入貨訊號，代表五百四十六美元或以下可考慮重新吸納黃金！）如果係牛市，好少低於二百天十個交易天，即黃金由五百四十二美元回升機會十分大，當然亦有例外。分辨牛熊、利用道氏理論，涉及大量基本因素須考慮。

　　恒生指數5月8日17328點拋離二百五十天線13.5％，調整便出現；6月13日跌穿二百五十天線，代表拋售告一段落，便出現反彈【圖二】。同黃金唔同，黃金係牛市，跌穿二百天線後入貨係安全位。至於恒生指數，因為處熊市（2000年已開始），跌穿二百五十天線只係出現反彈水位，二百天線（或二百五十天線）並唔係牛熊分界線。

　　決定牛熊市，應用道氏理論，唔係用移動平均線理論。鐘擺理論亦有助分辨牛熊市。牛市中，鐘擺往往向上擺（即拋離二百五十天線愈愈高），只有好少時間低於二百五十天線，即使低於二百五十天線，一般只低5-10％便又再次向上擺動。有人將二百五十天線作為牛熊分界線，相信係出於上述誤會。熊市一期，恒指由極度偏高（例如拋離二百五十天線25％或以上）進入極度偏低（例如低於二百五十天15-20％）才完成熊一，依家處於熊市二期，通常二百五十天線
之間穿梭，上限係15％，下限係低於250天線10％。經過一段好長日子（熊市二期十分長），才進入熊市三期，到時恒生指數每次高出二百五十天線5％都要拋售，直到有一天低於二百五十天線15－20％，便完成整個熊市。

今年冇夏日戀情

　　上述才係正統移動平均線理論，書本上從來冇講二百五十天線係牛熊分界線。股市有如天氣，驟晴驟雨，冇人可肯定話你知明天天氣會點樣。5月策略係Sell in May，6月策略係Just wait相信軟陸剛開始，唔同行業都在調整去適應軟陸前景，急唔。相信整個夏季都係Dog’s
day！（做牛做馬日，既辛苦又搵唔到銀）！相信今年冇夏日戀情。

　　美國房屋建造股指數由高位至今已下跌40％，個別跌幅超過50％，美國房屋建造業已陷入衰退。雷曼兄弟第二季純利升47％，但股價仍下跌；高盛、美林股價亦下跌。以高盛為例，有四分三純利自trading……。證券公司自己炒賣證券去賺取利潤，而非代客買賣賺佣金，係咪好令人擔心？因為金融市場冇常勝軍。雖然高盛純利達二十三億一千萬美元或每股四元七角八仙（較去年同期八億六千五百萬美元或每股一元七角一仙大幅上升），但股價一度回落4％，代表股票
經紀行業好景不再。

加國兩岸浮現樓市泡沫

　　美國房地產亦開始令人擔心，全國大約有超過四百萬間一手及二手樓仍未售出，存貨量正在上升，估計未來十二至二十四個月存貨仍將上升，最終引發美國樓價
向下。根據《USAToday》研究，今年首季美國有七十一個城市樓價太貴，全國有34％樓價太貴、39％偏高。上述物業主要分布加州及佛羅里達州，平均售價三十八萬三千
美元，偏高102.6％。最便宜達拉斯（Dallas），過去電視劇《錦鏽豪門》便以達拉斯為背景，講油價高企後八十年代豪門恩怨，今天樓價仍九萬四千美元，估計偏低24％。依家美國偏低樓價只佔全美1％。

　　加拿大西岸（例如溫哥華）樓價已出現泡沫現象，其次係卡加利今年樓價再升30％。溫哥華平均樓價要五十萬加元，主要係就業情況理想，令大量人口湧入，因能源及資源有價。隨能源及資源價格回落，擔心溫哥華樓價亦盛極而衰，同樣大細物業多倫多只值三十五萬加元，離多倫多一小時車程馬克姆同樣一千八百
呎四房一廳住宅，只賣十二萬加元。

　　If you’re not Healthy, you’re not
Wealthy！冇健康，所有財富都係零；有健康，便係零前加個一字！荷包腫脹冇問題，肚腩鼓脹大問題！今天超級富豪冇一個有肥肚腩，如果你仍擁有，請設法五十歲前搞掂佢，不然你幾難活到八十歲。今天中年男士及女士有60％以上超重（包括我老曹），我老曹兩年前已努力去掉肥肚腩，並漸見功效。做法好簡單，就係少油、少鹽、少糖兼少澱粉質食物。活得健康，財富才有意義，尤其是我地呢一行，平日已精神緊張，如再加上煙酒，你即係同自己過唔去。無論點忙，請每天做三十分鐘出汗運動，保證你活到八十歲！

