曹仁超：由小康到富裕社會 中國經濟進入第二階段

曹仁超：由小康到富裕社會 中國經濟進入第二階段
2010年08月10日 07:0421世紀經濟報道
曹仁超

1871年，美國開始制作消費物價指數(CPI)，至今，當年1美元的購買力相當於今天的56美元。換言之，紙幣購買力不斷下跌是不爭的事實，平均每年失去3%左右的購買力，其中高峰期是1973年石油禁運到1979年伊朗皇朝倒台。不過單從通脹角度去投資亦大錯特錯，例如1930年代的蕭條期及2008年的金融海嘯。

未來通脹壓力來自糧食價格急升，2008年小麥一度見13美元才回落。這次俄羅斯大火令一半的小麥產量受破壞，而俄羅斯與烏克蘭的小麥供應量占全球的18%，估計今年這兩國小麥產量將由原先的8500萬噸降至6500萬噸，加上澳洲、加拿大甚至歐洲均受天氣影響產量大減，此外，意大利西紅柿產量減少 15%，比利時馬鈴薯也遭遇干旱天氣，波蘭果園減產導致供應量減少1/5，甚至荷蘭郁金香的產量亦下降10%，上述這些因素估計可令食物價格上升50%，而過去三個月小麥價已上升91%。

夏日戀情維持多久？

2009年第三季開始的復蘇會否二次探底？今年應該不會，但2011年卻不一定，因此美聯儲主席伯南克希望第二次推出量化寬松政策。從這點看美國正逐步走向日式衰退。2007年底到2008年底，美國十年期債券利率由5釐跌至2釐，道指由14198點跌至2009年3月的6469點，2009年十年期債券利率回升到4釐以上，道指在2010年4月26日重返11258點。今天十年期債券利率回落到3釐以下，令道指在7月份止跌回升。但這個夏日戀情可維持多久？

股票市場一如政治，是由情緒而非理智所推動；在升市時投資者經常過分樂觀，在跌市中又過分悲觀。展望未來12-24個月，美國通脹率只有1%-2 %，短期利率繼續維持在0.25釐。由低利率引發的2009年4月股市V形反彈完成，之後又如何？以日本例子來看，很可能進入“三低一高”時代(低利率、低通脹率、低增長率、高失業率)。2007年12月至今，美國共失去840萬個職位，是戰後最嚴重的一次。美國勞工部數字顯示，截至今年6月，新增職位亦只有59.3萬個，面對第三季及第四季美國GDP增長率繼續放緩，政府可做什麼？

金價7月份回落100美元，世界最大黃金ETF減持38噸黃金，約占總存量的2.5%。6、7月份歐元反彈10%，估計中的水位例如1.32美元已在眼前，又到了重新看好美元的日子，美彙指數已回落前升幅的61.8%。估計歐元區第二季GDP增長率為 1.3%(美國2.4%)，全年為1.1%(美國2%)。即第三季及第四季美國經濟情況較歐元區好，因此歐元彙價必須回落去提升該區經濟增長率。

7月份內地100個大城市的平均摟價為每平方米8308元，較6月回落1.32%。其中26個城市仍上升、74個下跌，包括上海、深圳、北京、廣州、天津、杭州、武漢。最貴仍是上海，平均樓價每平方米23883元，深圳第二，北京第三；反之商業樓價仍上升，資金繼續湧向商業地產。2009年中國動用1.4萬億美元信貸支持經濟，難怪樓價狂升。今年新增信貸仍高達1.2萬億美元，令樓價升至一般人無法負擔的水平，相信未來兩三年新增信貸逐步減少將冷卻樓價。中國一線城市住宅樓銷售額自4月起大幅回落，103個城市地價上半年回落9%，樓價亦開始下調。6月份汽車銷售較5月回落5.25%，而5月仍較去年同期上升29.8%；彙豐PMI指數7月份為49.4，代表中國制造業進入收縮期，生產成本上升可能令1/4的工廠被淘汰出局，過程將十分凄慘。

銀監會要求銀行進行壓力測試，測試假設樓價下調50%到60%情況下銀行的承受能力如何，該消息令A股指數[2719.62 -2.90%]又再回落。野村證券的Sean Darby在8月1日接受彭博訪問時認為，下半年A股應有較佳表現；理由是A股“very cheap”，其次是內地貨幣政策變得“模糊”。今年內地銀行紛紛集資，並把貸款上限訂在7.5萬億元，以控制一線城市樓價。投資者不要過分計較短期得失，應利用7月升市去減持工業股，8月回落時增持金融股、消費股同房地產股。中國旅游業未來五年估計可保持年率14%的增長，成為經濟新增長點。反之汽車業經過20年高速增長，已漸慢下來。另外人壽保險業亦進入高增長期，還有IT外判業。

2009年起出現兩大趨勢：東方如中國和印度進入中產階級迅速形成期，西方進入人口停滯期。東方進入享樂主義期，西方進入節欲期。11月美國中期選舉，布什退稅計劃2011年1月到期後是否延續將成焦點，奧巴馬已表示願為年收入20萬美元以下的個人或年收入25萬美元以下的家庭繼續提供退稅。


