機 會 臨 到

TM 16 Jun
機 會 臨 到

看到週遭沮喪的面孔令我感到鼓舞，因這令我回想起過去的好時光。我的經驗告訴我，我的樂觀訊息或許正確，但倘若真的如此，而我相信出錯的可能性相當低，那麼我或會有點言之尚早。

然而，股市中的一個悲劇就是人人都想撈底。這是頗普遍的，但也帶來麻煩，因為在最低位只會有一宗成交，而大多數投資者都期望自己是個幸運兒。不僅如此，在該水平亦難以大量買入，而當買家大排長龍等著買入時，往往股價已經升得很遠，結果他們在過後才發現買不到心頭好。

因此，我勸戒讀者應趁股價下跌時買入。不過，意思並不是市況稍為轉變便採取行動，而是經過一段長時間的調整後，正如現時恆指的情況已經下跌了30%，而至少經過一段足夠的時間後，之前升市的氣焰才能消退。

假如你隨著股價下跌而買入，你可以從容地自訂買入價，而到價後你可以再調低價格等候下一次買入，這樣你便可持有理想價格的股份，而你的平均買入價將能處於較低的價格水平。因此，即使股價繼續下跌，亦毋須擔心。

我至少有一位長期客戶，他會向我諮詢意見，但其後卻似乎並不理會我的意見！不過，在我抱持看漲看法的幾個月後，他也會遵照我的建議，因為知道我的建議往往是言之尚早。這適用於其中一位我以前的客戶，他信賴我，因為他已經累積了相當大的一筆財富，所以很感激我，但其實他的行動並沒有按時遵照我的建議。

然而，這可能是在這個表現黯淡的市場中，我的第一個真實買入建議，因為迄今為止，我一直與讀者討論關於其現有持股的問題。不過，這不是說「現在就是時候了」，儘管這可能是一種警報，意味著是時候開始加快買入心頭好，如果你的投資組合中已經包括了這些股份，那麼更加沒有理由沽出。

由於我一向都要求自己準時，所以我永不會希望讀者在時機過後，才回頭買入港股。大家必然還會記得，在2007年的大部分時間中，我的建議不大積極，我甚至建議讀者沽出部分股價過高的股份，儘管我相信，大部分投資者在嘗試勝過市場時總會犯錯，而在適當時候沒有及時買回股份的話，也會輸掉這場角逐。

我知道我於2007年股市飆升時沽出了大部份中國人壽（2628）的持股。這是在2004年和2005年我建議大量買入之後的事，當時我特別偏愛這間公司。我的平均買入價為 6元，因而當此股股價攀升至逾20元，我頗為困惑。但我相信這是一隻良好的股票，而即使如我建議沽出也無法直視讀者，因為只會須時三年，這些較高的價格便會處於我會再次樂意建議的水平。在買入投資上，三年並非那麼悠長，雖然許多投資者會更不耐煩，因為在這之後，變化會是非常快速。

中國人壽的股價在去年10月確實上升至超過50元，而即使在此水平，我也保留了原本持股的少量餘額，市場的估值超過我所有買入的費用。然而，我一直沽出，並且確實建議持股過多的股東亦應該沽出。我亦曾向讀者建議，我預期2007年最後一季和2008年的溢利可能會低於2007年上半年的水平，投資者應提防。不過，這是一隻我不會推薦為廉價的股份，即使在今天，可能值得買入，但如以此股作為你的投資組合的核心成份，則會頗昂貴。

我的理由是，按28元計，市值接近8000億元，這可是大量金錢，而該公司的資產淨值可能少於2500億元。2007年的溢利由2006年的200億元人民幣升至 390億元人民幣，按此計算，市盈率為18.5倍。估值合理，但並非太過便宜，尤其是我預期2008年的溢利會下降，或介乎300億元人民幣至350億元人民幣，而我對該公司的管理層並非特別信賴。但此公司在中國壽險市場佔有最大的份額，並且肯定會大幅增加 。

基於這個原因，如我們可以20元買入中國人壽，我當然會喜歡，並且在這階段也許不會介意以25元的股價買入，但在一年後，此股於30元也可能是便宜貨，而這就是我是否建議沽出此良好股份而猶豫不決的原因。因為如果此股明年的股價為30元，那會是對投資者股本的一個公平回報，而不應被輕視。此外，決不可保證任何上述的股價將會在未來真的實現。

