中資銀行

中資銀行

如此，現在我們聽到好消息，而中資銀行的業績無比亮麗。

中國工商銀行（1398）的第1季溢利為330億元人民幣，遠優於先前所預期的。這是真實的，尤其是因為我曾憂慮2007年的溢利有可能被額外的股市增益誇大（即在瘋狂股市中的交易或額外客戶交易中的增益）。

然而，鑒於此等數據，大家對2008年的全年業績可以有什麽期望？此外，由於這必然是純粹猜測的結果，我的快速反應會是將此數目乘以四，即假設未來三個季度的溢利相同，結果相當於1300億元人民幣，而這未能通過現實檢查，因為這聽起來確實極高。不過，即使將此折讓至1200億元人民幣，然後不理會港元兌人民幣的匯率，那麼大家會得出較為保守的1200億港元，這是繼去年上升76%之後約上升40%。

按每股6.20元計，工行的市值約為20000億元，我相信這意味著該行為全球市值最大的銀行。但按此計算，工行的市盈率為16.6倍。考慮到該行位於全球增長最快的經濟體系中，估值並不昂貴。這個計算結果是基於我上述的保守路線作出的，因而假如大家更加樂觀的話，可能及也許會下降至13倍。該公司的前景沒有盡頭，此外，如你被誘使將之納入到你的投資組合，那麼還可考慮其他一些看來更為精選的中資銀行。

儘管如此，還有謹慎的餘地，那就是工行的每股資產淨值僅為1.61元人民幣，而高出3.5倍的股價相當昂貴，但就牛市而言，這並非那麼等殊。

中國建設銀行（939）的溢利更為引人入勝，因為第1季的溢利幾乎與工行的一樣豐碩，為320億元。如大家按此乘以四，並將之折讓至約相同數額，並且亦不理會轉換為港元的匯兌增益，然後，我們得出相同的最後數字，即1200億港元。然而，按股價6.80元計，建行的市值為14000億元。按此計算，建行的市盈率低於12 倍。

這誠然不能通過現實測試，因此大家找出錯誤的地方，但建行給人的印象是，這間銀行擁有一個大型的投機股票投資組合，因爲業績報告沒有嘗試將之涵蓋。然而，令人驚訝的是，建行的每股資產淨值高於工行，為1.92元人民幣。在此基礎上，比較這兩間中資銀行，建行會是較佳之選。

中國銀行（3988）以現價計，市值僅為10000億元，而其公佈的首季盈利超過210億元人民幣，2008年全年盈利或可達到800億元，市盈率為12.5倍。儘管對於潛在股東來說，此預測似乎言過其實，但我卻認為較切合實際，因為這扣除了為次按資產作出的撥備。

中行的資產淨值為1.73元人民幣，這將給予該行一個優勢。部分人士認為，中行的業務主張不如其他銀行有效，但這僅為市場流傳的言論，可能很容易找到破綻。然而，中行確實與中央政府關係密切，從中行被選處理公眾海外投資業務可見一斑。

所以，在進行投資選擇時可以看到，這三間銀行各有千秋，視乎買家的喜好。但是，這並不包括另一家表現理想的交通銀行（3328），該行也值得放入名單之列。

中 資 銀 行

tony 30/4/2008
中資銀行

如此，現在我們聽到好消息，而中資銀行的業績無比亮麗。

中國工商銀行（1398）的第1季溢利為330億元人民幣，遠優於先前所預期的。這是真實的，尤其是因為我曾憂慮2007年的溢利有可能被額外的股市增益誇大（即在瘋狂股市中的交易或額外客戶交易中的增益）。

然而，鑒於此等數據，大家對2008年的全年業績可以有什麽期望？此外，由於這必然是純粹猜測的結果，我的快速反應會是將此數目乘以四，即假設未來三個季度的溢利相同，結果相當於1300億元人民幣，而這未能通過現實檢查，因為這聽起來確實極高。不過，即使將此折讓至1200億元人民幣，然後不理會港元兌人民幣的匯率，那麼大家會得出較為保守的1200億港元，這是繼去年上升76%之後約上升40%。

按每股6.20元計，工行的市值約為20000億元，我相信這意味著該行為全球市值最大的銀行。但按此計算，工行的市盈率為16.6倍。考慮到該行位於全球增長最快的經濟體系中，估值並不昂貴。這個計算結果是基於我上述的保守路線作出的，因而假如大家更加樂觀的話，可能及也許會下降至13倍。該公司的前景沒有盡頭，此外，如你被誘使將之納入到你的投資組合，那麼還可考慮其他一些看來更為精選的中資銀行。

儘管如此，還有謹慎的餘地，那就是工行的每股資產淨值僅為1.61元人民幣，而高出3.5倍的股價相當昂貴，但就牛市而言，這並非那麼等殊。

中國建設銀行（939）的溢利更為引人入勝，因為第1季的溢利幾乎與工行的一樣豐碩，為320億元。如大家按此乘以四，並將之折讓至約相同數額，並且亦不理會轉換為港元的匯兌增益，然後，我們得出相同的最後數字，即1200億港元。然而，按股價6.80元計，建行的市值為14000億元。按此計算，建行的市盈率低於12 倍。

這誠然不能通過現實測試，因此大家找出錯誤的地方，但建行給人的印象是，這間銀行擁有一個大型的投機股票投資組合，因爲業績報告沒有嘗試將之涵蓋。然而，令人驚訝的是，建行的每股資產淨值高於工行，為1.92元人民幣。在此基礎上，比較這兩間中資銀行，建行會是較佳之選。

中國銀行（3988）以現價計，市值僅為10000億元，而其公佈的首季盈利超過210億元人民幣，2008年全年盈利或可達到800億元，市盈率為12.5倍。儘管對於潛在股東來說，此預測似乎言過其實，但我卻認為較切合實際，因為這扣除了為次按資產作出的撥備。

中行的資產淨值為1.73元人民幣，這將給予該行一個優勢。部分人士認為，中行的業務主張不如其他銀行有效，但這僅為市場流傳的言論，可能很容易找到破綻。然而，中行確實與中央政府關係密切，從中行被選處理公眾海外投資業務可見一斑。

所以，在進行投資選擇時可以看到，這三間銀行各有千秋，視乎買家的喜好。但是，這並不包括另一家表現理想的交通銀行（3328），該行也值得放入名單之列。

中國人壽

Tony Measor 29 Apr
中國人壽

你首先想知道的是好消息還是壞消息？好消息是中資銀行股於2008年第1季的盈利業績大多比可能預期的較佳，而壞消息或許繫於「隨著股市再度下跌，中國人壽純利下挫61個點子」的標題。

中國人壽（2628）為一間吸引我許多讀者的公司。這可能不那麼令人驚訝，因為自中國人壽於2003年首度上市，我一直非常熱烈地支持此保險股。在那個時候以及在其後的兩年，我曾稱讚此股，並以大幅少於10元的價位添加到我在壹週刊的投資組合。

但後來隨著該股更受歡迎，並開始悄悄上升逾10元的水平，我變得憂心忡忡，因爲該公司自其股本投資賺取豐厚的利潤（無論是在資本增益或未實現的溢利），而這些利潤不大可能會重複。其後，隨著股價飆升至令人暈眩的高峰，我的熱情漸漸冷卻，我們並且在此股於2007年10月達到50元之前，沽出了我們最後的持股量，並獲取可觀的利潤。


在這方面，我的恐懼已完全被昨天南華早報的新聞標題所顯示的事件證實。然而，難以藉此一窺全豹，因為實際上可能頗令人鼓舞。季度保費收入上升39%，至 1010億元人民幣，此項目因而成為主要的收入來源，但難以明確地看到投資價值損失所列入的地方，亦難以將招致的開支分開。儘管如此，於回顧季度內，總投資損失令資產淨值由每股6.02元人民幣削減至5.38元人民幣，或1520億元人民幣。

這沒有充分的說服力，因為按股價33元計，該集團的股份市值（公眾對此公司的估值）為8300億元，而支持資產為1700億元，差不多高逾5倍。這未必是最重要的比率，但可與宏利（945）的3.5倍市帳率比較。按股價297元計算，宏利的資產淨值為 1300億元，市值則為4450億元。

將中國人壽與宏利比較可能並非完全適合，因為中國的前景必然比宏利涵蓋的主要地區明朗，但宏利擁有的是一個可信賴以及營運極佳的管理層。考慮到中國人壽原來的表現及有關其股份表現的評論，中國人壽的管理層可能看來略欠經驗。在我看來，當股票更明確及固定地升值時，該公司的短期資本會增益。

但如一間公司自非經常性來源得到太多的收入，則會有開支失控之虞，因為這可能是大額虧損。此外，這解釋了該公司主要業務較差的表現，因為這掩蓋更重要的問題。

然而，就中國人壽完成粗略的分析，我們必須預測初步的利潤，並闡明此後的投資趨勢。我認為未來數年的保險銷售將會錄得可觀的增長。此外，中國人壽現時的聲名在其潛在的客戶中得到確認，因而大致上將可保持其目前的市場佔有率，並因而對中國人壽大為有利。儘管如此，看到140億元人民幣的退保金額，我很震驚，而我對有關的藉口有點懷疑，但大家將會在未來看到有什麼變化。

所以，如果保單增加，加上匯率上升，可以補償投資收益下降的影響，那麼2008年盈利有很大可能與去年的盈利相若，大約為300億元人民幣。這確實會令我的預測產生很大的誤差，但是，此預測是一個指引，而非目標，20%的誤差不會太離譜。所以，香港分部錄得350億元的收益，那麼2007年的總額仍見輕微下跌，這意味著市盈率為23倍。

在此之後未來數年之潛在增長，所帶來的溢價不會太高。但作為一名中資股投資者，已經從非常波動的市場上獲利，而且已習慣於市場贈予之特別價格禮物，這似乎已很高，但是否合理？

市場一直評論，指中國股市正經歷一次難以維持的「死貓」反彈，但大部分在最嚴重的熊市時期受困的人士都經歷過2007年10月時的水平，並認為當時的股市是合理的。我感到奇怪的是，經紀行及其被矇騙的客戶，可以在市場價格暴跌50%後馬上恢復狂熱信心，但可能正是因為這樣的大跌，才讓他們頭腦發熱。

然而，恆生指數目前處於25,500點以上，較低位水平22,000點整整高出10%，這在仍然瀰漫著熊市情緒的市場必然帶來不穩定因素。然而，我必須承認，在低於24,000點時，我有信心可以考慮買入，但在考慮中資股今天的價格時，我卻沒有這樣的信心。