　　新鴻基公司（086）、聯合集團（373）、聯合地產（056）停牌，宣布重大收購。

　　招商迪辰（632）停牌，宣布發可換股債券。

　　永成國際（850）、天地數碼（500）停牌，宣布發行新股。

　　■邵氏（080）6月22日；訊通控股（8082）、衛科創業（8172）23日；FlexSystem（8050）、毅興科技（8047）、銀河映
像（8130）26日；百富國際（8272）、豐盛創意（8136）27日；即時科研（8119）、富士高實業（927）28日；鐳射國際（8173）
30日公布業績。

曹Sir投資者日記 出貨力量銳不可擋 5月16日

唔少電影及電視劇在紐約廣場酒店（Plaza Hotel）內拍攝。但令佢世界出名的卻是1987年10月股災後世界五強（美國、日本、法國、西德同英國）在此開會，決定日圓同馬克升值，美元貶值，此 乃著名嘅廣場協議（Plaza Accord）。理由係美國收支赤字佔當年GDP 3.5％；日圓同馬克1985年2月起已開始升值，至1987年12月美元貶值54％。二十年後今天美國情況如何？美國收支赤字佔GDP 7％，呢一次逼升值嘅對象唔再係日本同德國，改為中國。日圓同馬克升值並冇解決美國收支赤字問題，點解人民幣升值可以？誰在操控滙價？答案係美國政府。換 言之，無論人民幣升唔升值，美國過去十五年收支赤字問題都無法解決！1987年至今美國赤字不斷惡化，並未影響美國經濟繁榮或衰退，即一個國家赤字問題不 能只憑調整滙價去改變。中國人儲蓄習慣較日本人更根深蒂固，無論人民幣係咪大幅升值，中國外貿都一如日本仍是盈餘；反之，英語區國家無論幣值如何貶值，佢 地都「先使未來錢」，外貿仍是赤字。8 n/ K8 ~" d+ b' e3 c: ?+ [* @5 o0 z! r/ _- \# @) t

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9 r7 O2 e6 ]9 D# u/ y) \2 \ N- h$ Q5 月15日，周一。恒生指數急挫407.01，收16494.84；成交三百七十九億六千六百七十一萬八千元。5月期指大低水，跌545點，收16230 點。滙控（005）跌2.3％，利豐（494）跌5.4％，中海油（883）跌2.3％，中石油（857）跌3.8％；紐約商品交易所原油期貨電子交易時 段跌2.4％。江西銅業（358）跌5.4％，紫金礦業（2899）跌5.9％，長實（001）跌3.6％，新地（016）跌2.8％；國企指數跌 3.3％。
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商品價格話事權之爭* N( l) N) b" {/ `/ z# L) d
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　　不過，內地股市卻升至兩年來最高，江銅升10％漲停板，因上海期銅升3.8％，見八萬五千五百元人民幣一噸；鋁價亦升2.5％，見二萬四千八百三十元 人民幣。南方航空炒人民幣升值，升4.2％，見二元五角；東方航空升2.9％，見二元四角五仙。人民幣升穿八算，代表中央政府接納人民幣加快升值，或者唔 使年底已見7.8兌一美元。加快人民幣升值不但無損外資，反而有助宏調已過熱嘅經濟。
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　　倫敦商品交易所開市，銅價大跌七百六十美元或9％，見七千七百美元一噸，係2004年10月以來最大跌幅；鋅下跌11.2％或四百一十美元，見三千二 百五十美元一噸，係1997年7月以來最大跌幅。銀下跌5.1％或七十三美仙，見十三點六五美元一盎斯；黃金下跌3％或二十美元，見六百九十五美元。, G; j( r! j2 a% _& b5 F! V
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　　花旗估計，機構投資者4月份共持有一千三百億美元原材料，呢次出貨力量銳不可擋。
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: n9 w& G5 O) k5 B/ M1 {0 `　　今天上 海商品交易所炒上，倫敦商品交易所炒跌，後市商品價是升還是跌？將是一次商品價格話事權之爭。過去全球天然資源價格由美國紐約、芝加哥及倫敦三大商品交易 所操控，上海商品交易所在呢方面影響力有限。隨着中國經濟和平崛起，國企在海外炒商品期貨卻多次損失慘重，今天天然資源價格早已不再由供求關係決定，而係 由機構投資者操控。以CRB商品指數睇，1999年與2001年形成雙底後上升。由1999年起計，今年已是商品價格第七年上升，以2001年起計亦進入 第五年上升了，後市原材料價必進入大幅波動期，已非一般投資者應該沾手嘅水平，早已成為國際大鱷爭霸嘅場所。# h9 C4 G2 w7 d3 ]5 U/ A a
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　　1999年油價每桶十美元，今年4月曾見七十五美元，七年內上升650％；假設未來七年油價再升650％，可見四百八十七點五美元一桶？相信上述數字唔可能出現。資源股上升周期係咪已近尾聲？係時候獲利回吐了。 z1 U7 t+ W. N; d1 u0 b
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美元回落獲白宮默許7 G! ~( d. u7 U, w$ W1 `
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　　天然原材料價上升，已令中國經濟同時面對通脹及通縮，原材料價上升，但產品售價卻回落，令生產商邊際利潤愈來愈少。未來中國GDP增長率能否繼續保持 每七年半上升一倍？今天人民幣見七點九九八，去年7月21日至今兌美元升幅極小。換言之，去年7月後炒人民幣升值者，在滙率上並冇得着。當然，如持有的是 內地資源股，在股價上便獲利甚豐，但小心國際大鱷飽食後離開。' y7 l4 g( c! Y