買 入 之 法

TM 12 Jun
買 入 之 法


昨日《南華早報》頭條稱，「油價及通脹飆升拖累股價下挫」。這句話令人不禁猜想，是否符合經濟上的邏輯，因為通脹本身應該表示，金錢相對貨品的價值下跌，因而相對股票亦如是，而那應該表示，在通脹展示其醜惡的一面後，股票會有更佳的價值，所以按實質資金計算，買入股票會較便宜。

股票是對抗通脹肆虐的最有效方法之一，其實在通脹的憂慮中，資金應該是流入股市，而不是流出，因為大家都想保護所持有資本的價值。

很明顯，事情並非如此簡單，但市場的下滑並非由通脹所致，而是因為對公眾心理上的影響，以及未知後市表現如何的不明朗因素。

正如我們曾在本週初甚或上週提到的，市場對美國經濟反應過度，許多投資者都遵循股票顧問的建議，在不明朗環境中甚麼也不做，如果幸運的話，他們僅是停下來等待，但是，如果他們的股票顧問較差，他們將被游說沽出手頭上的股份，然後等待！

當然，有關美國經濟問題會否影響中國，不明朗的因素則會較少，中國的問題剛好與美國相反，中國經濟擴張得如此迅速，以致政府需要對銀行實行限制性措施，以防止經濟過熱。倘若美國危機的影響確實蔓延至中國，那麼中國政府將能撤回部分的預防措施，而這當然不能說是不利，因這或可令中國經濟重返迅速前進的軌道。

然而，我們位於中國南隅，在地圖上香港只是一小點，但卻是主要的出口貿易港口，不過，這需要買家和賣家雙方能夠履行其承諾以履行這些責任，因而至少在香港會感受到其影響，但衰退最壞的方面應不會對物業造成太大的影響，地產市道是一項主要的社會繁榮及信心指標。不過，美國經濟衰退應有利於中國內地，因為會為經濟帶來更多的金錢，尤其是物業市場。

雖然我的一貫作風是非技術性，但我相信如果恆生指數下跌至約18,000點的水平，則會怨聲載道。我的理由（非基本因素的理由）只是這個水平已證明是上升路途上的一個強大障礙：於 1997年止住大市，2000年則有另一次危機，並最後於2006年升穿，因而我的預期是，即使如應返回該水平，但也會在此18,000點的水平找到堅實的最低點。

因此，我的觀點是，難保恆生指數會在任何程度上接近這個阻力位，而今日的股價似乎一般頗能引起大家買入的興趣，所以這是累積股份的良好水平。

23,000點的水平只是高於這個最低水平25%，在我看來，並很可能全然不會接近達到，如果這個水平未能阻止跌勢，則會有另一次打擊，如恆指達 21,000點的話。如果這樣仍然無法堵住洪水，則可將下一個阻力置於19,000點。如果買賣盤足夠，並倘若在這一水平上，股市回穩，大家便可在約 21,000點時買入，這可是頗低的水平。

大市往往會迅速變動，並且不會等待準買家上車。股市可從其低位上揚20%，並且會沒有先兆，因此，在股市下跌時買入總是較佳的做法，因為買入是你本身的決定，而非被迫在股市上升時買入，與所有其他已確定最低價後的投資者競爭。

倘若大家等待最低價，令人憂慮的會是你（連同所有其他人）將會錯過機會，並且你須與一直在等待的一大批投資者競爭。當你在買家市場買入，你可以從容不迫去設定你的買入價，即是你感到舒適的水平。

我不知道股市是否已完成順風的航向，但真的並非特別重要，因為更重的是建立一個妥善而平衡的投資組合，而非得到最好的價格或廉價，大家在這類市況可從容不迫地以適當的價格選擇適當的股份，而那並不完全意味著是最低價。

買 入 的 時 機？

TM 11 Jun
買 入 的 時 機？

昨日是誘人的一天，大市下挫超過1,000點。在從前已令我瘋狂興奮，希望今天（星期三）會是具有相同效力的另一天。

我年輕的時候，我的客戶在我為他們買賣股票的費用及售價之間賺取較小額的利潤，並樂於以此為生。我頗為成功，亦有一些客戶就其帳戶給予我酌情決定權。但在我為客戶進行交易的時候，我不欲為我自己進行交易，此舉會令我置於惹人不快的處境，因為如股市出現變動，我會是為我的客戶第一時間沽出，還是保護我自己的倉位？