Tony Measor 28 Apr 致富的公平競賽

Tony Measor 28 Apr
致富的公平競賽

對於匯控 （5）為何如此不願意公佈其季度報告，我一直感到困惑 。即使匯控須向美國證券交易委員會提供這方面的資料以通知美國的股東，但對這樣的一條規則一直堅定反對。

我深信該行的管理層可獲得最新的資料，因而在預先檢視後，我不明白匯控在宣派其季度股息的同時，為什麼如此不願意通知其股東。

鑒於現時的焦點在於銀行及次按危機的影響，這方面的資料會特別有趣，而即使如這不一定令人安心，這會有助於正被評論（其中許多是相當謬誤的）炮轟影響的股東。

匯控現時是全球最卓越的銀行之一，而撲朔迷離的是，匯控不夠周到，沒有令他們的股東保持充份知情，不僅是有關該行的事務，但亦包括全球經濟趨勢對銀行業較為普遍的影響。當然，匯控不可能不知道有關的資料，儘管可能只包含地方和區域的情況亦然，因此，我會感到驚訝，如果這方面的資料轉到幾個可將資料加以整理的高層手中，然後向管理層展現較完整的詳情，管理層隨後便可向股東和一般的公眾人士提供一個 權威的概要。

然而，正因為如此不願意披露，因而尤其有關匯控的虛假或真實的謠言滿天飛，較大的證券經紀商因而可為他們的最大利益操縱這些股份 。

這符合他們有利於規模較大及對股價有更大影響力的經紀商的意向，但在我看來，這是短期的看法，因為匯控的動力源泉一直是私人客戶，且無論大小，大經紀客戶則分柝其業務，並且除非是相當便宜，否則不會偏袒任何一家銀行。私人客戶通常不會突然中斷帳戶並更改其銀行。

倘若香港的大多數客戶為中小型私人客戶，包含一大型及忠實的私人客戶，而我深信這一點亦適用於匯控的其他業務地區，那麼，這肯定是赦免自己的時機，首先是減少一手交易股數，即由過時的400股水平（以 5萬元取得一手股份）減為更具競爭力的100股水平。此舉會鼓勵小股東買賣，並且除了須通知港交所之外，匯控會花費無幾。


利誘小股東的另一措施會是匯控恢復其以往派送紅股的習慣，或以美國術語來說，拆細股份，不過，除了是增加未來幾年的信心，基本上意義不大。小股東對此會感到興高采烈，而匯控所需承擔的成本亦會是微不足道。

至於程序方面，港交所正徵詢對成立一個全新交易板的意見，該交易板將繞過嚴謹的交易規則，如果目前的規則能夠稱得上為嚴謹的話，而不僅是對股份買家的小小保護。驟眼看來，這似乎只是荒謬，因為如果存在規則，一家公司為何獲准使用規則來愚弄人，儘管那些人也是容易受騙的。這好比窮人使用一種法則，而富人則使用另一種法則，儘管富人受到不公平的待遇。這確實會令香港成為投資界的笑柄。

根據花旗最近的評估，擁有100萬美元或以上資產的獨立投資者約有10萬人，我也不知道這是否包括房產，因為這樣許多小檔主也可納入此界別，這意味著在街上每50人就有一個是美國百萬富翁！這個比例可能比美國的統計數字還要高，甚或高過英國或歐洲。有人曾經說過，如果這些人排隊到赤鱲角機場，車隊將排至中環，而航班或會被擾亂。當然，這與上世紀80年代的移民潮差別不大，除了目前的通脹率遠高於當時，而啓德機場距離中環要比赤鱲角為近。

如果這些能稱之為專業投資者，那麼祝他們好運，如果他們獲准全面駕馭投資，那麼他們將可操控夢想。當他們獲准指控大型經紀行最近的不當行為時，這似乎已經達成共識。我不會同情那些被詐騙的人，因為在考慮投資之前，你要了解的並非你能賺多少，而是你能失去多少。

Tony Measor 25 Apr 儲蓄而富足

Tony Measor 25 Apr
儲蓄而富足

我出生於1932年，這或許比我的大部分讀者要早，但除了歲數外，沒有令我的地位較高，這誠然沒有增加我的智慧或令我更加勤勉，這是我太太最喜歡的言辭。但如理性運用，則可增加我的經驗，不過只是在小心運用的情況，因為我看到很多有經驗的人為求本身的利益而將之濫用。

但我昨天獲得一本由Jeremy J. Siegel 撰寫的「Stocks for the Long Run」，書中開首部分講述（或在我的腦海縈繞），股份的表現極其優於債券或甚至黃金，但沒有與地產物業相比。Siegel並提及，在1801年投資於股票的1,000元現時的價值會是127億元。

這相當令人難以置信，但他繼續以大篇幅加以闡明。然而，我不認識任何有這麼長壽的人，不幸地，我的祖先或前輩真的沒有那麼長命，他們未有留給我這筆款項。他確實談及如資本不變則會是不尋常的事，因為資本會由於受到損害而減少。我亦不能肯定是否會有一些潛在的稅務債項，而我肯定某些政府會受到此等紅利的誘惑，雖然可能會被遺贈予慈善機構，或至少是較大的比例，所以就算錯過了，我亦不會感到過於沮喪。

然而，於1932年，道瓊斯工業平均指數為41點。倘若我的仙女婆婆在我的嬰孩禮時僅贈與我100英磅，並投資於紐約證券交易所，則現時的價值會逾3萬英磅，而這還不包括我會賺取了的股息。不過，這純粹是想像，因為我並無仙女婆婆，但當我21歲成年時，我確實將我的教父為我購買的一份保險單兌換成現金。

儘管如此，有趣的是，投資於股票的100元（即使扣除股息）會令我獲得如此的一筆收益，但如將之投資於在1960年代組成的恆生指數，結果會好得多。道指在1965年至1982年一直保持於相對穩定的水平，約為800點至900點，因而道指只是在過去的25年增長約15倍。

這對於投資沒有很大的驗證，因為這會是在買賣或甚至在轉換股份時無須專家意見的純粹指數，但確實說明很多有關儲蓄的力量。如一人每月投資1,000元，你在一年後便會儲存12,000元，而如果你每年可以10% 的比率（3.5%的年息以及6.5%的增值）獲利，你在第二年年底便將會累積到約75,000元。這並非區區小數，而我相信屆時你已獲加薪，並從那時起你將可每月增加1,000元的儲蓄額（如非更多），那麼，10年後你的儲蓄（包括年息和增值）會約為 30萬元。

據此理論，你每月儲蓄1,000元，首五年後增加至每月2,000元，那麼十年後的價值將逾30萬元。倘若你收入甚高，最初每月能夠儲蓄1萬元，我相信大部分讀者都有此能力，那麼在十年之後，你的銀行戶口將擁有300萬元存款。

儲蓄的自律性將可確保你享有富足的退休生活，而非倚賴對存款投資的財務技倆。

我只讀了Siegel作品的第一章，文章中說到股票投資比債券投資所具有的優勢時，毫不含糊。他還以很長的篇幅，證明投資者避開似乎處於高位水平的市況，相比每月定期買入股份而不理股價的人士來說，處於一種不利的財務形勢。我未有詳細提及此論點，因這似乎與我過往的行徑相違，但我清楚這是對的。

這種定期投資、拒絕套利的理論，我也認為不僅是理論，而是我所相信的定律。但所有人，包括我自己在內，確實很難抵受在極短時間內賺取豐厚收益的誘惑，並且希望能夠有機會再次買回，或及時換馬至更好的股票。

如果大家能夠忍手不賣，而且不去了解昨天的股價如何，因這會誘惑你放棄堅持到底，那麼你應該會有一個非常愉快的投資未來。你對投資所作的改動越少，為你帶來的收益便越佳。

Tony Measor 25 Apr 儲蓄而富足

Tony Measor 25 Apr
儲蓄而富足

我出生於1932年，這或許比我的大部分讀者要早，但除了歲數外，沒有令我的地位較高，這誠然沒有增加我的智慧或令我更加勤勉，這是我太太最喜歡的言辭。但如理性運用，則可增加我的經驗，不過只是在小心運用的情況，因為我看到很多有經驗的人為求本身的利益而將之濫用。

但我昨天獲得一本由Jeremy J. Siegel 撰寫的「Stocks for the Long Run」，書中開首部分講述（或在我的腦海縈繞），股份的表現極其優於債券或甚至黃金，但沒有與地產物業相比。Siegel並提及，在1801年投資於股票的1,000元現時的價值會是127億元。

這相當令人難以置信，但他繼續以大篇幅加以闡明。然而，我不認識任何有這麼長壽的人，不幸地，我的祖先或前輩真的沒有那麼長命，他們未有留給我這筆款項。他確實談及如資本不變則會是不尋常的事，因為資本會由於受到損害而減少。我亦不能肯定是否會有一些潛在的稅務債項，而我肯定某些政府會受到此等紅利的誘惑，雖然可能會被遺贈予慈善機構，或至少是較大的比例，所以就算錯過了，我亦不會感到過於沮喪。

然而，於1932年，道瓊斯工業平均指數為41點。倘若我的仙女婆婆在我的嬰孩禮時僅贈與我100英磅，並投資於紐約證券交易所，則現時的價值會逾3萬英磅，而這還不包括我會賺取了的股息。不過，這純粹是想像，因為我並無仙女婆婆，但當我21歲成年時，我確實將我的教父為我購買的一份保險單兌換成現金。

儘管如此，有趣的是，投資於股票的100元（即使扣除股息）會令我獲得如此的一筆收益，但如將之投資於在1960年代組成的恆生指數，結果會好得多。道指在1965年至1982年一直保持於相對穩定的水平，約為800點至900點，因而道指只是在過去的25年增長約15倍。

這對於投資沒有很大的驗證，因為這會是在買賣或甚至在轉換股份時無須專家意見的純粹指數，但確實說明很多有關儲蓄的力量。如一人每月投資1,000元，你在一年後便會儲存12,000元，而如果你每年可以10% 的比率（3.5%的年息以及6.5%的增值）獲利，你在第二年年底便將會累積到約75,000元。這並非區區小數，而我相信屆時你已獲加薪，並從那時起你將可每月增加1,000元的儲蓄額（如非更多），那麼，10年後你的儲蓄（包括年息和增值）會約為 30萬元。

據此理論，你每月儲蓄1,000元，首五年後增加至每月2,000元，那麼十年後的價值將逾30萬元。倘若你收入甚高，最初每月能夠儲蓄1萬元，我相信大部分讀者都有此能力，那麼在十年之後，你的銀行戶口將擁有300萬元存款。

儲蓄的自律性將可確保你享有富足的退休生活，而非倚賴對存款投資的財務技倆。

我只讀了Siegel作品的第一章，文章中說到股票投資比債券投資所具有的優勢時，毫不含糊。他還以很長的篇幅，證明投資者避開似乎處於高位水平的市況，相比每月定期買入股份而不理股價的人士來說，處於一種不利的財務形勢。我未有詳細提及此論點，因這似乎與我過往的行徑相違，但我清楚這是對的。

這種定期投資、拒絕套利的理論，我也認為不僅是理論，而是我所相信的定律。但所有人，包括我自己在內，確實很難抵受在極短時間內賺取豐厚收益的誘惑，並且希望能夠有機會再次買回，或及時換馬至更好的股票。