9 W& K2 n4 q( @" c! G6 m　　七十年代OPEC在油價上獲利不菲，但在黃金市場損失慘重，令OPEC經濟受影響長達二十年之久，2000年OPEC經濟才恢復過來。呢次中東海灣國家股市暴跌，擔心又一次元氣大傷。
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　　八十年代日本人在出口貿易上賺咗唔少外滙，紛紛去炒美國物業，連洛克菲勒中心亦買過來，夏威夷地產超過一半由日本人擁有。其後日圓大幅升值，令投資美 國房地產的日本人不但在樓價上損手，在滙率上亦有損失。1990年至今日本人亦乖咗十六年，今次係咪經濟真正復甦？唔好高興得太早。國際間最大財富轉移唔 係貿易，而係金融市場。
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1 g3 @# w% s8 m: t5 x6 B% h; U N L　　呢次美元滙價回落是獲得白宮默許，雖然大家都知道美元滙價回落無助貿赤減少，但有助美國企業純利上升（海外收益以美元計上升）。中國須冷卻過熱經濟，卻面對美元回落，令冷卻經濟更加困難。其實中國經濟已陷入困局。! L8 w1 J' T8 t! }* l, S) Q/ Y
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　　唔少電影及電視劇在紐約廣場酒店（Plaza Hotel）內拍攝。但令佢世界出名的卻是1987年10月股災後世界五強（美國、日本、法國、西德同英國）在此開會，決定日圓同馬克升值，美元貶值，此 乃著名嘅廣場協議（Plaza Accord）。理由係美國收支赤字佔當年GDP 3.5％；日圓同馬克1985年2月起已開始升值，至1987年12月美元貶值54％。二十年後今天美國情況如何？美國收支赤字佔GDP 7％，呢一次逼升值嘅對象唔再係日本同德國，改為中國。日圓同馬克升值並冇解決美國收支赤字問題，點解人民幣升值可以？誰在操控滙價？答案係美國政府。換 言之，無論人民幣升唔升值，美國過去十五年收支赤字問題都無法解決！1987年至今美國赤字不斷惡化，並未影響美國經濟繁榮或衰退，即一個國家赤字問題不 能只憑調整滙價去改變。中國人儲蓄習慣較日本人更根深蒂固，無論人民幣係咪大幅升值，中國外貿都一如日本仍是盈餘；反之，英語區國家無論幣值如何貶值，佢 地都「先使未來錢」，外貿仍是赤字。, v# z) K# L4 V3 |4 r

/ |7 |, p7 Z. v原材料價格升潮近尾聲6 u9 G( @' }8 p+ @- a* G
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　　滙價改變對個別企業純利影響甚大。去年滙控股價不前，理由係美元滙價上升；去年11月起滙控股價上升，理由係美元滙價又再回落。個別公司例如思捷環球 （330）產品84.5％在歐洲出售，產品主要供應來自中國，因人民幣追隨美元兌歐羅回落9％而受惠。其他受惠股如聯洲國際（048）及聯洲珠寶 （926）產品84％在歐洲出售；新確科技（1063）產品58.6％在歐洲出售。唔少工業股雖然亦有歐洲市場，但所佔比重皆小於50％；反之，原材料價 卻因人民幣貶值而受害，因此得失要計清楚才知曉。" ^/ C- g/ m( k
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　　恒指由2003年4月25日8331點，升至今年5月8日嘅17328點，已上升超過三年了，升幅96.22％，成為綿綿不絕熊市中最長嘅反彈日子 （三年），下一步何去何從好令人擔心。1997年8月香港牛市結束，最大一次反彈由1998年8月13日嘅6544點開始，至2000年3月28日嘅 18397點結束，升幅達181％。推動呢次反彈嘅力量係美股仍是牛市，形成投資海外嘅本港公司純利上升及TMT股大幅上升；雖然如此，仍無法令本港地產 分類指數打破1997年8月高點。2003年4月25日嗰次反彈，可能係綿綿不絕熊市中最長嘅一次反彈，雖然升幅不及1998年8月嗰次咁勁，但時間卻較 1998年8月嗰次長。推動呢次上升嘅動力係資源股，今天從倫敦天然原材料價格表現睇，真係擔心呢一潮又近尾聲。一個綿綿不絕熊市時間約十三年，短則八 年，長則十七年。在綿綿不絕熊市中絕無冷場，財富轉移速度甚至較牛市更快！1 J+ F. ~7 T, h! z