在這較少利潤的交易中，我能夠建立相當廣泛的客戶群，但我的客戶到了最後是否 十分富裕? 他們所賺取的利潤大多不是大錢，有所增益已令我們雀躍不已，但當股市進入平靜的時期，我們往往會損失金錢，所以我們要借酒消愁，我亦不知道純利是否值得費心，而我頗為肯定現時不值得。

然而，我確實認為，股市今日下跌的話可能會引起我的興趣，即使我數月來並沒有一直活躍於股市亦然。在此，我實踐我一貫的作風，先買入，並讓我自己有空間降低我的買入平均價，如果我是過早買入的話，因為我相信許多股票（或許是大多數的藍籌股）的價格頗為吸引。因此，如有關股票進一步下跌，我很樂意持有。此外，如股市的上升幅度可觀，我便會樂意經銷、或沽出股份，但等待另一次機會。
　　　　　

我深信股價約為100元時中移動（941）抵買。這可能不是極低價，但我買賣此股的運氣一直良好，我亦熟悉其價格變動。此股昨日下跌4%，並不如我所真正會喜歡的一樣高，但這是在40億元成交額偏高的股市中實現的，這是一個很好的跡象。不過，在去年 9月／10月迅速增長時，我已經以較高的價格沽出中移動，我亦不會介意購回。 　　

我並不預期中移動會跌穿90元，在最差的時候，或在強勁復甦之前，這會容許我購回並賺取小額利潤。然而，這是中國市場的巨擘，股價達到200元只會是時間的問題。但我確實已持有此股少量股份，而正如許多其他中資股，存在著可以常常改變營運水平的「中國因素」。

這可與華能國際電力（902）相比，此股昨天下跌8%，令人垂涎，我亦持有此股的股份。此公司正探索底價，並肯定不會跌穿 5元的水位，但此股在去年秋季並沒有大幅上揚，我因而完整無缺地保留我原本的持股量。這是一間經受「中國因素」力量的公司，但如獲准以正常的經濟條件經營，此股便會具有很強的潛力。儘管我確實認為這會是一隻很好的股份，大家可看到過去幾年全年營業額強勁增長，但在這個時候，氣候不利於此股。對於那些華電持股量不足的人士，這是累積此股的良機，並且如此股上揚，或可經銷。

中資銀行股正跌至吸引的水平，工商銀行（1398）跌至5.50元，而我目前的至愛中國銀行（3988）則為3.80元，建設銀行（939）為6.50 元，交通銀行（3328）跌破10元，都可以考慮。大家可能會選擇再等兩個月至八月份，確認市況後再考慮，但延遲買入可能會錯失這次機會。

令我感到興奮、並讓我回想起前半生的原因，在於昨天的跌勢過急，香港通常都喜歡放大問題，從股市跌得如此迅猛可見一斑。倘若能好好利用此機會，那麽這也是一件好事，而我過去經常都這樣做。但是對於新手或經驗不足的投資者來説卻不然。

然而，並非只有中資股遭受重壓，連大型港資地產發展公司亦遇到同樣情況。恆基地產（12）和新地（16）雙雙下挫逾4%，恆基地產更一直徘徊於低位水平，倘若形勢好轉，該股應該能夠創造一次不錯的升勢，另一邊廂，郭氏家族依然膠著於新地內部的糾紛，而他們過去買入股份卻是一個正面指示。

因此，現在肯定不是打退堂鼓的時候，反而可以趁機看看有什麽股票值得買。

正 式 宣 戰

10 Jun 2008
正 式 宣 戰

現 在 已 經 正 式 宣 戰，而對峙的雙方就是中美兩國。這並不是指，美國將會動用核武，因為這其實是思想上的戰爭。美方看淡，中方看好，而這種意識形態上的分別可以在股市中反映出來。

我在上週曾對此有所提及，但經過上週五後，此差異更為明顯，週五道指下挫逾300點。作為主要戰場的香港，週二是否會跟隨此跌勢，則要視乎紐約週一晚的走勢如何，而紐約隔夜進一步上升或下跌的機會均等。

在考慮紐約股市的未來走勢時，很難會有樂觀的想法。我曾經嘗試相信地產市場接近見底。然而，這並非意味著市場將可馬上迅速回升。但該市場去年已下跌約 15%，而跌勢其實已在更早前展開，跌幅應該意味著回升至少指日可待。我也相信，手上持有現金的投資者會選擇趁市況偏軟時購買物業，以對抗蠶蝕資金價值之快速通脹。