如果大家能夠忍手不賣，而且不去了解昨天的股價如何，因這會誘惑你放棄堅持到底，那麼你應該會有一個非常愉快的投資未來。你對投資所作的改動越少，為你帶來的收益便越佳。

Tony Measor 24 Apr 中國因素的最新情況

Tony Measor 24 Apr
中國因素的最新情況

[size=3]我只是在本星期早些時候談及「中國因素」，而令人驚訝的是那麼快便出現。不過，當政府決定會就煉油商的損失作出賠償，昨天情況徹底改變。我深信這並非意外，因為在有關當局決定保證在首次公開招股中獲授予股份享有特權的獲配售人不可輕易沽出其股份之後的翌日，這情況便出現。

今天則有另一企圖穩定股市的措施，就是印花稅下調。須注意的是，這些措施看來旨在於股市大幅下跌50%之後扭轉形勢，以配合北京奧運。

正如我在之前談到，即使在如此瘋狂地下挫後，許多A股仍然處於高位，並且無疑處於大幅高於同一公司正在香港進行買賣的 H股的價格水平。這些股份具有相同的價值、每股溢利、股息，而資產份額亦是一模一樣，不過上海的價格較高，往往要比香港的水平高得多，因此，如果H股並非必買，那麼為何應以溢價買入A股。

但如金融當局希望股市應復甦、扭轉形勢、並恢復其升勢，那麼，不理會當局、並在政府龐大的權力及財力下決定沽出，便會變得愚昧，就像螳臂當車。

指稱中國政府已決定盡最大努力避免更大的恐慌可能為時過早，但這確實看來情況如此。在這星期已有三個深思熟慮地旨在挽救股市的實例，並且可絕非巧合。

如此施行及改變初衷有明顯的原因，而第一個理由會是北京當局不欲在中國正受到舉世注目的時候，中產階層或那些最有可能成為投資者的人士瀰漫著悲觀的情緒。我知道我大約在一年前曾提出這樣的建議，當時股市正在上升，這是我表示投資者不應釋放其所有彈藥，而應該隨著股價上升時逐步沽出的原因之一。我一直認為中國政府希望看到的是一個充滿活力的股市，以明確顯示經濟蓬勃。

或許，如這是最主要的原因，這便可能有點言之過早，因為在大家視為偏高的股價中會難以長時間刺激樂觀情緒。然而，倘若情況如此，則會有進一步刺激市場的舉措。例如，開放中國投資者投資於海外的能力，並准許外國投資者更充分地投資於上海和深圳市場的A股股市。如市場有進一步大型的首次公開招股活動，這亦會有助穏定市場 ，從中我想到的是農業銀行，該行必可取得可觀的業績。

另一個原因可能與安撫不愉快的投資者有關，這些投資者在最近幾個月中遭受了重大損失，而幫助他們自己從過度投入的困境中走出來也不是甚麼大不了的事。這應不算十分重要，但可紓緩這些率直投資新手的困境。可能已經有人預料到，當大家都狼吞虎咽地入貨時，有關當局應已作出警報，但當然，股票交易所的管理層並非特別富有經驗，事實上他們可能也是焦慮萬分。

政府何時應嘗試調整股市的走勢，這並非新問題，但人為的價格通常都難以持續很長時間，而真正能夠維持的是一直為之奮鬥的基本價值。大家必須謹記日本市場的經驗，政府頻頻嘗試作出保護，但由於價格仍處於不切實際的水平，他們的努力付諸東流。1998年，香港政府也曾決定扭轉走勢，而當時的價格相當低，此努力取得成功。

我相信，中國政府或可保障今天的股價，但此保護只會持續很短時間，然後就會受到沽壓。以今天A股的市況來看，市場沽壓嚴重，而只有那些擁有優先權之買家大手買入，這些買家能夠以任意數量沽貨。這並非沽售的時機，更重要的是採取審慎的態度。

Tony Measor 23 Apr 交通銀行

Tony Measor 23 Apr
交通銀行

鑒於交通銀行（3328）率先尋求在香港將其股份上市，以及由於該行與匯控（5）有緊密的聯繫，許多讀者因而在該行於2005年首度掛牌上市時已買入此股。作為一間銀行，交行的歷史非常悠久，但在中國共產黨領導期間，交行被併入中國人民銀行，並以中國人民建設銀行的名稱進行交易。於1987年，交行當時重新組建為一間國有銀行，以及作為其他主要中資銀行的先驅。

今天，按昨天收市價10.54元計，交通銀行現時的市值為5000億元，頗遠低於中國工商銀行（1398）的20000億元市值以及中國建設銀行（939）的15250億元市值，並且與中國銀行（3988）的9600億元亦有一段距離。當然，農業銀行尚未掛牌上市，但大概似乎次於中國工商銀行，並且當其結構已變得健全、以及市場已就另一間主要的中資銀行上市準備就緒時，該行預定會進行首次公開招股。同時，交行僅略為領先於招商銀行（3968）的 4350億元市值，以及中信銀行（998）遠遠落後的2000億元。

在最近公佈的帳目中，交通銀行的資產淨值為每股2.71元人民幣。考慮到股價約為10.50元，這可能對股份的買家不會給予太多的鼓勵，但大量的溢價是一定會被接受的，儘管3.8倍的溢價看來的確過於龐大亦然。購買股票的最終目的在於收益，以及因此在於股息，而非資產淨值，儘管如該公司在惡劣的時候業績下挫，並有可能會被清算，這會變得更為相關。就這間先驅銀行來說，這是非常不可能的。


真正重要的是利潤，而截至2007年，該公司的利潤由一年前的123億元人民幣升至203億元人民幣。事實上，利潤已由2004年開始上升，當時的報告利潤僅為16億元人民幣，但低於2003年的44億元人民幣。

這間大型銀行的巨額股票交易收益似乎沒有起很大作用，因此，利潤一般應能夠持續。該行在介紹客戶購買股本基金時賺取高額手續費及佣金，此項收入應可以持續，但低於去年的水平。在一定程度上，今年有可能低於2007年的水平，但至多不會遠遠超過20億元人民幣。

這間銀行在上海地區是最強的，但確有遍及中國的業務，而由於今年股市重挫以及物業市場炒賣氣氛熾熱而導致嚴重虧損和經營干擾，我會預期交通銀行可能會受惠於市場對質素的更大要求。因此，對於這間銀行，我預料2008年將會是一個好年頭，並且如幸運大抽獎，我會推測2008年的利潤會約為240億元人民幣至 250億元人民幣。在不久的將來該行公佈其首季業績時，這可能會得到證實。我的預期概約為40億元人民幣，但此數目涵蓋的範圍相當廣泛。

然而，預期盈利250億元人民幣，以0.85元人民幣兌1港元的匯率計，市盈率為17倍。這似乎相當合理，因為這是一家持續增長的銀行。現價可能不算太低，但如果股價從此水平繼續下跌，大家可以累積該股。

然而，這些預測可能太低，昨天大家都看到，招商銀行公佈的業績顯示，第一季盈利為63億元人民幣，而招行去年的盈利較交行低20%。按此基礎計算，交行的第1季盈利或可達到70億元人民幣，一般的買入建議似乎都會顯得太過保守，大家應該毫不猶豫地買入。然而，招行的稅務開支似乎較低，而且去年的少數股東權益全部包括在毛利中。我們還是等到明天了解詳情。

但是，倘若招行能夠產生250億元人民幣至300億元人民幣的收益，這包括了集團旗下所有業務，其股價甚或更吸引。這將可支持市場最近的概念，市場正追捧中資銀行股，這將促使大家在其他銀行中選擇工商銀行。到目前為止，中國銀行獲得的支持較為遜色。

回到交行，匯豐持有該行近20%的權益，按現價計值1000億元，加上其於中國平安（2318）的持股，以目前的市況來看，值4600億元，匯豐持有中國平安的16.8%權益，這再額外增加750億元，或單是這兩項中國投資就合共值1750億元。按昨晚的收市價計算，這佔匯豐總市值15750億元的10% 以上。

Tony Measor 22 Apr A股復甦延遲

Tony Measor 22 Apr
A股復甦延遲

有一個辦法知道股價不會再進一步下降，那就是沒有人會剩下來處於沽出的位置。這在災難性的幾個星期之後出現，屆時欲沽出的人士已經沽出，並且如在這些沽售之上有一些沽空，情況會變得更加強烈。

因此，沒有令我留下好印象的是，中國證監會為了支撐股市而決定規定上市公司在大手交易解除先前凍結的股票，此項措施旨在紓緩即時的沽售壓力。我反對的理由是，即使如股份須撤銷零碎售賣，他們仍在等待適當的時機沽出。

由於去年有許多新股已完成首次公開招股，因而有許多大股東在這個過程中獲優先發售大量的股份。然而，在現行的制度下，許多這些特殊的獲配售人無意投資，並且正在等待賺取可觀利潤的機會。這意味著當他們繼續持有的同時，每當機會呈現，他們將會急著想沽出，並且會在任何可能復甦的時候繼續持有一點兒股份。

至少在我看來，這意味著有一整批潛在的賣家只是在等待那個機會，以及這將會阻止價格上升。我認為較佳的解決辦法會是加快此等售賣，而非愛不釋手。倘若此等潛在的賣家會被引誘放棄其持股量，不論是透過公平或違規的方法，那麼剩餘市場的力量將得到保證。

我總是喜歡在股市經歷充份的大掃除，以及炒家由於此等復甦的跡象看來頗為遙遠已被嚇怕之後購買股票。這曾是暴風雪時的情況，即在紅籌暴跌之後，然後亞洲金融危機及其對香港的影響，或許亦已被一些很不錯的淡倉強化。任何於1998年買入股票的人士現時正在滾存財富，當時或甚至之前香港政府進入外匯舞臺，這就形成盈富基金（2800）的骨幹。

在科網災難以及支橕的資訊科技股中買入零星股份的人士已然獲利，儘管這些並非最抵買的股份亦然，但已推動道瓊斯工業平均指數即時由7,500點升至今天逾 12,000點。於1987年，同樣的事曾發生於道瓊斯以及恆生指數，即在1987年金融危機之後，當買家已然獲得不俗的回報的時候。此外，許多今天的大地產商（包括業界內的知名人士）是在1960代天星小輪暴動的時候承擔房地產不景氣風險的一群。

大家會想說的是，某些被次按危機拖跨的美國銀行將會共享相同的財富，但可惜的是，現時來判斷是言之尚早。不過，儘管如此，我會密切注視，以及我在花旗集團的持股。

上海A股的沽壓已經到達一個令人絕望的地步，如果這種情況一直持續，直至那些在股市暢旺時買入股票的投資者都已離場，我會更加開心。但是，A股股價尚未到達一個不算昂貴的水平，至少我認為如此。因此，必然出現的上升將不會像大家可能希望看到的那樣不受限制，但仍會有沽售人士希望價格可以到達他們的心理價位。然而，如果這些享有特權且被縱容的首次公開招股獲分配者相繼消失，情況或將得到顯著改善。