' S: p* K! y3 A" g5 Q) J& [　　自由經 濟（內地叫市場經濟）嘅優點係令實施自由經濟嘅地方GDP高速增長，初期人人受惠，情況有如平原上百花爭艷；但到咗中期，必定有些人賺錢能力較別人快，結 果搶佔咗別人嘅份額。今天香港情況已是20％人口愈來愈富有、80％人口日漸貧窮，在此時刻，政府扮演嘅角色日益重要。例如歐洲及日本政府佔用較大社會經 濟資源，向廣大群眾提供福利，高度監管及政治集中，透過稅制向富人抽較多稅，建立貿易障礙，保護本國工人就業。1990年至今日本同歐洲GDP進入低增長 期，例如德國政府因為對工人保護得太好，令企業唔敢在德國開工廠；最近法國政府修改年輕人就業法，曾引發暴動；西班牙政府對農民嘅保護無微不至；日本企業 的終身僱用制亦出現問題。反之，鐵太同列根總統在英國同美國推行小政府主義，不斷減稅，令經濟表現較歐洲同日本好，但同時進一步令富者愈富，而中產階級生 活未見實質改善。1 k/ o* @# ^; h1 k) }

& }4 I& K$ W1 g4 l: y　　香港一直奉 行自由經濟制度，初期亦人人受惠。香港一直係低稅率及保持小政府，上述政治制度不變，代表20％香港人口愈來愈富，80％香港人口生活未見改善嘅情況繼 續。如我地向歐洲或日本學習，讓稅率上升及政府開支佔社會GDP比率上升，社會便傾向較公平，代價係GDP低增長，相信港人亦唔想。上述情況唔係一人一票 便可解決嘅問題，目前亦冇妥善方法解決。
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/ v# Z$ ]7 _5 I2 v4 ~6 D9 V2 k　　香港戰後 嬰兒潮出現於1950年至1966年（因國共之爭，延遲本港嬰兒潮出現），大部分受惠於1967年至1997年的黃金三十年。香港政府法定公務員退休年齡 係五十五歲（私人機構六十歲），香港戰後嬰兒退休潮2005年開始（主要係公務員），真正進入高潮到2010年才開始。退休潮最大壓力不在股市，而在樓 市，就係賣掉香港住宅，遷入珠三角一帶。香港八百呎住宅現今仍可售四百萬元，內地一千二百呎住宅如在郊區適合退休人士嘅唔使一百萬元，一買一賣可套現三百 萬元現金，用作買美國十年期政府債券，一年收息十五萬六千元，足夠在內地過十分寫意嘅退休生活。上述情嘅令本港樓市形成兩頭硬中間軟（豪宅售價仍硬，上車 盤售價亦硬，但嗰D八百呎左右嘅二手樓價卻回軟）；到2010年後，上述情況更明顯。
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基本奢侈品唔影響CPI
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　　今天所謂低CPI，係由耐用消費品如電機、汽車及日常用品造成，但所謂最基本奢侈品（basic luxury goods）卻貴到飛起，此乃中產階被壓榨嘅理由，而上述產品並唔包括在CPI內，例如女性化粧品、紅酒、名牌西裝……。此乃二十一世紀同七十年代嘅最大 分別，七十年代因基金消費品售價大升，令CPI升幅達14％；依家只係基本奢侈品貴到飛起，卻唔包括入CPI項目，所以CPI升幅小於3％，但作為中等收 入階層一樣冇錢剩。' i, w% ~+ l9 h( k2 `3 C4 @ a
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　　國新（1215）停牌，宣布出售子公司。3 p, y9 ^" u) ]3 q9 F' ]

7 z' P$ Z' u }　　資本策略（497）停牌，宣布發行新股。, V4 a5 Z7 F B/ Q

$ A! H1 _+ R0 H　　■建懋國際（108）、耀科（143）5月24日；筆克遠東（752）26日公布業績。: P$ u4 K( E9 U$ C1 m