次按危機正是物業價格下跌的直接結果，如果地產市場結束跌勢，那麼任何的復甦或將可自動淡化此問題。然而，信用卡濫用潛在失控或會導致另一個新危機，但這僅是目前的不濟所延續的痛楚，而真正的問題在於，次按危機可能蔓延至歐洲，尤其是英國。

然而，石油成本上漲，在美國蔓延新的陰霾。如果這確實對美國的消費開支造成影響，以及影響來自亞洲的美國進口以應付任何此等下降的需求，美國的情緒便不大可能會振奮起來。這會令通脹由於食品費用上漲而惡化，而這會進一步擾亂利率，利率很可能會上升以試圖修正這現象，扭轉下降的利率以嘗試挽救物業市場。這是伯南克頭痛的地方，但不論採取哪個方案以解決這一難題，亦不大可能會令情緒樂觀起來。

美國熊市的情況可算是不容爭議。

同時，當談到中國，沒有理由會悲觀。

中國正在擴展，而這是他們最大的問題。鑒於農村居民向城市遷移的增長步伐，中國政府正在猛力剎車，以放緩大多數城市發展中的步伐。美國聯儲局正在減息以鼓勵經濟發展，尤其是物業市場，但中國的情況不同，因爲中國實行的剛好相反，並拒絕允許銀行籌措私人資本。

基建開支仍在快速增長，但這是為了進行旨在令經濟可自然擴展的新計劃。這可進一步創造就業機會，而在教育、醫療及其他公用事業（例如電力、交通，包括航空公司和航運）等領域的預期增長是為了持續的都市化 。

雖然中國的一些主要城市絕對是廣大，每個城市的人口逾2,000萬人，這些城市仍在吸引新的工人，這對資源造成壓力，但同時，對住宿有龐大的需求，因而物業的未來趨勢必然上揚。

倘若經濟目前的呆滯導致價格下降，這便會是買入的大好時機，不論是物業或股票。2008年奧運很可能會令全世界的注意力集中在中國，延遲太長時間購買的話很可能是錯誤。

同時，由於截然不同的原因，美國的股票和物業價格便宜，並可安全購買。然而，在面對此等不明朗因素時，道指僅由14,200點下跌至12,200點，或 15%的跌幅，並非重挫。市場此際是否正出現轉機仍有待觀察，而股價普遍並非極為吸引。不過，此際最大的疑問是真正抵買的股份有待發現，而這不會是提醒買家小心買入的好時機 。

股 息 和 市 盈 率

6 Jun 2008
股 息 和 市 盈 率

能夠收到豐厚的股息實在是賞心樂事，而投資新手往往並不明白，與其他投資如債券、定期存款甚或商品比較，投資於上市公司股票的最大分別就是可以獲取高股息。

大部分股票都有連年增派股息的紀錄，而這正是股票與債券或其他固定利率存款之間的重大區別。事實上，股息不僅是股票投資的唯一優勢，股東還可受惠於滾存盈利，這應可確保盈利連年增加。

利率在貸款期間保持不變，但股息卻跟隨公司的盈利不斷上升。因此，比較固定利率資產與股票股息之間的關係並不實際。在我作為股票經紀的早期職業生涯中，就已經意識到這個問題。那是接近50年前的事了，我在新加坡，市場主要分為三個部分，分別是工業、橡膠和錫礦股。

錫礦股派發豐厚的股息，但每個錫礦都擁有一個預期壽命，因應礦石儲備的不同而有所差別。巨大、質素高之錫礦或擁有25年的壽命，但也有例外，平均壽命可能約為10年。我估計，其資本價值不斷惡化，而不是增長，因此應該在壽命期限中作出攤銷。我曾經換算多次，得出其收益率為負數，而我通常都看淡這個界別，儘管在六十年代時曾經歷了瘋狂的牛市。我的時機掌握可能過早，但在新加坡市場中，錫礦股在垂死掙扎，儘管在馬來西亞仍然存在這個行業。

橡膠股為較受歡迎的類別，對於植物收成是否上升則有若干臆測。但橡膠股將其收入全部用來分派股息，因而股息率偏高，經常在10%左右。如有一套令人滿意的再植方案，這些股份會上揚，因為橡膠樹3年可產出乳膠，但須6年才能完全成熟。樹齡超過20年便會凋落，並須要再值。然而，激起投資者興趣的是橡膠市場本身的波動。在那個時候，這些英國公司（被稱為標準橡膠）重新落入馬來西亞人的手中，而傳送延遲令沒錢的客戶可購買這些股份，因為會需時多達3個月他們才須付款。