所反映的不僅是市場的低位，還有高位，而我和其他人一樣，已經警告過，買入內地投機股份的人士將很快要面臨末日的來臨，因為買盤已經不受控制。

遺憾的是，我們未能看到上海投機力量有多大，但這不同於以昂貴價格買入股份的買家帶來的沽售威脅，沽售應該接近尾聲，因為貸款購買股票的人士和投機者將不得不將股份售予有耐性的長線投資者。

然而，如果市場需要等待這些佔優勢的買家出售，那麼復甦將以緩慢而循序漸進的方式進行，中間會有暫停和整固。不過，針對劇烈痛楚的治療，效果應該更為顯著，因為到了那時，市場將呈現一個新方向，展現其潛在力量。

Tony Measor 18 Apr 匯率應回落？

Tony Measor 18 Apr
匯率應回落？

在我們的一些預測中，我們曾信賴人民幣逐漸升值（尤其是兌港元）。當然，在這個時候，大家假定人民幣遠遠強過港元，以及明顯強於美元。

這是當美元先前曾跌破1美元兌100日圓、以及在反彈至逾140日圓兌1美元之前，1990年代的情況。我記得在1980年代初，我與一位貨幣經紀朋友交談，他認為美元無可匹敵，並且大家應以該貨幣累積財富。然而，不久之後，形勢發生了變化，持有美元令人厭惡，並彷如置身於疫症隔離區。

對於金錢，下一任美國總統極有可能會比現任總統顯示較為負責任的態度。在財政事務上，我知道會難以找到另一位會處理得更糟糕的美國總統，這包括麥凱恩、奧巴馬或希拉莉。任何新總統都會令情況改善。

在克林頓上台後，他須清理喬治布殊父親留下的殘局。此外，雖然民主黨政府往往被責怪缺乏財政紀律，但他們在白宮統治期間，股市的表現一般較佳。或許，民主黨會變得較為保守，以獲得中間路線選民的選票，而共和黨寧可邁向自由陣營，以奪得這些選民的選票，結果，雙方為求保留選民的支持而做得過火。

經過喬治布殊八年的統治後，美國經濟一團糟。無需超人來扭轉局勢，而大家必須尋找的是美國經濟更好的監護，這會是下一任總統的責任。

此外，次按困局將會獲得解決，而在此過程中，會出現更有效的金融市場監管，市場會更不願意承擔風險，並且不僅如此，美國流動資金將會短絀，因此，即使如他們想放款，他們的能力將會受到限制。美國會彌漫著更為謹慎的氣氛，並或許遍及全球，甚至社會大眾將會變得更加謹慎。

這將使美元更安全，因為一般的美國人會抑制其過度奢侈的生活，而倘若這是美國經濟的根本問題（即過於揮霍），這便會有助於糾正這種失衡現象。

我並不預期此等調整會即將發生，並且在下一任總統入主白官之前，情況可能會保持不變，但如大家正在預期（正如似乎我所曾預期）人民幣兌美元會永久升值，我便會認為我是錯誤的。我並不預期人民幣仍然是比美元更強的貨幣，但隨著持續下跌，其跌幅會變得更為穏定，而之後（也許在2009年以後），美元會復甦，並且會收復若干失地。

這當然會適用於中國，因為美元貶值對中國沒有幫助，中國的大部分海外儲備都以美元定值。這是國家主權基金增加國際股本投資的原因，其中外匯管理局僅僅本周就購買了英國石油股份的龐大權益，不久前還購買了法國石油巨頭道達爾公司（Total）的巨額權益，而中資主權投資公司中國投資公司（CIC）成立，目標正是為國家尋找合適的投資機會，分散持有短期國庫券的風險。

但是，由於這些海外儲備非常龐大，大部分都以美元定值。沒有其他貨幣足以應付此外匯的交易數量。這也是因為這些盈餘來源於中國輸往美國之出口，如果這些資產以原來的貨幣出售，國際貨幣匯率肯定下降，而這會耗盡現有儲備之價值。

因此，中國有理由要維持美元上升，當然，這會受到美國下屆執政政黨的阻撓，可能是民主黨，該黨派一直要求人民幣升值。但可以肯定的是，中國希望以直接貨幣換取股本。我懷疑時機是否合適，但我讚賞此原則。

因此，在檢視中移動（941）或工商銀行（1398）的增長時，大家應著眼於明年龐大的匯兌收益，我確信人民幣仍然上升，但我相信這可能是暫時的，有可能導致大規模上漲，而到2010年，匯率將傾向支持美元，這會令上述公司的增長放緩，不過這些公司的增長仍較那些大部分資產以美元定值的歐洲公司理想，但在此環境下，或難以維持高達30%的增長率。今天，我們在檢視中資股的時候，大家會期望這些股份未來兩年會有高增長，但隨後貨幣優勢會暫時結束，增長會變得較為普通。

Tony Measor 17 Apr 股市即將大漲？

Tony Measor 17 Apr
股市即將大漲？

我既非神經過敏亦非淡友，但目前我還未能令自己處於看漲的情緒。這並不是說目前的股價並不高，或是高得驚人，而是如果你要從熊市到牛市獲利，你便須要有一定的目標，而較高價格的目標，即比其現有水平至少高逾 30%，亦不足夠，即使30%的利潤對許多人來說相當可以接受亦然。

我們曾研究中移動（941），這是在香港上市市值最高以及交投暢旺的掛牌股份，而其目前的股價約為每股130元，預期2008年的溢利應概約為1050億元人民幣，或每股52.50元人民幣，情況頗為樂觀。每股約為6元亦是頗為樂觀，並假設人民幣兌港元進一步大幅升值。不過，考慮到2008年逾20倍的市盈率，這是否有足夠的吸引力啟動強勁的復甦？

因此，如牛市要展開（但可以毫無疑問的是，我們現時處於熊市，因爲香港的指數由去年10月的最高紀錄約下挫了 25%，即由32,000點跌至24,000點，而上海股市下跌近50%，由6,500點跌至3,500點），我們必須預期在下次牛市趨勢時至少應可達到 30,000點，而這有可能會在2008年以後的較後期達到，但在這個時候或甚至在這一年，這並非很可能實現的目標。然而，鑒於溢利升勢應會持續，此目標也可能會有所支撐。

對於長線的投資計劃，這些價格水平是完全合理的，因為於下一年（即2009年），溢利應概約為1300億元人民幣，或每股6.50元人民幣，考慮到港元持續但較慢速度的貶值，或相當於每股9元，或少於15倍的市盈率，估值公平但並不吸引！此外，由於溢利進一步上升，較長遠的前景仍然是相當樂觀。

不過，這雖好但不具吸引力，而其他主要中資藍籌股的情況大致相同。中國最大的銀行中國工商銀行（1398）的市值現時為19000億元，遠高於市值為 15500億元的匯控（5），但遜於中移動的25500億元市值。於2007年，中國工商銀行的港元溢利為870億元，按此計算，市盈率為22倍。至於 2008年，溢利或會減少1200億元，這與近期的盈利警報一致，不過並非期待著2008年始終會進一步上升，但或會由於任何預料之外的減值而略跌，這是我個人的預期。因此，此數據很可能是粗略的估計，亦因而也可以被超越。然而，基於預期的溢利，中國工商銀行的市盈率便會是16倍，那可能相當誘人。

大型中資銀行股無疑有進一步改善的餘地，因為這些銀行確實有潛力形成另一股市大漲的基礎。然而，看看2008年第1季的業績會是很有意思的，並且倘若其他銀行趕上，這可能是投資者可專注的界別。

中石油（857）是另一間大公司，但其溢利取決於中國政府，相反的是，油價上漲得愈高，懲罰便會愈嚴厲，因為其煉油業務已經出現虧損，並且幅度會越來越大。溢利及每股股價並非取決於一般商業上的考慮，但如政府將對這些公司（其中包括中石化（386））給予允許，那便可能會有較大的變動。這同樣適用於電力公司，這些公司正被迫要承受上漲的燃料成本，而不可將之轉嫁予其客戶。

我一直在到處尋找另一個中國遠洋（1919），我並不認為這公司就是，中國遠洋能夠在一年中賺回十倍成本，我到今天仍不能相信這是真的，但此價格水平取決於其母公司是否夠慷慨，以及打算向該公司注入多少資產，而我並非商業化慈善捐贈的信徒。

眾多新上市公司中，其中有大部分是承辦公司，我很有興趣研究這在實際中如何解決問題，因為承辦並非正常的增長領域，但可以轉變為增長領域。這些承辦公司中，有部分的規模很大，很自然就能夠出現業務增長，但可能沒有規律。至於其他，我比較喜歡鐵路公司，而且我很有興趣研究它們的盈利成份。這同樣適用於港口承辦公司，但中遠集團的旗下公司卻不在此列，該集團已經太過廣為人知。

我一般都將礦業和開採公司分隔開來，因為以定義來看，這些公司通常都是耗盡資產，而不是提升資產。不過，如果它們的儲備極其龐大，情況就會出現逆轉，我也關心收費公路公司的公路租賃期限，因為政府的租約不可能永無止境，它們不可能獲授予自主權。

另外，還有一些優秀的行業，而我對聯想（992）的感覺很複雜，總讓我搖擺不定。但我對製造商傾向懷疑，因為如果它們的客戶有變動，我總是最後一個被知會。我也一直對那些擴張太快的公司存有疑慮，這也適用於百貨店和製造商。我十分喜歡已獲驗證之地產股，但在中國，這類公司中有許多的資產淨值與市場價格之間都存在極大分歧，例如廣州富力地產（2777）或碧桂園（2007）。這可能會變得越來越普遍，所以，單看這些公司的盈利表現並不足夠。

一般來說，我並不認為價格與引誘我買入的價值之間，存在特別的淵源，而我還沒看到更強大的動力，促使我因為價格太便宜而買入這些中資股。

Tony Measor 16 Apr 米價

Tony Measor 16 Apr
米價

次按的鬧劇現在受到全球糧食短缺的挑戰，這會影響到更多的人，而非僅僅是美國物業市場回落，那是到了最後有關次按鬧劇的甚麼一回事。食物價格正受到被視為或被想像出來的短缺帶動而上漲。

這可能是異常的，在同一時間內應會影響到每一種食物，因為大家會預期，如有短缺（我並非說沒有），那麼，其影響將會更為漸進，而非一切都馬上發生。雖然這必然是促成的因素，但並非是因為全球人口正在增長，而是增長步伐非常突然，因而短缺的情況在同一時間內變得顯然而見。

我不知道你的食物消耗怎樣，但我不認為我的食慾會比以往大增。倘若中國日益增加的人口是這些突發性短缺的局部原因，我便會懷疑是因為人口增長，甚至於中國農民階級獲得的選擇，以及他們選擇更多的外來食品，而不是堅持以稻米為多年來的主要食糧。但肯定的是，現時稻米短期內的需求大，因為稻米看來是其中一項較為迫切的短缺糧食？

然而，米價是恐慌訊號不斷增長的其中一個主因。加上小麥，這是個別最迫切的問題，因爲這是我們人口較為貧窮地區的飲食習慣的主要部份，不過這些並非唯一的主要糧食。不過，是否稻米的消耗量最近上升，或許窮人沒有那麼匱乏，並因此吃得較多，還是農作物因爲氣候變化而減少，還是因為以前專用於種值稻米的土地正被用作其他用途，例如房屋或種值其他農作物？

