中 資 銀 行 必 然 之 選

TM 26 May
中 資 銀 行 必 然 之 選

近期我並不經常對市場上的某個界別感到興奮，而且似乎已有一段頗長時間我對大市整體走勢抱持頗為懷疑的看法。曾幾何時，我認為投資者很難會輸錢，那是當恆指的市盈率處於13倍時，並不是很久以前的事。

我不清楚市場現在的平均市盈率應為多少才算合理，當然，這種評估現在也變得有點令人懷疑，因為按照公平價值的會計計算方法，資產負債表的調整在損益賬中被確認為虧損。

然而，我對一些中資銀行股感覺雀躍，那些估值合理的大型銀行，例如建設銀行（939）和中國銀行（3988），潛在市盈率大約相當於其2008年盈利的 13.5倍。這些銀行及其姊妹公司確實具有龐大的增長潛力。中國經濟僅僅處於趕上西方國家的起步階段，假設金融業繼續發展，努力開拓，中國在未來30年、甚至更短的時間內，定能追上西方國家。

很明顯，未來將出現很大的變化，但是國有四大銀行，未來可能再增加四間，將擁有強大優勢，起到帶頭作用。然而，當你像流動電話業那樣成為中心行業，國內的流動電話營運商已經趕上西方國家，並且成為最大的流動電話服務供應商，而這個行業仍在增長，用戶的規模比美國的總人口還要龐大，那麼，試想20年後，甚或 10年後，銀行業的發展將會如何。

或許，這10間銀行中將出現重大變化，可能透過合併的方式，當然還有內部增長，儘管難免會有死傷，可能由荒謬的詐騙或不計後果的貸款所致，即使存在這些問題，都能夠克服。不過，賬目的基本數字，以及這些巨頭所控制的龐大資金，將遠遠超過西方的大型銀行，這些大型銀行可能來自美國或歐洲。唯一能與之抗衡的競爭對手將為來自印度的銀行，它們的稅務結構要複雜得多，這將阻礙其發展。

按股價5.82元計，中國工商銀行（1398）的市值為19,650億元，已超過任何美國銀行，不過有點受到萎縮的美國物業市場所困擾，而按2007年業績計算，市盈率為22.5倍。鑒於未來數年的預期溢利，基於逐步上升的正常溢利，此等數據可能會是合理的，但當最近公佈2008年首季業績的時候，進一步的增長極為迅速。

工行公佈了本季度業績，溢利為330億元人民幣。因此，如某人因而想推斷2008年的全年溢利，得出的全年溢利結果或為1,300億元人民幣。不過，投資者必要抱持保守的看法，我內心會將此數減至1,100億元人民幣，這可能相當高，但這意味著餘下9 個月的溢利僅須為770億元人民幣。假設人民幣兌港元的匯率為90仙人民幣兌1港元，工行的1,100億元人民幣溢利便會變成1,200億港元，市盈率因而會減至具有吸引力的16.5倍，並且會令此股非常吸引，值得買入。

不過，雖然此推論令工行的價格吸引，但建行和中國銀行的溢利令其失色。建行已公佈的首季溢利為320億元人民幣，而中國銀行的報告季度溢利為210億元人民幣。

正如我們上週所建議，建行的市值為15,400億元人民幣，中國銀行則為10,000億元人民幣；而這兩間銀行的2008年首季報告溢利分別為320億元人民幣和210億元人民幣。建行和工行的市值分別為15,000億元人民幣和20,000億元人民幣，其溢利大致相約，這可能會令人覺得不可思議，而工行的已入帳股東應佔權益淨額為5,660億元人民幣，建行則為4,470億元人民幣，因而此等數據令人有點懷疑。工行比建行約大 25%，工行的已知總資產值為91,400億元人民幣，建行則為68,750億元人民幣 。因此，我有點懷疑此等季度溢利數字是否可以充份比較。

因此，考慮到建行的這些數字，大家可假設全年溢利為1,000億元人民幣，採納略高的折讓，2008年的市盈率會是13.5倍。在這個時候，按2007的溢利計，建行的市盈率會是21倍，即使如此亦缺乏吸引力。至於中國銀行，按其2007年的業績計算，市盈率已下降至16.5倍。此外，基於其08年首季推斷的溢利720億元人民幣（或為800億港元）計算，市盈率因而會是12.5倍。

鑒於中國銀行3月的總資產值為63,400億元人民幣，而權益淨額為4,390億元人民幣，大致與建行的水平相若，結果是中國銀行以較大的距離領先。該行亦獲得有關當局支持，雖然這可能意味著他們會僱用較大比例的政治性任命人員，但中國銀行必然是十分值得買入，尤其是從長遠來看，並且鑒於該行作為旗艦銀行，我頗有信心此股能以存活。