10%的股息率不是那麼差勁，但大家可能會懷疑是否會有任何增長。不過，由於使用替代的人工橡膠以及由於其製造材料石油的價格下挫，橡膠價格一直長期下跌！

然而，令我著迷的是工業類別，但在那個階段的股息率僅約為5%，但當中許多提供10%的盈利率，但他們僅以盈利的一半派發股息。但此業界有增長，而當與固定利率比較時，這個較低的回報實際上是到目前為止較抵買的選擇。

我知道許多投資者對工業股5%股息率優於橡膠股10%股息率的想法不屑一顧，但自那時以來，選擇了較低收益率的工業股或已帶來超乎想像的回報。其後市場變得較為熟悉市盈率，但只是股息率的倒數，並在盈利率變得可笑地低的時候被採用，亦有助於混淆投資新手。

評論股價時，這種區別是重要的，在貶值之間，正如礦業類股，溢利較波動的高收益股份，例如商品股，以及較為普遍的增長股，通常是董事按照他們分派的款額暗示他們相信所處的位置。

由於有關的稅制，許多國家因而徵收股息稅，對那些以股息支付的溢利進行雙重課稅，首先是公司，然後是股東。例如，美國人認為支付較大比例溢利的公司頗為不利，因為在他們來看，這必然意味著董事對增長並不樂觀，但在我心目中，我對那些我會視為增長類別的公司抱有頗為截然相反的想法。怎可能將亞馬遜、雅虎或其後的 Google當作為增長股？因為許多這些公司根本不知道他們的未來方向，並持續轉變方位。但他們似乎懷疑經證明為穩步增長的股份，例如匯控（5），但在其 150 年的歷史內，溢利和股息大部分時間都在增長。

股 價 上 升 的 災 難

TM 5 Jun
股 價 上 升 的 災 難

某些投資者看到恆生銀行（11）於昨日早前升至165元，可能會認為是好事，這已接近去年12月達到的170元歷史高位。我相信中電控股（2）於上週亦曾創出70元水平的新高。

這些並不是為了想沽出而買入的股份，它們可說是為了老弱婦孺而設的傳統股票，買入是為了賺取良好的股息收入。這些股份由退休基金及保險公司緊緊地持有，它們提供良好的經常收入，可以平衡資本收益。

就我所見，恆生銀行沒有甚麼特別令人興奮的消息。匯控（5）持有略高於60%的權益，我相信，匯控不會打算出售這些股份。恆生銀行作為匯控的香港業務分部享有優勢。該行現今的發展非常理想，與匯控於六十年代出手救助時相比，恆生銀行已經取得可觀增長，其時曾陷入嚴重的財政危機之中。

在過去十年中，匯控曾將之視為現金牛，並盡可能地發展這家銀行，以保障其維持良好股息紀錄。這意味著恆生銀行耗盡了正常的保留資本，這是企業增長其中一個重要來源，而直至2006年的十年之溢利表現停滯。這或又再帶來危險，但匯控似乎不大可能會以同樣方法幫助。

不過，匯控私有化這家銀行的可能性不大，購買這些少數股東的股份，耗費的成本頗大，因為其餘的股東會要求匯控支付較當前市價為高之價格。再想一想，收購這些少數股東權益的潛在成本1000億元並不算大，因這少於一年的盈利，但我仍然懷疑，匯控是否有較實際的理由說服其本身的股東。

我也看不到出售恆生銀行的任何理由。他們當然不會毫不猶豫地出售自己的股份，因為這些持股正是匯控的投資優勢，優惠的稅率令恆生銀行成為全球其中一家最有利可圖的銀行，以及最穩健的賺錢企業。貸款商都要收取同等水平的利息，但如果幸運的話，所支付的稅率要低於其他體制的銀行，那麼純利將顯著上升。恆生銀行乃香港營運商，享有較低稅率。

我看不到任何他們應該沽出其部份股份的理由，雖然可產生重大的名義溢利，但出售10%僅會實現300億元。此外，如果他們沽出30%（此舉會令他們的持股量減至30%），他們最終便可能冒著失去控制權的風險。

2007年的溢利由120億元相當顯著地上升至180億元，但其中包括約40億元的非經常溢利，因而2008 年的預測溢利或為160億元，而按市值3,100億元計，市盈率會是19倍。這會令該股由收息股轉變為較樂觀的增長股。當然是過去一樣的股份，並且沒有理由該股被歸類為增長股是錯誤的，但大家應該注意到這一點。這個預測可能過於保守，而溢利仍可能是概約180億元。