全球人口總體穩定，並或許窮人（尤其是中國的窮人）升級至較不貧困，但如果是，會遭受短缺之苦的是否稻米市場，因為可能會預期較不貧困的人在其日常飲食中攝取更多的蛋白質，而非碳水化合物，除非是他們已由飢餓升至嚴重營養不良的水平了。

有一點確實不斷令我煩惱不堪，那就是許多這些商品的投機性買家的持有量。隨著股市呆滯以及傾向於賭博起來，在這些商品市場進行的活動一直大幅增加，那麼，是否此等投機活動的增長誇大了在供應上可能是輕微的差異。

如果此等投機活動增加了非常貧窮人士的生活費用，那便認為全然是壞事，但我決不是抱怨此等活動，因為這些投機活動令市場運作，而波動則令市場保持受到控制以及提供流動資金，並且大家希望可防止價格變得過度極端。

這可能是油價攀升的其中一個原因，因為長倉合約數目持續顯著上升，但短倉的情況卻相反。如果需求過量，投機活動將傾向於預期這一方，正如倘若有一天供應過量，那麼市場可以有一天恢復平衡，因為牛市受到沽壓，價格將回復正常。

軟性商品的情況亦將一樣，如果牛市投機活動持續升溫，情況將變得更為明朗，可能會出現巨大的沽壓，而如果供求之間仍然存在平衡關係，那麼價格將跌至其原有水平以下。但是，唯一的條件是沒有實際短缺，否則，市場仍將處於高位水平。

倘若石油能夠被其他種類的燃料所替代，這個可能性還是存在的，因為油價已經超越市場的預期，那些依賴於石油的汽車和飛機將大規模減少，從而令價格下跌。但是，此情況卻不適用於食品的消耗，而且隨著人們越來越富裕，將需要更多土地用來居住。

如果不考慮土地，大家或可更輕易地解釋肉類價格上升的原因，包括牛肉、豬肉、羊肉和雞肉，隨著財富上升，人們對此種類產品的需求將更為殷切，但穀物的問題必然更為緊迫，如果土地用作其他用途，供應必然下降。價格或多或少受到美元貶值的影響，因為國際市場上的所有商品都以美元定值，但實際價格確實在上升，這或會導致所有貧苦大眾的不滿，繼而導致騷亂和社會不安。

Tony Measor 15 Apr 北京股份

Tony Measor 15 Apr
北京股份

於2007年，北京控股（392）的溢利由3400億元升至14380億元，每股股息則由30 仙升至60仙。

該公司是我一直有留意、但亦是我從來沒有投資過的股份。所以，我在想：沒有買入此股是否錯誤。按33.50元計，該公司的市值僅逾380億元，而2007年的報告溢利由前一年較低水平的3390億元升至14380億元。

許多老一輩的投資者會記得，當這間公司上市時，即早在過去的中國紅籌股熱潮時，當進行首次公開招股獲得公眾熱烈認購並創下當時的香港記錄時，上市時股價逾60元。這是相當厲害的，而這標誌著紅籌旺市的結束。

在我看來，該公司相當一般，主要的業務為釀酒，這並非糟糕的業務，並一向吸引我。就像許多其他紅籌窗口公司，管理層引不起大家的興趣，並且政治比商業睿智發揮更大的作用，而在起始階段錄得的業績表現頗為黯淡。

在接下來的數年，股價下滑，並且在一段相當長的時間跌穿10元。然而，在去年中國市場暢旺時，該股再度活躍起來。此外，於2007年3月，股價能夠突破逾 20元，然後在接下來的瘋狂日子，實際上於07年的10月已上升至50元。現時則回落到33.50元，但相對強勁，並或許在很大程度上是拜近期的良好業績報告所賜。

釀酒仍然是集團的主要業務，但亦有一點其他行業，包括不可或缺的基建公司，現時業務包括高速公路和水務，以及新近買入的管道天然氣分部。於去年及隨後，集團已出售其葡萄酒企業及其旅遊相關業務，但變得難以預測該集團的2008年前景，我亦認為集團難以超越2007年的溢利，集團在07年分柝其資訊分部獲得一筆4億元的應佔溢利。因此，我會認為集團今年的溢利不大可能會比得上去年的水平，因而市盈率會高於我心目中的預期。

此股股價看來偏高，但並非沒有一套新的管理，這似乎更具創業精神。這並非撇銷，因為仍有聲譽。

據此，我檢視了北京首都國際機場（694），此股現時的股價為6.50元，已發行股份僅逾40億股，按此計算，市值為260億元。溢利一直穩步上升，並在過去4年已由4億元升至2007年的12億元。然而，即使奧運會舉行在即，距離開幕只相差數個月，今年應是旺年，但按此計，市盈率仍為22倍，這個水平對我來說似乎是相當高。此外，這是以港元而非人民幣計算的（人民幣繼續超越港元應非難事），而以港元計，該公司今年可能會再增加10%的盈利。這個機場必定會隨時間、更多乘搭國際和國內航線旅遊中國的遊客以及商務旅行而增長。更大的憂慮在於吞吐量，因為政府在過去的一年裡兩度削減交通。如果準備耐心等待，此股屬合理買入。

觀乎北京的企業，不談分拆自北京控股的資訊科技分部北京發展（154），因該公司太新，難以進行合理的評論，以及規模太小以致難以考慮的北青傳媒（1000），因該公司去年的盈利只有2200萬元，我們回到北京北辰（588）。

我發現其管理層不足以令人信服，因為該公司獲授予優質土地，但管理層不採取行動，而等待遙遠的奧運會，當然，今年應該是頂峰。然而，如果你等待太長時間，你必然會錯過市場的其他機會，北京並非一直保持沈靜，而是已經處於蓬勃發展的環境。

不過，2008年會是該公司璀璨的一年，但其表現會否僅是曇花一現？只有時間能夠告訴我們。對於一間在北京已經擁有10年歷史的地產公司，盈利表現相對呆滯，2007年溢利只有5億元，而十年前於1998年的數字為3億元，這不能反映良好的管理。

按每股3元計，北京北辰的市值為100億元，並不過高，2008年盈利將很大可能上升近一倍，對於短線人士來說，現股價吸引，但對於崇尚長線投資的我，該股並非理想之選。

Tony Measor 14 Apr 奇異的貨幣

Tony Measor 14 Apr
奇異的貨幣

是否所有東西的價格都在上漲，還是貨幣的價值正在下降？

當市場認為油價在那個階段正在下跌，遠低於每桶20美元的時候，過去數年的油價確實已然上升。但石油是一種特別的資源，應會短缺的理由頗為明顯。在某程度上，箇中原因在於中國的消耗量大幅增加，因為中國經濟發展仍在加快。不過，這並非唯一的原因，因為其他國家（其中應包括另一擁有巨大潛在消費能力的印度）的主要供應商亦遇到干擾和麻煩，並且發達國家的需求一直沒有減弱，尤其是當中大部分的經濟快速增長及蓬勃發展 。

然而，石油絕不是唯一在此期間飆升的商品，因為許多金屬及礦物亦同樣飆升，其中包括銅、鐵、鋁以及甚至在洛陽鉬業（3993）申請首次公開招股之前從來都沒有聽說過的一些奇怪金屬。在中國，煤是最廣泛使用的發電燃料，儘管在香港廣泛使用，但中國更依賴於煤炭，政府正在嘗試保障市民免受電費上漲的影響，滿懷希望地以為這可能只是一個暫時的現象。香港的電力公司已基本上獲准將成本轉嫁予其顧客。

即使黃金亦氣勢如虹，因為現時的金價即將跨越每盎司1,000美元的障礙。儘管如此，黃金的需求相當可能不在於國內對此金屬的需求升幅，而是更在於對貨幣普遍失去信心。但我們稍後才會談論此點。

現時影響到香港家庭的是糧食的費用不斷上升。我們已感受到豬肉價格上漲之苦，而豬肉幾乎是香港家庭的主要食糧，並且顯然是大部分家庭食用的主要肉類，也許與雞肉的食用量一樣多。不過，雞肉和牛肉的價格亦已上升，但牛肉並非如此廣泛食用。甚至香港家庭用以均衡家庭飲食的雞蛋亦對他們有相當的打擊。

然而，肉類並非唯一飆升的食物，因為最近期的恐慌在於米價，稻米可是香港家庭的主要食糧，而這是在據報導泰國（主要輸往香港的稻米出口國）已頒佈該國將可以減少出口之後出現的情況。事實上，不僅是米價，而是小麥及其他穀物的價格亦在上升。大豆也很可能會短缺，或許很大程度上是由於使用乙醇作為替代燃料，因為美國這主要生產國和出口國正在減少其種值大豆的土地面積，以專注於種植玉米或玉米棒，為提供更多的種植津貼作準備。

在一定程度上，可歸因於貨幣匯率下降，因為美元兌大多數其他國家（尤其是歐洲國家）貨幣的匯率大幅下滑，香港的危機因而加劇，此為港元與美元掛鉤之故。不過，這還不是全部的價格差距。大部分商品及金屬以美元為計價貨幣，而這與香港確實有關，但那並非真正的苦惱。或許其中許多投機活動亦有增加，因為投機人士總是會看見供應不足，並且會加以利用，但匯率將不會影響國際市場，因為這會＊抗衡價格增益。

所有這些商品的價格並非完全是中國和其他發展中國家所造成的問題，但那確實扮演了一個很重要的角色，尤其是在2007年經濟蓬勃發展之時。隨著全球經濟放緩，市場或會作出反應，價格會否回復至3年前的較低水平仍是未知之數，或許美元兌其他主要國家貨幣快速下跌後，將可能反彈，正如八十年代的情況一樣。這可能只是一廂情願，但在跌勢中，應有可能至少出現一次反彈，但難以預見此趨勢的逆轉；然而，美國經濟難以回轉，因這取決於美國家庭的生活方式，美國家庭一般都慣於運用大量的信貸。

這令我再次關注金價走勢，那裡存在著恐懼與貪婪。此力量來自許多普通人的保值信仰，在過去，購買黃金是人們面對此恐懼的本能反應，因為黃金擁有貨幣以外的價值。在上一次世界大戰中，這得到證明，當時，日圓取代了原來的港幣，戰爭之後，這些日本票據變得一文不值。黃金一直都是難以被取代的商品，譬如猶太人、部分印度人和中國人都會儲藏黃金。

這也是我為何提出此問題的原因，這些金屬、礦石和商品的價值似乎不會下跌至3年前的水平，但貨幣的價值卻很有可能下跌。這可能僅是通脹的病徵，雖然如此，今天的1港元已不能買到僅僅3年之前的等值商品。