銀行太多 創投基金不足

美國經過戰後經濟繁榮期到1960年代中期開始呆滯，基於“社會總是存在需求不足”的信念，政府透過財改及貨幣擴張刺激需求，美國經濟又再增長，但“是藥三分毒”，到1970年代即引發惡性通脹，令1981-1982年經濟出現急速下滑。那時新自由經濟主義抬頭認為透過增加供應去刺激需求可令經濟回復增長。“出來混，遲早要還”，上述行為最終引發 2007年10月的金融海嘯。2009年，各國政府以公眾資源去阻止經濟繼續滑落，總算將經濟穩定下來。日本的例子是：經濟如長期依賴政府資源支持，GDP將由高增長期進入低增長期。因為政府資源是透支未來企業、市民的稅去投資、擴張，保就業卻不理會成本效益，長期必帶來高負債及高稅率，只是“借回來”的繁榮。

要求銀行加大中小企業貸款是不合理的，因為商業銀行營運原則是為股東賺錢。中小企死亡率很高，如銀行向十間中小企貸款，其中七間存活、三間死亡。銀行從七間中小企所賺得的利息差是不夠應付三間中小企破產所帶來的虧損的。有銀行界朋友說：他們只能承受每二十間中小企中只有一間破產，一旦超過此數便血本無歸。

扶助中小企應是“創投基金”的責任，創投基金可將資金投資十間中小企，如七間賺錢投資獲利一倍，三間破產一無所有的話，這間創投公司仍獲利40% ——七間公司提供70%回報，三間公司將30%投資虧掉了，因此仍獲利40%，因為創投公司利潤來自企業升值而非息差。今天香港金融市場缺少的已不是銀行服務，而是創投基金。

股市沒有過去，只有將來。到今天，2010 年純利怎樣已不再影響股價，因股價早已反映2010 年純利，市場開始炒2011 年純利升降。2010 年上半年純利較2009 年同期好，已是肯定，因為經濟復蘇由去年下半年才開始，對2011 年純利的看法才是支配下半年股市方向的因素。



好了傷疤忘了痛

經過2009 年股市上升後，很多人又忘記2008 年的風險。例如房地產價格，1997 年第三季，有誰相信香港樓價可在六年時間內下跌65%？再如股市，有誰相信2007 年11 月到2008 年11 月，恆生指數可以失去2/3？甚至英鎊彙價亦可以在幾個月內失去40%。所謂的風險管理，當危機發生時原來都不堪一擊。

在不正常的經濟環境下做投資時請記住：It is better to be safe than sorry !(安全第一)。如沒有美元貶值，過去12年美股跌幅可媲美1990年代的日股，因日元1985-1994 年大幅升值。未來又如何？2011年美國面對高稅率、高失業率、低經濟增長率，令投資賺錢愈來愈不易，香港投資者卻被2008年11月到2009年11月止的港股大反彈所寵壞，他們仍希望每年能夠賺取30%回報，完全不記得1997年8月至今，恆生指數只有波幅，香港樓價亦只出現“V”形反彈，而只有金價才由2000年至今上升4倍。相反理論只適合資深投資者。

由英國出現工業革命起，世界工業化進行了250多年，全球200多個國家中只有少數國家人均年收入能進入3萬美元或以上水平，大部分國家只能進入中等收入水平，即人均年收入3000-5000美元便停滯不前。中國經過三十年改革開放政策，加上“一孩政策”令人口紅利漸減少，有人認為“劉易斯拐點”已出現，有人認為農村人口在未來幾年仍可提供廉價勞動力，只是這些廉價勞動力毋須到珠三角、長三角找出路，中國中、西部已將這些人口留在環渤海同重慶等地。

中國進入工資高增長期。隨著工資上升，工廠必須加強自動化去取代部分勞動力。1982年中國每萬人只有68人受大專或以上教育，2000年已上升到 381人，2010年數字仍未公布，但估計將達900人。人口質素的提升，令中國生產亦須由低附加值走向高附加值，將面對中等收入國家的困擾，即：一、一旦人均收入達3000美元後，GDP便由高增長期進入低增長期。二、社會上出現嚴重的貧富差距。三、過度城市化，令貧民區出現。四、政府貪污腐敗。五、社會矛盾加劇。六、金融體制脆弱，不堪一擊。七、社會未富之前太早實行民主政制。



中國經濟進入第二階段

看看香港，從1945年到1980年10月1日前因內地人不斷湧入，為香港提供大量廉價勞動力，從而令制造業繁榮起來。但在人口壓力下香港住房租金急升，到1980年香港住宅樓平均每平方英尺月租達到20港元，三十年後的今天，香港住宅樓平均每平方英尺月租亦只有30港元，可見當年的壓力。香港政府為解決居住問題，向內地政府要求阻止內地人湧入香港，改為配額制，即每天只有150人可以進入香港。人口政策改變，令香港自1983年起勞動力工資進入高增長期。雖然中國實施改革開放政策令香港工廠大量內移，減少了低下層勞動力供應不足的壓力，但工資上升力量仍推動香港出現15年資產升值期。

經濟發展第一階段是由貧窮到小康，即經濟起飛期。透過低附加值生產線、利用天然資源高消耗、環境污染、廉價勞動力付出，大部分國家都可以做到。第二階段由小康到富裕社會，全球只有1/10的國家可以做到，當基本需求已獲滿足，經濟增長來自市民消費，背後的支持是工資高增長，只有少數國家能做到。至於第三階段即向知識產權型經濟出發，則更少國家可以做到。