現時的股息率為並非不吸引的3.9%，但當在較長時間之前買入可賺取到 5.5%或更多，這確實顯示過去此股真是抵買。然而，在那個時候，大家會在市場上看到賭徒對任何買入的建議嗤之以鼻。這是投資與投機的分別，我肯定獲利的通常是投資者，不一定很多但勝在穏定，並且無懼損失。

恆生銀行的亮麗業績與中電的穏步進展仍然無可比擬。在上週五的胡鬧收市之後，中電回落了約5元，股價約為65元。這仍然高於去年或之前已達到的水平。正如恆生，股息率約為3.9%，而此股一直被視為另一隻「孤兒寡婦股」。

不過，這從來沒有阻礙此長期藍籌股的擁躉，他們看到了年復一年進入的現金。此股的往績市盈率持續超過4%，因而這個價格也許處於其高位，但今年的溢利有望或會大幅高於2007年的水平，但買家須考慮到修訂的利潤管制計劃，有關的香港業務溢利因而應會受損。

儘管如此，恆生或中電的持股人佷少會為賺快錢而買入。他們大多是長線投資者，可能喜歡以股息添加其持股量，因而股價上揚並不受歡迎，因為會迫使他們以較高的股價買入。

不 想 記 起 、 未 敢 忘 記 ....

TM 4 Jun 08
不 想 記 起 、 未 敢 忘 記 ....
我 對 電 訊 業 的 看 法

我實在活得非常原始，因我甚至沒有攜帶手機在身。這可能有點不便，例如在我迷路時，或是應該前往哪一家酒樓會合太太，又或是要找酒樓裡的哪一張桌子，但是沒有手機在身亦有其好處，譬如我想在酒吧消閒，談談車路士能否擊敗曼聯，而不想被太太電召回家的時候。

所以若然問我CDMA較GSM有何好處，或是反過來問的話，我也是毫無頭緒，除了知道在引入它們時，一個是符合美國標準，而另一個是符合歐洲標準。當然，我會支持歐洲的系統，而中移動（941）所擁有的是非美國標準，所以我也傾向支持中移動。

在中國電訊業的重大重組中，CDMA系統似乎會從中國聯通（762）手中轉到中國電信（728），而中國電信將掌管中國網通（906）。這將令大型營運商的數目減至三個，而在此之前，該行業中擁有兩大流動電訊營運商，分別是中移動和聯通，以及兩大固網營運商，亦即中電信和網通，而另外一家規模較小、沒有上市的固網營運商，則併入了中移動。

這令其餘的所有電訊公司都擁有流動電訊業務和固網業務，中國當局似乎希望，這些措施能夠讓此行業增加競爭。當然，在交易中會有資金轉手，但我認為，這些都並不重要。因為這些電訊營運商的控股股東都是中國政府，而政府將確保沒有電訊營運商會破產。

此舉也為3G牌照的發行而鋪路，據估計，3G牌照將被發放予此三大營運商，但起碼要五年後才可產生巨大收益。政府可能給予其他公司一些特權，最後才考慮中移動，但當然一切還有待落實。不過，這些舉動的目的，都是返回最初，扶正傾斜的局面，給予中移動更多競爭。

在展望最終前景時，大家應該留意這些公司的潛在營業額，因為收入頗為巨大，但並非像電力公司那樣依賴於資本開支的顯著增加，一旦初始工程完成，對額外資本的需求相對較少。

在這個時候，中移動遠遠跑贏其他股份，據昨日報章的一篇報導，聯通的主席評論說，沒有收窄與中移動之差距的方法，但我們會致力於此。不過，這並非有希望的開端。

對股東而非用戶的恐懼是聯通可能發動減價戰，因爲他們會處於較佳的位置挑戰中移動，但經過一段時間後，最終要緊的是將服務升級。這在香港尚未流行起來，但這是一個緩慢的進程。

擁有最大固網電話分佈的中電信處於劣勢，因爲該公司須從聯通承擔CDMA業務。就是在這個時候，不大可能會比聯通更為致命的時候變得更好，而他們甚至要為此付出頗多的款項。儘管如此，這樣的安排確實給予他們一道通過流動電訊業務的門，雖然是CDMA，但可從中發展。這可能有必要適可而止，至少是在目前。