究竟是因為通脹還是貨幣貶值？

2008年4月11日

2008年4月11日

你是否想買房子？或許，倘若夠便宜的話，我可能會考慮置業。這就是問題所在： 樓價是便宜抑或昂貴？

如果你看看報紙（或是物業代理商堅持你須要的宣傳冊子）上的物業出售名單，你首先想到的是樓價貴得要命，但真的嗎？

誠然，樓價（至少是豪宅物業）較以往為高，但要首次攀上置業階梯往往是非常困難的事。然而，須花費約2000萬元才可購買位於清水灣道相當舒適的房子，或付出更高的價格購買港島南區的房子，如果你夠運的話。尖沙咀南端豪宅物業單位的價格已被索價至逾3000萬元，這似乎在你看來必然是太昂貴。

然而，這些單位及房子的銷情相當理想，而即使在這經濟頗為不景氣的時候，供應似乎仍然短缺，因為各大物業商已宣佈情況會如此，其中包括長江實業（1）、新鴻基地產（16）以及恆基兆業地產（12）的中國老闆，但他們的意見不可盡信，因為他們正在加以推銷，或他們須要為了本身的利益而鼓勵準買家。

這不是我會置業的那種時間，我們在香港只是曾經兩次置業，一次是在1984年，當時樓市正處於谷底，以及中產階級移居到加拿大或其他海外地方，另一次是在2002年初地產市道不景氣的時候。然而，我們一直好運，而且沒有太多其他香港市民敢於抗拒市場步伐。

不過，在10年後的2018年當你回頭看這些價格時，我相當有信心今天購買的豪宅物業會變得非常便宜，而在20 年後，這會看來價廉物美，正如在10年或20年前購買的物業一樣。

但今天的樓價對賣方以及買方而言相同，倘若你已經擁有物業，市場是否大漲不大重要，因為如果你想通過搬家提升你的生活水平，你現有的房子便會令你獲得更多，並且將只須要支付成本差額上較高的價格。這是於1993年當出售我們的首項物業或是我們轉賣物業時，我們出錯的地方，因為我們已出售的價格再不可復見。在我們租住的10年，我們以按揭付款可能會更好，但出售物業確實給予我們資本，並在我們的管理下升值。

如果你買入良好及堅實的股票，物業確實有相同的抗通脹價值，正如股市一樣。但如大家想精明一點，並買入目前高價位的「增長」熱門股，例如 Google或2000年科網泡沫以來的科技市場倖存者，那麼你正在失去抵禦通脹的能力。物業具有較佳的槓桿價值，因為一旦已達成按揭協議，你的貸款便不會受制於股票投資那樣的補倉需求。不過，時常可證明到的是，在一段較長的時間內，股票的增長速度快過物業，但物業的優勢在於其槓桿效應。

倘若地產市場出現倒退，而假設次按危機惡化便很大可能出現這種情況，或是假如蔓延至歐洲，或是中國繼續收緊信貸，那麼香港或會出現溫和下跌。就算真的出現這種情況，也不會很嚴重，因為沒有跡象顯示香港出現超買情況，或是推出很多可售物業等待著並不存在的買家。

香港當然還未步入黯淡的時期，因此，物業價格並不是太便宜，物業價格有可能進一步下跌，但不會太多。但是，難以擔保價格一定下跌，即使價格下跌，潛在買家仍可從市場的暫時平靜中受惠，在價格從今天的水平進一步飆升前及時買入。當然，我不會對此舉抱有指望。

中國未來五年的物業價格或見上升（其實這可說是肯定的），在這期間，人民幣升值的幅度將可能大於美元，以及港元，在一定程度上，這將出現顯著的升勢，不會令美元向好，當然也不及人民幣堅挺。

對本人來說，我已打消在國內置業的念頭，因為我沒有辦法管理非自住的物業。我一直嘗試尋找優質的中資地產公司，公司的現價不能顯著高於資產淨值，我又回想起由羅康瑞經營的瑞安房地產（272），羅先生擁有傑出的經營紀錄，另外還有令我緬懷往昔的星獅地產（535），此公司由新加坡藍籌企業Fraser and Neave經營。

Tony Measor 10 Apr 正面的建議

Tony Measor 10 Apr
正面的建議

我今天被罰，因為我的投資建議不夠正面，我同意這是一項批評。

曾幾何時（並非最近發生的事），我被描述為向投資者建議股份的預測者，至少我希望如此，因為我不想被視為即市交易或任何此等投機活動的預測者。那時我相當氣憤，因為我不認為自己是這樣做，而至少有一半的時間，我在我的專欄勸喻我的讀者不要進行交易，即不買也不賣，而那當然可能與提供貼士相反。

然而，那必然是公眾對我的預期，壹週刊的投資組合頗為顯示我如此。事實上，有相當數量的讀者來函請我為他們的投資組合作出評論，而當大家查看時，會發覺與那個投資組合極為相似，但或許有若干地方被刪除，並或許有若干股份加入了附表。

誠然，我難以就我原本選擇的投資組合進行批評，而在我看來，我沒有理由不給予許可。然而，我想說我相信的是，我最需要做的是就建立某投資組合解釋我的目標，那就是選擇那些大家預期會不斷增長的股票，而最佳投資會是投資於那些會迄立不倒的公司。

對於大家以為可以評估每一隻股份，以及然後我會作出我的估值、並寫在黑板上的那段日子，我還記憶猶新。有一年我作出估值，大概是在業績公佈後的4月，我就每一隻藍籌股建議買入價及沽出價。我沒有修訂這些價格，直到下一次業績報告公佈我才會調整我的估值。但今年我的估值變得準確，我能夠以我的沽出價沽出，然後，過了一陣子，我以我的買入價買入，隨後以我的沽出價再度沽出股份，那至少是25%的利潤。

雖然在那些日子我一直依賴我的估值，那就是當公司能夠披露其正常的收益盈利和虧損的時候，而不是利用資本調整以混淆外行的投資者。這包括所有那些可令估值處於公平價格的資產負債表調整。然而，今天的投資者完全混淆，而次按危機最壞的情況被市場過分誇大，包括將過多的撥備視為實際虧損。此乃次按危機的主因之一，因為大部份人被引導至相信減少的利潤（或甚至虧損）意味著這筆錢已然消失。

然而，我會嚴緊地給予建議，尤其是已於2007年被推到了非常高水平的中資公司，而甚至在最近市況回落的時候，僅有一隻我曾無任何限制地建議的股份，那就是匯控（5）。不過，亦有其他我喜歡但不會毫無保留地推薦的股份。

宏利金融（945）就是其中之一，該股頻頻增加派息，確實不錯。但是，我對盈利表現應該更好的看法有所保留，因為盈利表現可能不及過去數年理想，原因可能與貨幣以及股息預扣稅有關。同時，該股的升幅很大，我預計，或可說是希望，該股可能於300元左右的水平整固。

我曾評論領先之中國上市銀行工商銀行（1398）以及中移動（941），但我的評論一直都很直率，卻沒有作出推薦。這兩隻股票很值得藏於投資組合中，但我不確定應該於甚麼價位買入。國內市場仍不可靠，因為儘管是同一家公司，部分上市公司的A股股價要顯著高於H股。對於我來說，這意味著國內市場仍處於過熱水平，而且仍受沽壓。例如，中石油（857）昨天在上海的收市價為18.50元人民幣，相較港股為10.50港元，對於同一家公司來說，實屬荒謬。同樣，中國南方航空（1055）的A股股價為16.60元人民幣，而H股股價則為6港元。

不過，我仍然選擇中國銀行（3988），此股現時是最便宜的中資銀行，但我還有所保留，因為該行尚未證明其可成為未來增長最好的中資銀行。

2003年時，股市也曾經跌得很壯烈，其實這自2001年以來已曾出現，當時科網泡沫爆破而導致股市大跌，我很是高興，但2007年，我卻缺少了那種興致。當價格已經變得越來越吸引時，卻沒有太多我會強烈推薦的選擇。

但是，雖然現價令我不會認為它們是充滿光澤的新投資，但我也沒有理由證明應該沽出這些股份。我現時的意見是，無論如何維持投資組合不變，這可能是通往難以計算的財富之門戶。我知道會有其他致富捷徑，但取決於作出的決定，不過並非所有的決定都是理想甚或正確的。

Tony Measor 9 Apr 關於最低位及其他美資大

Tony Measor 9 Apr
關於最低位及其他美資大

你是否於最低位買入股份的幸運兒之一？或是3月22日錄得的21,000點並非最低位？

無人知曉。這是為何不可相信透過指數水平便可知道最低位何時出現、或已然出現的原因。不會有一些關鍵人物出面告知大家那就是谷底，或走勢正在改變，但從那天起的三個星期，恆指已然上升3,300點，上升幅度為可觀的15%，但儘管如此，大家仍然不能說是否已達到下跌限度。

相當可能會於不久的將來見到較低的價格，但這是否會令股市下跌至低於其早前的水平則不可預測，不過，按今天的計算，以我個人的準則衡量，很可能已然見底。然而，我的個人預測並非一定可值得信賴，而比起21,000點，這可能只是往較低價格路上的踏腳石。

儘管如此，倘若你是於1月22日以每股105元買入匯控（5）的幸運兒之一，你便肯定是幸運的，因為我真的懷疑此股是否會再下跌至低於該水平，當然，於3 月22日，股價甚至沒有跌至115元，比其兩週前的股價水平高10%。事實上，我更具信心的是，105元為匯控的最低價水平，而為了令這情況更佳，匯控隨後除淨股息，而那代表再減3元。

我欲嘗試闡明的一點並非是投資者應留意股價以確定最低價，而是他們應趁股價便宜的時候買入，不管是否可能已達到最低價。倘若大家認為某股價偏低並且吸引，那麼請不用理會那是否神奇而難以辨明的最低價。如某人對自己有足夠的信心，那麼如股價進一步下跌，則沒有什麼東西（當然金錢除外）可阻止某人以更低價格買入，以降低平均成本。

誠然，如匯控一月的股價已達其底價（正如目前極有可能顯示會如此），那麼，所有其他銀行及金融股又怎麼樣，倘若這些股價的最低點已過，這是否味著次按恐慌已結束？在所有受次按鬧劇最慘淡及嚴重影響的銀行之中，花旗集團必然是最受影響的銀行之一。

於3月17日，花旗集團的股價已達到18美元，而4月7日的收市價為24.50美元，股價反彈超過三分之一，或35%，幅度看來龐大，但考慮到之前的跌幅，則可說是小數目。花旗集團的股價已由去年5月的55美元一直下跌，遠早於次按危機憂慮彌漫於大市的時候，因而跌幅已逾60%，或許這符合我早前微不足道的基本原則，即比早前的跌幅應該已經回升40%至60%，而這與此模式一致，但37美元的50%跌幅會意味著股價應約達36美元，而這仍不足夠。然而，我對花旗集團並無同樣的信心，因爲我相信匯控的低位已過，據此，匯控只是由150元下跌，因而其跌幅僅為30%。