聯通可能較為有趣，但我不能計算其新市值，但開始會是中移動約20%至25%的營業額，而中移動的市值為23,500億元。按其約為4,000億元的新市值，這可能是投機的外來者。

大家亦想知道這如何會影響電訊盈科（8），電盈的市值僅為330億元，對於任何此等中資電訊公司而言這只是區區小數。如聯通發展一條有線頻道，則一旦擁有其本身的3G頻道，這可能是有益的，電盈的經驗便可能變得非常有價值。不過，其中的20%現正鎖在網通，而不是出售給聯通，但我不認為他們將此看為一項長期投資。

中國的有線網絡仍非特別有趣，因此，有人告訴我，如這些電訊集團的其中一間可以發展這一想法， 到了最後可能會成為有價值的選擇。

中移動必然仍是短期價格的寵兒，我不欲打賭反對。不過，如果你想避險，便或可在聯通於昨日大幅下挫至16元後，選擇該股，但只作為投機。

我家族的香港投資

TM 3 Jun
我家族的香港投資

毫無疑問，所要投資的國家必然是中國，而過去50年我一直抱持這看法，從那時起已鎖定這個目標。這亦不是甚麼新的觀念，特別是對我的家族而言，因為很久以前我的祖宗已經與香港結下不解之緣。

事實上，我的曾祖父早在1869年已從英格蘭來到香港。就我所知，那時他只有17歲，沒有工作，其實他就好像現在所謂的背囊旅客，在環遊世界的途中來到香港，至少用了一個月的時間，但必然是下了很大的決心。那時要返回祖國並不容易，如果壞消息接二連三地發生，便會需要更長的時間。

最後他找到了一份藥房的工作，而他可能也是從一名堂兄處得到鼓勵，這名堂兄的名字也叫Humphreys（堪富利士），在香港已經工作了一段時間。他們必然是最好的朋友，也是堂兄弟，因為他們的兩個孩子最後更結為夫婦。我的祖母與祖父在聖約翰大教堂結婚，當時我的祖父Ernest Measor供職於英印輪船公司（BISN），那是1897年的事了。

W.G. Humphreys繼續開創自己的事業，而兩位堂兄弟也確曾買賣物業。W.G. Humphreys最後成立了一家物業公司，稱為堪富利士房地產，但也從事過其他業務，包括尖沙咀的一家皮革廠，尖沙咀的堪富利士道正是由此命名的。當時，Henry Humphreys（亨利˙堪富利士）繼續從事醫藥業務，隨後成為屈臣氏（A.S.Watson）的董事總經理，該公司現已成為和黃（13）的附屬公司。

這是已成定局的一章，當時置地公司在1950年代贏得了一項具爭議的堪富利士物業收購項目，當時具爭議的收購非常罕見，但我相信任何僅存的遺屬都已離開了這間公司。在嘉里建設（683）的記錄卻仍可找到有關名稱，當時許多附屬公司由 Bond收購，該澳洲公司從置地公司收購住宅物業。

我的祖父離開了BISN，我卻驚訝地發現他加入了加拿大太平洋鐵路公司，當時他們以東亞地區作為其運輸業務。但他其後決定成立自己的業務，以一般經紀的身份從事於任何有利可圖的交易，包括商品，例如橡膠和布疋，因而我擁有上海疋頭行商行的一隻碗子。上海變成他主要辦公的地方，而我的父親和他的三兄弟姐妹在各地出生，包括在日本長崎。至於如何發生我則相當大惑不解，但他保持與香港接觸，我相信與新加坡亦然。

我的父親從來沒有在香港受聘，但他在1937年獲上海一間律師事務所邀請出任初級合夥人。結果，我首次踏足香港是當我只有4歲前往上海途中的時候，但這只維持短暫的時間，因為我的母親和姐姐在日本侵華之後被疏散，當時指令婦女和兒童首先坐船離開。那就是我逗留在香港的時間較長的原因，我們與娘家姓氏為堪富利士的姑婆Dora住在一起，直到我的父親與我們會合。她嫁給了一名 Butterfield and Swire（即太古集團前身)的行政人員，在戰爭期間以及在被日本佔領之前，她似乎成為堪富利士家族在香港的唯一倖存者，但在戰爭結束後便再沒有她的音訊，相信已經過身。

因此，為香港作出貢獻的下一代不是我的父親，而是他的兄弟 Oliver Measor，他是土木工程公司的一名合夥人，他曾積極參與啟德機場擴建和海底隧道工程。

所以，我選擇了以香港為家很難說是驚人之事，這是我一生最大的投資。我所投資的不僅是我在香港獲得的相對較小數額的金錢，而且是我的整個職業生涯。

我有信心中國會開放並會為香港和東亞帶來繁榮，而我相信這並非一個普遍的信念，但我在任何情況下都已持守，事實上已超過50年了。

現 今 我 們 在 哪 裡 ？

TM 2 Jun
現 今 我 們 在 哪 裡 ？

現時恆生指數徘徊於24500點水平已有兩個月時間。這聽起來並非甚麼大事，但大家可以回看過去一段時間，便會發現指數已有一段相當長的時間沒有如此穩定。

市場通常存在兩個陣營，看淡者預期，下一個趨勢將是向下，而看漲者則預期，市場蓄勢待發，準備向珠穆朗瑪峰衝刺。究竟誰對誰錯？

從表面來看，聰明的資金似乎選擇向下，導致此情況的兩個原因，包括美國經濟出現倒退及原油價格繼續飆升的可能性。

我認為，美國的物業價格毫無疑問正在下滑，有理由預期，英國也將跟隨此跌勢。倘若美國入口需求因消費者購買意欲下降而出現增長放緩，那麼亞洲地區將會感覺得到，包括中國，尤其香港。但是，此物業價格惡化的情況發展得太快，在過去一年中，美國的物業平均價格已經下跌超過10%，這樣的跌勢稍作喘息也是自然現象，然而，這是否能夠阻礙跌勢卻是另一個問題，因為這可能僅是一次暫停。

然而，現在令投資者感到困擾的不僅包括物業價格，還有油價和食品價格所激發的通脹。這也限制了消費者的購買意欲，從而影響美國入口。隨著時間的推移以及農作物收成增加，食品價格上漲的情況或可得到暫時紓緩。但我沒有信心情況如此簡單，大家只需看看油價的表現就可以了解，消耗量正不斷上升，超出產能的上升。即使高油價僅是一個泡沫，並可自行調整，但其跌破30美元水平的可能性極低，30美元正是其不斷上升的起點。比較合理的預期是最低限度跌破60美元，而就算跌至此水平也不是一朝一夕的事。

食品消耗量上升可能是從前貧窮國家消耗越來越多的食物、以及亞洲消費者越來越富饒的口味所造成的結果，而較高的食品價格會持續，可能會有若干下跌的空間，但並非返回其2005年的水平，這在不久的未來亦不大可能會發生。

這造成通脹，而美國聯邦儲備局如探戈般的議息在下一階段必然是上升，並且很可能會令股票經紀感到恐懼，因為他們出於某種原因喜歡下跌的方向。通脹不會通過加息而立即被消除，而恐慌的舉動（針對次按混亂可能像火山般爆發的恐懼）只是通過鼓勵人們消費增加了通脹的威脅。

通脹或可阻止物業市場的跌勢，因為價格變得誘人，尤其是鑒於美元的價值下挫，但會受到美國提高息率的可能趨勢反擊。我亦預期次按危機會自己結束，因為許多存在著壞倉的衍生工具臨近到期。

不過，由於油價和食品不斷上升而造成的通脹不會很容易被消除。在美國，利率可作防衛之用，但中國的情況將不盡相同，而我們關注的正是中國的情況。雖然香港作為中國進出口貿易商將會大受影響，但中國正建立其本身的經濟，將幾乎不會受到影響。中國大概如美國一樣，國內的供求構成其許多的國內生產總值。

在美國通脹倉皇逃竄很久以後，通脹會繼續主導中國經濟，而這有利於股價，但部分會因爲貨幣貶值而虧損。這將意味著美國的產業很可能會緩慢復甦，中國仍會看到資產通脹，包括物業和股票。

中國的一個問題在於提供予國內消費者的人爲補貼，此擧令價格不能找到其本身的水平。這將會令那些石油和電力行業的大公司受到壓抑，但大部分的中資公司將不會受到不利的影響。因此，這些中資公司的溢利大體上會持續上升，而如果正如我一般所堅持的出現溢利上升，那麽股價亦然。

因此，如果你以美國人的立場看看24,500點，你便會是淡友，但如你從中國人的角度來看，則會有什麼麻煩？也許大家在這個時候不會攀登珠穆朗瑪峰，但你不大可能會變得淹沒在太平洋的深處，陸地已經夠好了。