摩根大通是另一家被直接牽連少於花旗的銀行，其股價圖相對穩健。摩根大通的股價由去年五月時的53美元下跌至今年3月的36美元，跌幅達到17美元，或 33%，自此之後，該股股價上漲至45.50美元，升幅超過25%，相當於跌幅的55%。我懷疑，股價上升是否完全因為其強制收購貝爾斯登，但股價已回復至早前的區間。

另外，我會向你推薦美國國際集團，儘管其因保單虧損而持有的巨額債務或會被按揭問題放大亦然。去年5月，該股一直以低於70美元的價格交易，今年3月下跌至40元以下，事實上，3月17日的股價為38.50美元。週一時，該股股價為48美元，較其低位高出9.50美元，或20%，但仍比五月時的高位水平低 24美元。這些數字或許令人鼓舞，但未有足夠的信服力。

然而，我當然希望我們已經看見次按危機最惡劣的時候，而我感到相當樂觀的是，銀行界別在此問題上已受到控制。不過，這或並非意味著地產市場正在出現轉向，或是可能如此，但這是抱持樂觀態度的一個理由。

我一直認為，投資者應該著眼於股份的個別優勢，正如我一再推薦的匯控，然後應該留意指數變化，尤其是恆指走勢。

基於這個原因，我的感覺錯綜複雜，因為中資股的價格普遍高於我最初認為舒適的水平。但是我打算調節我的要求，因為這些公司在其個別市場確實擁有較快之增長動力，而且在貨幣匯率上升的帶動下，還將被放大，人民幣匯價上升的幅度似乎要大於港元。有鑒於此，我不排除傳統的港股，以及增長較快之中資股，但我認為可能要排除部分表現落後的中資股。

Tony Measor 8 Apr 誰贊成沽出？

Tony Measor 8 Apr
誰贊成沽出？

沉着而穏健的參賽者會贏得比賽！此外，即使是在投資上，華倫•巴菲特的成功故事亦以某種方式來證明了這一點。事實上，由於微軟極其幸運的成功，蓋茨因而獲得一大筆財富，而令我一直感到驚訝的是，他高踞富豪榜首位已有相當長的時間。然而，雖然蓋茨處於榜首位置約10年是一段長時間，但很可能會是他的極限，而除非巴菲特決定在這期間分發他的財富，否則他更有可能歷時較長的時間。

大多數人可以仿效巴菲特的成功法門，但或許並非可以像他那般嚴格遵行，因為他的原則基本上比較簡單，並且大部份是一般的邏輯和常識。或許，這些原則不一定普遍適用，亦非完全獨特。

按累積的基礎計算，我認為巴菲特的資本每年平均已增長約23%，這是相當出色的表現，尤其是考慮到不斷地一直持續接近50年。當中曾有黯淡的歲月，而當資產淨值下跌時，亦曾有一些負面的影響，但23%的增長率是一項不小的成就。

我嘗試以15%為目標，儘管我聲稱我的平均回報率會達到10%亦然，而直到目前為止，我一直能夠達到這個目標。然而，我認為巴菲特最成功的地方在於他的一致性，以及他每年的評論和妙語。但如我將自己與他相提並論，或會過於自以為是。

不過，在我看來，沉着而穏健的投資者會賺取及保持最堅實的回報，而我會想處於巴菲特的庇蔭下。不過，我曾犯下巨大的錯誤，包括買入華能國電（902），我昨天亦有所交代，但更為引人注目的是我曾主張買入花旗和美國國際集團（AIG），並建議以較今天水平更高的價格買入。

或許，我的另一過失是，我不願意承認今天買入的股份（那些我並未沽出的股份）會是招致虧損的原因。倘若規管者宣佈這些電力公司可釐訂他們本身的電費（雖然不大可能，因為對較為謙遜的消費者會毫無保障），或是煤炭短缺只是暫時性的現象（亦是似乎最不可能），那麼大家可以看到較快速的復甦，但正如我昨天所說，規管者必須同時考慮到供應商和消費者的立場。

花旗集團的情況不同。誠然，當花旗在桑迪‧威爾（Sandy Weill）的管理下，花旗從來就不是我的寵兒之一，因為他曾有這種購買證券經紀商的習慣，這是一種我深感遺憾的習慣，因為購買的是人才，而非有形資產，而人才可由於加薪方案的問題而離去，而當你得到了一些經紀人，你便不可個別保持每一個人的商譽，因為這違背任何首要是將其合併的理由。貝爾斯登公司便是其中一例，為什麼 摩根大通（JPMC）應希望能保住自己消逝的名字，而怡富基金現時何在？那就是在摩根大通的集團內。

然而，我喜歡花旗集團支付的股息，而當他們不得不削減股息時，我感到很意外。可能這次是我失策，但是如果一遇到出現問題的訊號就逃跑，那麼將要耗盡一生奔走，而你將錯過股市回升時的巨大收益。我並不害怕股價下跌，事實上，我歡迎股價下跌，因為這正是我賺錢的好機會，我可以趁機降低我的買入平均價。

然而，花旗是一個龐大而偉大的名字，因此，如果伯南克願意拯救貝爾斯登，那麼，拯救花旗要比貝爾斯登重要得多，因為花旗崩潰也將意味著今天的貨幣體系崩潰。政府將採取一切有效措施確保該銀行能夠抵受這次風暴的吹襲，而儘管我持有該股，比重卻不是很大。

這也是我一直持有美國國際集團的原因，我不相信他們輸了錢，而是估值下跌，但現在我正接近此項投資的限度。在此投資決定的智慧被證實以前，可能還要等待一段時間，倘若次按危機造成的混亂持續，可能仍然需要堅持。我在美國國際集團的持股大於花旗的比重，如果該公司崩潰，我對它堅守逾40年的信任或被動搖。

我的意願是不斷持有美國國際集團的股份，因為我認為該公司是全球僅次於匯豐（5）的理想投資。我仍打算繼續等待，直至次按問題完結，我仍對美國國際集團抱有極大信心。在1987／1988年的金融危機中，我的雅虎圖表顯示，美國國際集團的股價由7.05美元下跌至4.20美元，與最近由72美元至39美元的跌幅相比，差異不是太大。

Tony Measor 7 Apr 沒有吹嘘電力股

Tony Measor 7 Apr
沒有吹嘘電力股

倘若我曾意識到煤價將會如事實一樣飆升，我便一定已沽出我手頭上的中資電力公司股份。這些電力公司的情況嚴峻，尤其是假如他們須要從海外進口煤炭。

中資電力公司須獲得批准才可修訂其電費，甚至在最好的情況下，這將受到延誤，而中國遠非完美。不僅如此，規管機構甚至停止從消費者的角度研究有關問題，以及強烈反對增加電費的需求，而這是合情合理的。當然，如他們留給市場力量決定，這將會更加美好，但官僚對此舉從來就沒有真正感到興趣。

然而，這些電力公司顯然將不可無限期虧本，因為電力會被切斷，這是由於缺乏業界所需擴張的資本、或是他們可能由於維修不得不節省開支的緣故。如目前的情況是如此嚴峻，補救方法必須就在眼前，而規管者必然感到煩惱不安。

煤價會否出現任何重大程度的跌勢令人懷疑，而石油成本是如此之高，因為這兩種燃料必須並肩前進。煤是一種已愈來愈少用的礦物，我記得在1960年代和 1970年代，有許多煤礦關閉，不僅是因為礦工遭受長期損害以及生命有危險，並且是正如中資煤礦商目前所認為是由於需求減少所致，因為室內取暖減少了國內需求。

自從2004年上漲的燃料開支首先減少了這些電力公司的利潤，我們可於相當長的時間觀察到這些電力公司的溢利下跌。然而，我依然希望規管者會看到允許這些公司賺錢的必要性，這些公司一直被鼓勵尋求海外資本。

華能國電（902）是我最密切留意的公司，該公司於2007年已獲准透過調高電費以增加利潤，不過幅度不大，而我預期，各方可協商出一個確保這些生產商生存能力的方式。那可能會成為事實，但亦可能不會，而在達成協議之前便沽出這些有價值的電力公司會是一樁憾事。幸好，電力公司股份佔我本身投資組合的比例並非特別大，但仍然令人耿耿於懷。

我不打算在目前這個時間沽出這些公司的股份，因為我依然希望將達成妥協方案，但我可看到其他人可能並非處於相同的情況，並欲將之沽出。然而，當我回頭看，可能有我真的應該已將之沽出的時機。

2004年時股價也曾相當顯著地上漲，我記得我趁高減持了部分股份，其後在股價下跌時我又買了一些回來，所以互相抵銷了。2007年上海股市大熱時，我也趁機減持了部分股份，但由於我已在減持其他中資股，我不想看到我手上的中資股愈越來愈少。我確實需要留意著中資股的走勢，但我寧願保留原有的持股。但是，結果可能證明那是一個錯誤。

我確實仍然相信，這些電力公司的長遠未來必然得到保障，而且由於我是一個相當有耐性的人，我打算繼續等待。然而，這可能會成為別人投資組合中的負累，如果有任何困難的話，我建議他們換馬至其他股份，但最好還是繼續持有中資股。在這種情況下，我較喜歡中國銀行（3988），其他股份可能擁有更顯著的增長，但我認為，這是其中一隻最便宜的中資股。

電力公司的股份已經相對受壓，按照我所想像的長遠投資觀點，以華能每股6元計，買入似乎要比沽出理想。在此水平上，我不打算勸阻潛在買家，但這並非我推薦的首選。

這是我一直留意但吸引力不斷下降的股份，在很多分析員眼中，甚至應該沽出。這無疑會是理想的短線甚或中線建議，但只有時間能説明它是不是理想的長線選擇。如果此時有人正考慮買入，必須將此視為投機買入，而非理想投資。

Tony Measor 3 Apr 讀者的有趣問題

Tony Measor 3 Apr
讀者的有趣問題

我今天收到一條充滿憤慨的問題，我深信該問題會令許多其他讀者氣惱及憂慮，所以，我會給你一睹我的答覆要點。

「我是你的日誌專欄讀者，現在有一些問題，請你幫幫我解答！

恆指已下挫了許多，現時是買股的適當時機嗎？

我持有一些股票，例如新鴻基地產（16）、匯豐（5）、華能國電（902）、創科實業（669）和希慎興業（14），一切都跟隨你的意見，而華能令我非常失望。我在 9元的價位時買入，但現時股價為5.60元。華能會否回升到我的買入價位？所有這些我持有的股票正在賠錢，即使如較早前已上升亦然。我需要繼續持有嗎？

如現時適宜在中國人壽（2628）27.50元的股價買入，我想買入中國人壽以取代華能。

有哪些其他抵買的股票？

股市何時會再次上升？」

我的回答內容大致如下：

良好投資的真正目的是要確保退休時自己擁有充裕的財富，或者是多一點保障。此外，不要忘記，良好股票投資組合的收入會增加，以及如果順利的話，會保障你的收入，免受通脹的影響。

此外，僅有兩次以股票市價買賣的機會，就是當你買入以及再次沽出的時候。我想起了華倫•巴菲特的一句話，那就是如你想買入某股票，那麼你的目的應是買入並持股10年，但如果不是，那麼，即使是買入10分鐘亦不值得。

這些公司的報告收入以及每年的溢利均在上升。新鴻基地產最近宣佈，該公司的根本溢利已由53億元上升至62億元，中期股息則由每股70仙升至每股80仙。匯豐公佈的2007年溢利由前一年的 1230億元升至1490億元，並宣派該年度的股息由 81美仙升至每股90美仙。華能則公佈已賺取溢利61億元人民幣，僅微升1%，但仍較去年為高。此外，希慎宣佈該公司的溢利為39億元，按年上升27%，股息則由40仙上升至48仙。創科實業尚未公佈其業績，但鑒於在長遠利益的基礎上買入，我對其業績的信心較小。

因此，究竟有什麼是你需要抱怨的？肯定的是你不應該害怕股價一時的突變！總是買股的好時機，但有些時候會是較佳的買入時機。我不知道你何時買入這些股份，或你投資的經驗有多久，如你一直長期活躍於投資，我便懷疑你甚至會否在投資上錄得帳面損失。

關於你在信中提到的大問題，我的回答是我很有信心股市將會回升，而且回升的速度很大可能要快過大家的預期。不僅如此，我有信心市場能夠輕易地超越之前的高位。次按風暴主要影響到美國的國內經濟，但會蔓延至歐洲，因為地產市場的價格相當高，有可能下跌，或至少出現整合，但和美國的情況一樣惡劣的機會很微。較低之流動資金無疑會降低美國的入口，在一定程度上影響中國，對香港的影響較大，但持續的時間不會太長。這與香港六年前經歷的「負資產」問題非常相似。這個問題持續三年以上的機會很微，但確實會對亞洲經濟造成一些影響。

我可以明確地回答有關中國人壽的問題，其最近公佈了2007年業績。業績表現非常理想，但這可能正是問題所在，因為中國人壽的2008年業績要超越以往的理想表現相當困難，更何況這些收益有很大一部分來自股票交易，而且預計2008年股市表現與去年相去甚遠。

大家不能抱有太大信心，認為中國人壽的董事會致力於為長遠投資組合爭取增長動力，甚於花大量力氣為短期資本收益進行買賣。我懷疑，中國人壽的2008年業績是否能夠超越2007年，市盈率處於20倍以上的較高水平。這並非壞事，但可能導致股價下跌，直至較接近公佈時。

由於該股受到廣大投機買家的追捧，以今年的前景來看，可能相當疲弱。我寧願看看業績有何進展再作評價。在同行中，我較喜歡宏利金融（945）的短期和長遠表現，該公司穩定地提升收益，已經證明了面對市場波動時的韌性，而且市盈比率較低。這可能有點像下注於大熱門，勝算很高，或是下注於較冷門之選，但勝算較低。我預計它會贏，但會遲一些。

Tony Measor 2 Apr 全球最大的銀行是哪一間？

Tony Measor 2 Apr
全球最大的銀行是哪一間？

由於香港今天享有金融中心的美譽，銀行股為香港股票市場的主力並無不妥。當勞工成本變得更加國際化、以及隨後當香港成為海外買家從中國採購商品的代理商或代理人的時候，金融中心的美譽已取代香港作為工業中心（主要是紡織品，但亦包括玩具及手錶）的美名。

這一直是個奇蹟，雖然香港在世界地圖上僅是很小的一點，但香港在賺錢方面的睿智是驚人的，而香港在適應變遷上的警覺性亦相當聞名。但作為新加坡人，我會認為自己的國家在上述各方面均具有競爭力，但也存在著差異。

然而，鑒於在這兩個非凡城市的生活經驗，我可以對香港或新加坡抱怨的事情沒有多少。這當然可能會令一些年紀較大的新加坡公民驚訝，因為他們和我認為，我曾被苛刻對待，而且我會對此感到憤慨，但我對於追溯至超過30年以上的事件並不忌恨。對於那些可能不知道有關內情的人士，我可以告訴你，我曾被追究批評新加坡政府，在那個時候，批評政府幾乎是犯死罪。該篇報導見於1971年海峽時報的版面上，我對此不覺得丟臉。

然而，創造了真正世界級銀行的是香港，一間已經一直存在了接近150年的銀行，並且即將成為全球最大的銀行。不過，我不知道匯豐（5）的溢利將會如何。此外，儘管我頗預期該行的溢利將遠遠超過2007年的水平，淨賺1500億港元，或190億美元。然而，這種期望與其他較為憂慮的分析員所預期的並不一致，他們預期次按危機會大幅削減今年的溢利，而華富財經研究部相信，匯豐在業績公佈後，現時的預測溢利為相當平庸的1170億元。

這確實令我感到驚訝，而且在去年匯豐承擔了110億元（或是170億元）的費用之後，全球必然十分憂慮，預期該行今年很可能會進一步下跌25%，而此等跌幅會相當於註銷進一步的400億元，或是500億元。這不是他們考慮的溢利預測，因為我相當肯定，預測會跟隨其他較著名的投資公司，大概是這些較為著名的經紀行的溢利預測共識，這與我有關2008年的溢利會高於2007年水平的預測有所衝突。

倘若2008年的報告溢利少於220億美元，或1600億港元，我便會感到相當失望，但我之前就此已然失望，而匯豐會是全球賺取最大利潤的銀行，花旗現時則降至遠低於200億美元的水平，而美國銀行和JP摩根大通亦像倍跑般在其後追趕與之競爭，而其他主要的歐洲銀行亦處於同樣較差的境況。

我的想法不大可能馬上實現，在8月份公佈半年報告之前當然不會實現，不過於4月底或5月份公佈的美國分部季度報告，或會對美國的表現提供一些暗示。但是，肯定會有人同意我的想法，因為市場最近對匯豐的態度變得回復信心，匯豐的股價由1月21日的105元回升至昨天的129元水平。

此逾22%之升幅與恆指的回升形成對比，恆指由3月時的20,900點上升至昨天的23,100點。如果我的猜測正確，那麼匯豐將已轉危為安，並徹底離開低位水平。因為匯豐對恆指的影響力即使被降低，仍可為整個市場出現轉變提供啓示，但按我遵從一般常識的想法，那頗令人意外，因為倘若其他主要的指數成分股似乎是合理的買入選擇，大市卻未有任何顯著的上升空間，而如果市場上升至30,000點，那尚未超過之前的高位，沽售股票的人士可能會大排長龍，甚至從赤蠟角機場排到尖沙咀。

如果我的預測正確，全球第二大銀行可能會是工商銀行（1398），那是恆指的另一成分股，按照非常樂觀的預測，2008年預期盈利為1050億元，這可能僅為135億美元，我懷疑，這是否足以讓其在比賽中排第二。不過，工商銀行取得中心位置需要的時間不會太長，屆時將要挑戰匯豐。

Tony Measor 1 Apr 愚人節的預測

Tony Measor 1 Apr
愚人節的預測

這不是一個四月一日愚人節的笑話，而是我相信未來股市可能出現的境況的認真預測。但隨後任何有關未來的預測已成笑話，因為沒有人能預知未來，而如果有人自稱有任何此種想法，他們可能被譏笑或被譏諷。

我昨天並無專欄，對此我感到抱歉。我一直想知道，於最近3月20日實現的21,000點水平實際上是否今次跌勢的谷底，因爲在股市已上升20%之前，通常不能看到谷底，而且往往可能已為時已晚。但23,200點已由暫時性的谷底上升11%，這會是言之過早，並且會是自以為是。

因此，我持有這個想法僅僅一天，而期間股市從回升中，或牛市重新開始，回落500點，幾乎否定了這個問題。然而，它並沒有使其更清晰，而是令問題更複雜。

因此，當遇到問題時，首先要做的是挑出那些已知的部份，並從那裡開始。

1）於去年10月至今年3月期間，股市已由接近32,000點下跌至21,000點，跌幅達35%。在此基礎上，11%的升幅是區區小數。更正常的升幅會是40%至60%，或由21,000點上升至最少25,500點或以上。然而，跌幅看來已分成三部份，第一部份較為劇烈，在飆升至29,500點之前急劇下降至26,000 點，一個更常見的反應，相對於6,000點的跌勢反彈3,500點。第二部份的跌勢於去年12月至今年1月期間出現，由29,500點下降至21,700 點，之後重上至25,200點，按照我的方式，僅約為先前跌幅的50%。從那時起，即1月至3月期間，股市一直呆滯及緩和，約介乎20,700點至 25,200點之間，而這一趟的升勢或於過去一週出現，約為 2,500 點，這亦會符合我的 40%至60%的參數。

2）公司的業績一直良好，但若干行業的業績或許未能符合一些較具野心的投資者的預測，他們已厭倦虛假的期望。最初的香港藍籌公司的業績一直可觀，並無例外，而若干中資公司的業績大多良好，亦有若干欠佳或令人失望的業績，或遜於預期或預期大市無視正常的市盈率。

3）本地有充裕的投資資金。花旗集團進行的一項調查顯示存在著相當多的百萬富翁（港元而非美元百萬富翁），但鑒於香港有利的稅制以及港元的弱勢，這種情況很可能會急升。事實上，一直有虧損，但許多於賽馬日慣常到訪沙田的人士耗盡資金，敗興而回，正如許多花時間在澳門賭場的人士一樣，但他們仍然活在希望中。許多這些股票投機人士屬於這一類，看來很難同情他們。

　4）美國出現次按危機，預料物業價格將繼續下跌。次按危機可能引發的其他問題尚未可知，美國聯儲局主席伯南克仍在黑暗中尋找解決之道。這正影響著全球所有股市，香港當然難以倖免，儘管中國正準備限制對中國經濟的任何影響。美國經濟存在相當大的問題，主要原因是消化不良，這個問題具有傳染性，蔓延至歐洲，不過英國受到的影響可能要比法國或德國嚴重。

　5） 所以，全球市場缺乏流動資金，似乎更有可能的是美國和歐洲投資公司投資於香港市場的可能性降低，而某些基金，可能是對沖基金，不得不被迫出售當地投資。

　6）中國正以很高的速度擴張經濟，而中國公司的國內收益將繼續增長。中國出口將可能下降，那些輸往美國的出口尤甚，但這將是香港面臨的較大問題，國內經濟所受的影響反而不及香港，因為中國經濟在較大程度上取決於國內需求，國內人口是美國的四倍，這是一個非常強大的力量。

　7）預計恆指的市盈率之比低於15%，不過我尚未確認這一點，這將為一個吸引的收益回報率。股息收益率應至少為3.5%，如果我的猜測不錯，而這也是一個相當理想的水平。無論美國次按危機有何影響，明年的期望將不斷增加。

　未來一個月，公司公佈業績的數量將會減少，但許多大型國內企業都會在五月中旬公佈季度盈利，這會影響到股票市場的表現。不過，我預計市場仍將處於20,000點至25,000點之間。

　不過，最好還是保留投資組合，而不要沽出股份，倘若股價果然下跌，或可等到一點收益，但畢竟上升空間大於下跌空間。

　現在是甚麼都不做的大好時機。